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期，权益市场存在震荡上行的经济基础；在经济复苏不稳固的环境下，货币政策可能倾向维护相对稳定的流动性水平。（2）“固收+”等主流机构投资者增配转债的因素长期存在。（3）转债交易规则较为灵活，对游资属性投资者也较为友好。（4）各类市场参与主体对转债的条款认识逐渐加深，不确定性因素趋于减少，有利于推动转债可投性与时间价值提升。（5）市场参与者对转债的信用风险持续重估。

大策策2022-07-28

过剩的现金在金融体系中堆积！中国一项关键利率大跌，央行政策宽松有限

月早些时候表示，随着新冠疫情得到控制和经济复苏，企业和家庭的资产负债表可能会改善。没有迹象表明央行会改变这种谨慎的立场，中国总理李克强上周表示，“中国不会推出大规模刺激措施，不会发行过多的货币，也不会为过高的增长目标透支未来。” 然而，由于病毒仍在传播，该国可能将不得不应对新的封锁带来的经济打击。如果这种情况真的发生，疲弱的信贷需求和银行体系中的过剩货币意味着，如果央行真的改变路线并开始增加刺激措施，它可能很难产生很大的效果。

厉害啦2022-07-28

肖立晟：在谷底的经济

，国内的疫情和房地产市场会不会持续拖累经济复苏？第二，美国经济会不会在不久的未来陷入衰退？从宏观经济周期来看，现在已经进入"衰退后期"。这个阶段的特点是经济非常疲弱，央行已经向市场注入大量流动性，可是由于需求转弱和预期不足，信用迟迟无法形成内生性扩张。未来还需要一段时间让市场出清，企业才能进一步加杠杆扩张。根据过去的经验，从央行释放流动性到形成实物工作量，这个过程大概需要6个月的时间。如果以4月份作为流动性集中发力的拐点，那么经济应该会在今年10月左右进入复苏期。在这个过程中，市场的走势会相当小心谨慎，整体走势呈现典型的震荡以及行业轮动模式，缺乏清晰的主线。从近期市场走势也能看出来，当期业绩较好的光伏和储能新能源板块已经反弹到高位，博反转的消费和房地产行业又存在较大不确定性，所以我们看到资金在各个板块之间快速轮转，对投资者不是很友好。即使当前市场赚钱很难，投资者内心对中国资本市场依然非常乐观。在今年4月市场的惨烈暴跌中，差不多所有技术性指标都指向市场接近底部，但是有一个参照指标却异常坚挺，那就是基金赎回率，即使在市场最糟糕的时候并没有出现显著下行迹象。当时有一些投资者据此认为2860还不是市场底部，需要看到机构投资者因为赎回继续大幅斩仓，形成新一轮踩踏，市场才会形成底部。然而，这次机构投资者的表现异常稳健，不仅没有遭遇赎回，反而有些基金出现越跌越买的奇观。这表明中国资本市场的逻辑发生了很大的变化。大家不再简单的根据经济增速来判断股市的方向。2018年，一位资本市场从业三十多年的资深领导问我，你觉得现在怎么样才能稳住中国经济？当时我还没有深刻理解金融供给侧改革的内涵和中央"房住不炒"的决心，我说是不是还得把房地产再放一放，这样才能带动信用扩张。领导对我意味深长的笑了一下，让我回去再加强学习。后来我发现，2019年中国经济迎来新一轮牛市，房地产行业迎来了新的寒冬。这一次谈话让我印象非常深刻，从那以后，我开始深入思考中国经济的结构性问题。直观的看，我们可以把中国经济区分为和房地产市场相关的旧经济，与消费医药、科技成长相关的新经济。如果从实体经济的角度来看，2018年-2021年，旧经济占整体GDP的比重在不断下降，新经济的比重在稳步上升。从股票的行业来看，旧经济占整体市值的比重从30%下降到17%，新经济的比重从43%上升到65%。这都是真金白银的市场选择。图1 "旧经济"与"新经济"股票市值比重注：旧经济板块是银行、房地产板块；新经济板块是食品饮料、医药生物、电力设备、机械设备、电子板块、计算机板块。 2019年至今，市场对"新经济"的追逐产生了两波行情，一次是消费医药，另一次是新能源上下游。两波牛市行情之后并没有像过去一样"一地鸡毛"，股价回到原点，而是在较高的股价水平找到了新的均衡点。这与过去的"水牛"不可同日而语，代表了可持续发展的方向。目前这个过程还远没有结束，理论上由于"新经济"的盈利和比重不断上升，对应行业股票应该持续稳定上涨，这也是从2019年市场一直喊的"长牛"和"慢牛"的直观逻辑。但是，在这个过程中，有两个问题会影响整个进程。第一，"旧经济"在萎缩过程引发系统性风险。第二，"新经济"在成长过程中买得太拥挤，在经济周期下行时形成踩踏。这两个问题也就是引发2022年市场波动的主要力量。当然，疫情的影响进一步放大了这两类冲击。面对房地产市场的大幅调整，投资者心中的感情其实非常复杂。一方面，担忧房地产市场信用坍塌，引发系统性金融危机。另一方面也为政府的严格限制房地产金融发展暗自点赞。过去地方政府融资和房地产行业相结合的增长模式，事实上抬升整体宏观经济的无风险利率，相当于间接打压了科技成长行业。2018年金融供给侧改革之前，"非标"占新增社融比重可以高达30%。"非标"的信用很大一部分源自房地产的土地和地方政府的潜在担保，这类信用近似于无风险，但是其利率水平由于需要经过各种所谓的通道，最终成本远高于无风险利率（对应期限的国债收益率），这间接提升了制造业的融资成本。从总量上看，全社会的金融资源是有限的，如果资金都被吸入到房地产上下游金融产业链的"黑洞"中，留给制造业的金融资源也就相对较少了。如果能够顺利化解地方政府融资与房地产行业之间的风险，中国货币政策的利率将会摆脱房地产的束缚，不再畏惧低利率对资产价格的影响。这将改变过去我们所谓结构性货币政策的框架，为成长股迎来新的估值空间。现在的问题是，究竟这次中国经济能不能顺利过关，降低房地产产业链的经济比重？我想现在房地产市场的情况确实毕竟糟糕，不过主要还是集中在房地产行业本身，对居民需求端的影响相对有限。居民需求端的变化一般与房价大幅下跌同时发生。我的同事张斌认为居民部门利息保障倍数反映了居民真实的偿付住房抵押贷款的能力，是预测房价是否大跌最有效的指标。日本1989年房价大跌时，利息保障倍数是1.49。目前我国利息保障倍数在8左右，远高于国际警戒线水平。这说明中国居民偿还住房抵押贷款能力有较高的保障，至少从国际经验来看，房地产价格短期内大幅下跌并引发系统性金融风险的可能很低。即使是这样，政府处置房地产问题的时候，对于居民端的反应仍然非常敏感，他们也担心房地产需求出现意外的下行风险。所以面对"断供"等社会现象，政府也出台了一系列稳预期稳房价的政策。未来不排除房地产在中长期下行通道中也出现短周期的上涨行情。另一方面，房价短期还会不会重新上涨呢？这其实是考验政策执行能力的时候，因为当前供给端已经大幅萎缩，后续如果需求快速上升，不排除部分城市房价出现意外上涨的可能性。不过，从宏观上来看，整个房地产市场的繁荣基本已经进入谢幕期。这对于科技成长行业是长期利好，进一步支撑了中国股市的"长牛"逻辑。除了房地产风险以外，大家的担忧也涉及美国经济衰退的可能性。现在大家喜欢说中国股市有独立行情，我觉得所谓独立行业的逻辑非常单薄，无非是周期错位，货币政策宽松。美国作为当前全球增长的火车头，其经济衰退必然会对中国科技成长行业产生影响。现在美股下跌还只是估值调整，等到衰退兑现，业绩调整的时候，才会真正影响海外经济。不能说美国新能源行业需求萎缩后，中国新能源车还可以暴涨。实际上，中国光伏储能这一轮上涨主要还是依赖于欧洲的超预期需求。美国经济衰退了，对欧洲的影响首当其冲，全世界的需求都会随之萎缩，中国的出口也会快速下行，直接冲击高端制造业的业绩。现在大家对美国经济衰退还没有充分预期，未来可能会有进一步的演绎空间。最后，大家当然也担心疫情对场景消费的影响，这个问题目前市场还是在作为一个暂时性冲击在处理，部分投资者在对消费进行底部建仓，期待下一阶段消费复苏。对于这个问题，我们没有很好的答案，可能需要市场不断试错探索，最后在价格上达到一个均衡。总的来说，我们认为中国经济周期已经进入衰退后期，下半年即将进入复苏期。只要经济从谷底开始复苏，即使没有那么强劲，资本市场都会有一波向上的行情。现在也是布局科技成长的有利时机，未来经济出现系统性风险的概率较低，作为投资会有较大的胜率。另一方面，对于疫情和美国经济衰退风险，我们也应该做好充分准备，迎接可能的挑战。作者：肖立晟系九方智投首席经济学家，中国社科院世经政所全球宏观经济研究室主任。

肖立晟2022-07-27

贸易逆差创历史记录，日本经济风险仍难在短期好转

定的直接导火索。　　通胀压力侵袭日本经济复苏进程。上半年日本贸易逆差总额高达7.92万亿日元，创记录新高，尤其是日元持续贬值及通胀压力或是贸易问题恶化重点。在传统认知里，日本是一个以贸易立国的典型的外向型经济的工业强国，日本的制造业始终领先全球，工业制品出口一直是日本经济的支柱。　　但与以往不同的是货币持续的贬值与商品价格高位给进口造成的压力正持续吞噬着出口优势，对于原材料高度依靠外部的日本，进口成本的增加或是其贸易不良关键，虽然日本出口在日元贬值的背景下有所增加，但更高的进口价格与较低的出口价格交错，不仅完全抵消了出口的增长，且让贸易逆差创出了新高。由此看，在面对当前通胀大背景的环境下，日本贸易压力或在短期仍难扭转。　　美日货币关联或是未来转折参照。追溯长周期历史背景，美日货币默契是众所周知的事实，虽然美联储带动全球多数国家加紧收紧货币以应对通胀高涨，但相比较其他发达国家与日本通胀压力并非是当前需急切解决的当务之急，进而负利率作为日元贬值的“把柄”始终是推动日本经济复苏的重要抓手。　　日本寄希望于供应危机的舒缓及成本价格的下降的方式虽并未实现，但日本企业及机构海外投资扩张正逐步进行，随着未来国际供应链改善，日本贸易逆差收窄或可以预见，加之美国虽加息以回流美元资产，但美国债务问题及赤字舒缓还将是未来中期选举的重点考量，因而美元高位不利是否是日元转折企稳的助推将是未来参考重点。　　综上所述，政策差异与通胀持续导致日本经济不良，货币政策差异、贸易不良加剧、经济对比不佳诸多问题并举。从目前看，日元资产相较其他资产风险仍存，这还将是资本外流施压日元核心。但值得注意的是关联货币组合，由于日元汇率高度参考美元，未来受美元影响还将是主旋律，这是否是日元得以企稳反弹的关键助推还需审慎研判。

小小新新2022-07-27

日元贬值未能扭转连续贸易逆差

本上半年贸易逆差仍然创出新高，这对日本经济复苏形成一定压力。　　通常来说，一国汇率贬值有利于促进该国出口，同时会抑制这个国家的进口，有利于减少贸易逆差，扩大贸易顺差。但对于日本而言，今年上半年的外贸表现却并不尽如人意。　　日本财务省的数据显示，今年6月日本贸易逆差达1.38万亿日元，连续11个月录得贸易逆差。今年上半年，日本贸易逆差总额高达7.92万亿日元，创下有可比统计数据以来的半年最高贸易逆差纪录。这也是继2021年下半年以来，日本连续两个半年出现逆差。　　上半年日本进口和出口额均创出半年新高，但进口额同比增长37.9%，远高于出口额15.2%的增幅。上半年日本进口首次突破50万亿日元。　　分析人士指出，上半年日本进口额持续增长的主要原因是国际大宗商品价格上升，而日元汇率持续低迷，进一步加大日本进口的成本压力。　　财务省的数据显示，日本今年上半年石油进口额是去年同期的约两倍，煤炭进口额是去年同期的3.1倍，液化天然气进口额同比增加94.1%。除能源进口外，小麦等粮食进口量同比虽然只增加了1%，但由于价格涨幅加大，进口额也增加了48.1%。　　日元对美元汇率近期一度跌破1美元兑换140日元的重要关口，市场密切关注其对日本央行货币政策的影响。欧洲央行21日宣布加息50个基点，告别了近十年的负利率时代。目前，美欧日央行中只有日本央行还维持负利率。尽管有日本官员认为日元近期快速贬值不利于日本经济，但日本央行近期并无改变货币政策的想法。市场普遍预期美联储7月还将加息，此后还会继续维持较为激进的加息路径。因此，美日利差预计仍会继续扩大。　　一些分析人士认为，日元还会继续贬值。也有观点指出，尽管未来大宗商品价格可能继续维持高位，导致日本贸易逆差状况持续，但大宗商品价格走势已经有所趋软，国际供应链也在改善，因此7月日本贸易逆差或略有收窄。

蹭蹭蹭涨涨涨2022-07-27

普京回流没用！瑞银：供应限制将促商品价格上涨天然气、粮食“恐怕是短暂的缓解”

是中国，我们认为中国以及印度和墨西哥的经济复苏正在步入正轨。石油库存仍处于多年低位，短期可用备用产能将在8月降至2mbpd以下。瑞银认为，需要更高的价格来触发那种可以使供需恢复平衡的需求破坏。瑞银也强调：“因此，我们保留了对大宗商品的最偏好观点，我们认为大宗商品指数还有10-15%的上涨空间。我们预计到9月，布伦特原油价格将升至每桶130美元，并在2023年年中之前保持在125美元左右，这突显我们对能源股票的积极看法。” “我们更喜欢积极的商品策略，买入较长期的石油合约，卖出波动性较大的原油、铜、铝、铂、玉米、糖和活牛。粮食和能源安全也是我们时代安全投资主题的重要组成部分，”该机构补充称。而在美股市场方面，CNBC的克莱默(Jim Cramer)告诉投资者，在进行任何购买之前，要等待市场进一步回落。“股市总体上还是太高了，所以我们必须先让平均线进来，然后再投入更多的钱，”他说道。“但这样做可能是值得的，因为最终会发生很多好事。” 周二所有主要平均指数均下跌，但仍有望创下一年中最好的月份。在沃尔玛因通胀下调季度和全年利润预期后，受惊的投资者抛售了零售资产。美联储预计将于周三宣布加息，而本周大型科技股的大量收益可能会撼动市场。飙升的通货膨胀、俄罗斯与乌克兰的战争以及中国的新冠疫情封锁也继续给市场带来压力。克莱默表示，在美联储宣布加息之前，投资者可能不会对市场走向有任何洞察力，同时他们应该谨慎行事，尤其是在公司继续报告收益的情况下。 “这个市场的危险之处在于，如果你看到某个特定行业的一只股票出现严重下跌，你就会知道其余的股票也会内爆，可能比最初的罪魁祸首下跌得更厉害，”他说。

小萧2022-07-27

看世界·日元贬值未能扭转连续贸易逆差

本上半年贸易逆差仍然创出新高，这对日本经济复苏形成一定压力。　　通常来说，一国汇率贬值有利于促进该国出口，同时会抑制这个国家的进口，有利于减少贸易逆差，扩大贸易顺差。但对于日本而言，今年上半年的外贸表现却并不尽如人意。　　日本财务省的数据显示，今年6月日本贸易逆差达1.38万亿日元，连续11个月录得贸易逆差。今年上半年，日本贸易逆差总额高达7.92万亿日元，创下有可比统计数据以来的半年最高贸易逆差纪录。这也是继2021年下半年以来，日本连续两个半年出现逆差。　　上半年日本进口和出口额均创出半年新高，但进口额同比增长37.9%，远高于出口额15.2%的增幅。上半年日本进口首次突破50万亿日元。　　分析人士指出，上半年日本进口额持续增长的主要原因是国际大宗商品价格上升，而日元汇率持续低迷，进一步加大日本进口的成本压力。　　财务省的数据显示，日本今年上半年石油进口额是去年同期的约两倍，煤炭进口额是去年同期的3.1倍，液化天然气进口额同比增加94.1%。除能源进口外，小麦等粮食进口量同比虽然只增加了1%，但由于价格涨幅加大，进口额也增加了48.1%。　　日元对美元汇率近期一度跌破1美元兑换140日元的重要关口，市场密切关注其对日本央行货币政策的影响。欧洲央行21日宣布加息50个基点，告别了近十年的负利率时代。目前，美欧日央行中只有日本央行还维持负利率。尽管有日本官员认为日元近期快速贬值不利于日本经济，但日本央行近期并无改变货币政策的想法。市场普遍预期美联储7月还将加息，此后还会继续维持较为激进的加息路径。因此，美日利差预计仍会继续扩大。　　一些分析人士认为，日元还会继续贬值。也有观点指出，尽管未来大宗商品价格可能继续维持高位，导致日本贸易逆差状况持续，但大宗商品价格走势已经有所趋软，国际供应链也在改善，因此7月日本贸易逆差或略有收窄。

蹭蹭蹭涨涨涨2022-07-27

迎来利好！7月中国经济复苏势头增强，信贷环境改善

管全国各地零星爆发新冠疫情，但7月中国经济复苏势头增强，经济活动恢复，企业信心出现改善。基于彭博社本月8项早期指标综合指数得出的前景展望中，中国总体指数为5，表明经济正在升温。这一数据与6月持平，此前数据显示中国制造业再次开始增长，服务业扩张速度高于5月。早期指标综合指数是彭博经济基于商业调查或市场价格，对8项指标的月度变化进行三个月加权平均，得出的整体经济活动指数。渣打银行表示，由于预期走强，中国的信贷环境出现改善，小企业信心有所提升。渣打银行每月调查500多家规模较小的公司，经济学家Hunter Chan和Ding Shuang在一份报告中写道，由于政策支持，整体生产仍保持强劲，建筑活动有所回升。但7月的活动“未能加速”，数据从6月的复苏中恢复了正常，“山东、广东和上海等省份的零星疫情可能打乱了”劳动密集型中小工业企业的生产活动。过去一个月里，中国新冠疫情中心发生了变化，上海和周边省份的病例数较低，但其他地方的病例数上升，政府正在实施一些新的封锁和限制措施。东部省份安徽、中部城市西安和制造业中心无锡都在这个月实施了限令，甘肃省省会兰州处于封锁状态，周一深圳将工厂置于“闭环”生产系统中，以此控制疫情。除了对新冠病毒的担忧，中国房地产市场的低迷尚未显示出触底的迹象。7月的前三周，中国四大城市的房屋销售继续下降，但下降的速度有所放缓。中国房地产市场已经低迷了一年，房价和购房数量都在下降，开发商违约，越来越多的人拒绝为烂尾楼支付抵押贷款。这些问题正在影响中国的工业部门。用于建筑的钢筋库存有所下降，但与此同时，7月的钢材产量也进一步下降。由于新冠限制的放松和中国政府的销售刺激，汽车市场出现了好转。今年5月，中国政府宣布部分低排放乘用车购置税减半，目前政府正在加快研究延长电动汽车购置税免征期限，同时研究如何促进农村地区的汽车销售。 7月外部需求可能保持弹性，6月贸易顺差达到创纪录水平，为中国经济提供了持续支撑。尽管外界担心全球经济衰退可能会抑制需求，但作为全球贸易领先指标的韩国7月前20天出口同比增长了14.5%。但数据显示，中国的进口需求继续放缓，表明第二季度经济放缓的影响依然存在。本月中国总理李克强暗示，将在官方经济增长目标上保持灵活，重申了对过度刺激的警告，认为经济正从新冠疫情中初步复苏。上周李克强在世界经济论坛中表示，只要就业比较充分，家庭收入增长，物价稳定，略高或低增长率是可以接受的。许多经济学家预计，今年中国的经济增长目标可能会大幅低于5.5%，这是历史上第一次发生这种情况。2020年新冠病毒第一波爆发期间，中国政府没有设定目标，1998年只差0.2个百分点。

Sue2022-07-27

受益于政策支持消费板块配置价值逐步显现

成为稳增长的重要抓手，房地产能否企稳是经济复苏的关键因素，消费将逐步回暖。受专项债加速发行的带动，基建投资加速，6月基建投资同比增长12%，较上月大幅提高4.1个百分点。6月30大中城市商品房成交面积出现明显改善，一、二线城市房地产销售有所回暖，但近期成交面积出现回落。“停贷事件”对市场情绪造成一定影响，为化解风险，银保监会及多地政府就“保交楼”积极回应，一定程度上提振了市场信心。　　上周国常会提到要推动已出台的稳经济一揽子政策进一步生效，并未出台更多刺激政策，国务院总理李克强表态不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施。关注7月底中央政治局会议下半年经济的定调，以及是否有更多增量政策出台。　　近期海外市场风险增加，国内经济延续弱复苏态势，短期内市场将延续振荡走势，下行空间有限。当前资本流动性较充裕，对成长风格比较友好，部分成长赛道延续高景气，但持续反弹后拥挤度较高，若回调仍是布局良机。受益于疫后修复和政策，消费板块配置价值逐步凸显。中证500指数仍具有相对优势。

大宗交易者2022-07-26

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