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【亚市直击】俄罗斯兵变挑战普京！全球市场为何反应平平人民币还在跌

对全球经济可能屈服于加息压力的担忧。离岸人民币出现波动，在岸人民币下跌0.6%，尽管中国将人民币每日中间价设定在高于预期的水平，以减缓人民币的跌势。莫斯科交易所开盘卢布走弱。与此同时，标准普尔500指数收跌1.4%，纳斯达克100指数收跌1.3%，投资者从今年连涨的科技股中获利回吐。受以增长为导向的人工智能股狂热推动的第二季度股市反弹，在更多加息的威胁下，以及人们担心央行激进政策的全面经济影响尚未显现的情况下，涨势正在受到侵蚀。美联储主席鲍威尔(Jerome Powell)上周表示，美国可能需要在2023年再加息一到两次，这给市场情绪带来负面影响。其他美联储评论人士对投资者对今年降息的期望予以了回击。 Greenwood Capital总裁兼首席投资官Walter Todd表示，鲍威尔在重新将债券市场与美联储的前景联系起来方面做得很好，美联储的前景是在中期不会降息。他表示：“这将更多地取决于数据，因为美联储将试图推动债券市场和股市的走势。”

风起2023-06-26

中国出手支持人民币！中间价“意外”超出预期渣打银行：死守7.2防止过度波动

国经济复苏放缓且刺激措施令投资者失望，离岸人民币周五跌至11月以来的最低水平。两天假期后，在岸市场将重新开放。周一，人民币中间价报7.2056，下调261点，贬值至2022年11月10日以来最低。上一交易日中间价报7.1795，在岸人民币上一交易日收报7.1938。这一定盘价限制了在岸人民币双向2%的波动。渣打银行(Standard Chartered)中国宏观策略主管刘贝基(Becky Liu)表示，“这可能意味着人民币汇率在升至7.20以上后会出现部分稳定的迹象，防止人民币过度波动。” “但这并不意味着中国央行将采取更强硬的立场来捍卫任何水平，或旨在改变趋势。” 分析师预计，由于北京方面刺激措施进展缓慢，以及与美国的货币政策存在分歧，人民币短期内仍将面临压力。端午节假期期间中国的旅游支出也低于新冠疫情前的水平，突显消费放缓。反观美联储货币政策走向，美国CME的Fed Watch工具显示，美联储7月维持利率在5-5.25%不变的概率为25.6%，加息25个基点至5.25%-5.50%区间的概率为74.4%；到9月维持利率不变的概率为22.0%，累计加息25个基点的概率为67.6%，累计加息50个基点的概率为10.4%。欧洲央行副行长Luis de Guindos表示，欧洲央行正进入紧缩周期的最后阶段。具体何时暂停一系列加息行动将取决于数据，核心通胀的情况非常重要。他还表示，欧洲央行实施的货币政策和基期效应将“有助于”给核心通胀率减速，重要的是观察第二轮效应，即与薪资增长和单位劳动力成本演变有关的一切。如果第二轮效应情景变得复杂，货币政策将不得不采取更多行动，财政政策也必须在降低通胀方面发挥作用。

小萧2023-06-26

轮动将加剧加快？AI主线地位不改？这些细分方向值得挖掘！看十大券商策略...

期引发估值回撤；2）中美金融周期错位，离岸人民币汇率短期波动带来机构持仓的不稳定性；3）地缘对风险偏好的冲击犹在。我们认为上述三点对A股市场影响偏短期，冲击或有限。当前海外加息处在尾声阶段，通胀下行趋势确立，市场预测未来两年美国利率中枢显著下行。适应性预期会熨平短期加息的波动。一旦海外进入衰退宽松阶段，人民币汇率也将重回升势。因此节后A股若短期调整将是回调“上车”的机会。短期波动低估值价值的防御属性会获得一定的相对收益，不过从未来3-6个月看，更优的选择是在高成长的稀缺性方向。诚然短暂的海外流动性紧缩预期以及部分产业资本减持会造成科技成长板块的回调，但这些扰动不改变TMT科技的产业趋势和基本面价格趋势。产能过剩可能是泡沫破裂的重要因素，但对于新兴的AI产业趋势而言，供不应求是中早期的常态。因此即便AI芯片以及A股光模块板块不断创新高，也不能轻言见顶。随着上周国内AI大模型监管落地，备案管理将助推大模型和相关AI应用的落地，股市相应龙头公司也陆续创出新高。若节后短期回踩或是较好的“回补”时机。浙商证券：战术性规避前期涨幅较高的板块，重点关注汽车板块上证综指本周（20230619-20230621）震荡下行，周涨幅-2.30%。从价格分段的角度来看，目前上证综指仍处日线级别下跌趋势中，但周线上涨格局不变，后市整体格局向好。股价的三个驱动维度：盈利、风险偏好、无风险利率中，本次预期边际变化产生于后两者。其中，国内降息政策落地推动无风险利率持续下行；而美国加息与国内降息形成错配，美元兑人民币汇率近期迅速贬值至7.18左右，资金面临流出压力，风险偏好下行，权益资产迅速回调。从宏观因子层面看，6月以来经济复苏因子持续上行，2季度经济弱复苏格局已经充分定价，3季度经济复苏预期有望上修，盈利端仍处于中期上行趋势。总结来说，权益市场快速回调系资金流动导致，不改变中期上行方向。 TMT在产业周期影响下，行情具备较强的内生演绎性，机构仓位结构上不断向TMT集中，长期趋势不会就此转向。但是，由于短期TMT涨幅较大，回调也相应剧烈，建议战术性规避，等待回调后的配置机会。此外，继续看好汽车板块，汽车预期差较大，且市场关注度低，筹码结构分散，在本次回调中也体现出了较强的抗跌属性，建议持续关注。国盛证券：年中前后预计迎来小贝塔交易的最佳时机，消费有望引领反弹熊牛周期进入第二段。我们的周期与趋势指标，均指向A股中期上行方向不变，下半年熊牛周期向第二阶段迈进；这个阶段的市场主要有3点特征：1、指数中枢逐级上移，2、波动区间收窄，3、股价驱动逐渐由估值转向盈利；如果说预期驱动的第一阶段是大开大合式的攻防战，现实驱动的第二阶段就是焦灼僵持的拉锯战。 Q2后段宏观低波动向下打破，赔率思维主导+价格底&情绪底+稳增长窗口，年中前后预计迎来小贝塔交易的最佳时机，前期超跌板块（消费）有望引领反弹；待悲观预期从极端位置修复后，红利重估+TMT的趋势行情有望接力；及至四季度，随着内外需求上行动能的汇聚，布局重心可逐步往顺周期方向转移。重点关注细分行业：红利重估——油气开采/电力/国际工程；数字&AI——半导体、游戏；小贝塔——白酒/医美/家电；行业自身alpha——中药/商用车/工业金属。招商证券：进入7月市场对于中报业绩的关注度将会提升二季度以来，市场围绕着高景气方向交易，进入7月市场对于中报业绩的关注度将会提升，可以参考行业景气度、库存阶段等多个维度判断业绩修复的可持续性。一季报TMT、地产链消费、出行链、非银、地产、及部分大众消费行业出现业绩增速拐点，这些行业中报继续改善的概率较大，但在盈利改善空间、景气修复斜率、市场预期等方面存在差异。综合而言，可重点关注业绩高增（景气具备进一步修复空间、需求增量改善）、未来业绩有望出现拐点的方向。包括消费电子、家电、通信设备、传媒、汽车零部件。广发证券：当前处于新一轮投资范式转变初期，“杠铃策略”仍是最佳应对 A股研判维持23年修复市判断，当前处于新一轮投资范式转变初期：无风险利率下行、风险偏好降低，配置更加追逐“确定性溢价”。新一轮投资范式下“杠铃策略”仍是最佳应对，90年代日本可以提供部分借鉴。1. 90年代日本也面临两大不确定性：国际关系恶化+资产负债表衰退，期间资产价格表现印证“杠铃策略”—高股息/低杠杆/低估值资产+科技行业跑赢；2.中国与日本深度的资产负债表衰退虽有不同，但由于当前中国面临的两大不确定性是中期变量，“杠铃策略”仍是最优选：远端盈利资产（数字经济AI+）&永续经营资产（中特估）。行业配置：新范式下聚焦确定性资产，择优稳增长同样需要置于新范式框架之下。（1）科技奇点确定性：数字经济AI+：光模块、AI芯片、游戏、广告营销；（2）永续经营确定性：“中特估-央国企重估”，低估值&高股息率&高自由现金流因子筛选油气开采、电力、炼化；（3）高股息/低杠杆/低估值三因子择优稳增长：家电（厨卫电器/照明设备/白电）、汽车（商用车）；（4）港股天亮了，港股配置“确定性溢价+成长类期权”：AI+（互联网巨头/AI服务器/通信主设备商）、央国企重估（电力/通信运营商/建筑）、精选必需消费（啤酒）；广义流动性敏感成长（创新药/器械/黄金）。西部证券：随着稳增长政策逐步落地，顺周期行业有望迎来底部反转发展才是硬道理。虽然长假期间海外市场出现波动，全球经济与流动性预期出现反复，但是我们认为影响市场的核心因素仍然是在国内经济增长。尤其是国际局势风云变幻，国内政策导向将更加专注于夯实经济基础。未来随着稳增长政策逐步落地，带动经济复苏，叠加下半年库存周期启动，顺周期行业有望迎来底部反转。配置建议：地产后周期的家电，建材，轻工等行业；与经济修复相关度较高的汽车（含新能源车）、食品饮料、交运；有望持续受益于“中特估”政策推进的资源型行业央国企龙头；医药中消费属性较强的中药、药房、消费医疗、医疗器械等细分领域。

金融界2023-06-26

重大转机！A股下周变盘？

周新高，日元连跌6日，续创七个月新低，离岸人民币一度失守7.22。利率方面，美债收益率周五下跌，2年期和10年期美债之间的倒挂利差扩大至1%以上，被认为是经济衰退的信号。此外，原油价格也出现下跌，WTI原油期货本周累计下跌幅度超3%，原因是近期多家央行集体加息，市场担忧全球经济放缓的压力可能会减少燃料消耗。避险资产走势亦承压。受美元指数走高影响，黄金价格一周下跌超2%，创三个月新低，白银价格连跌5日，全周跌幅近7%，亦创三个月新低。至于全球市场“急刹车”的原因，市场普遍认为是投资者对美联储加息反复无常以及经济前景的担忧引发了全球资产价格大幅波动。随着通胀和加息力度不断升级，不少国家经济衰退阴霾重新浮现。野村证券驻东京策略师Naka Matsuzawa认为：“全球央行现在比几个月前更加鹰派。市场已经开始消化更多的加息次数和更晚的降息时间，这就是股市下行的驱动力。” A股或面临变盘对国内股市而言，在海外波动的影响下，A股“跟跌不跟涨”的情况居多，本次全球市场的集体调整或给节后行情带来影响，指数向上运行的道路或有曲折。不过，当前A股估值已经极低，海外波动的影响或许有限。中国外汇投资研究院副院长赵庆明指出，目前市场几乎没有下跌的空间了。事实上，A股每隔7-8年都会迎来一轮大级别的牛市行情，今年恰逢5178点8周年，市场普遍认为下半年A股将有重大转机。2023年下半年能否迎来牛市起点？条件是否已经具备？这些从A股本身数据或许可以一窥端倪。第一，当前市场信心缺失，估值位于低点。从整体估值看，尽管当前多数指数估值水平与去年10月底仍有一定差距，但也都回到了历史低位。红利指数市盈率为5.7倍，沪深300的市盈率为11倍，上证指数的市盈率为11倍，显著低于A股历史上各时期的估值。第二，情绪方面，当前股市情绪已接近历史底部水平。对比当前与2022年10月底市场处底部时的情绪水平，可以发现各类情绪指标显示当前市场情绪已调整至历史底部。从大类资产比价指标看，股市情绪已明显弱于债市。截至2023/06/21，当前A股风险溢价率(1/全部A股PE-10年期国债收益率)为3.00%、处于2005年以来从高到低26%分位；当前A股股债收益比(全部A股股息率/10年期国债收益率)为0.77、处05年以来从高到低1%，接近去年10月底水平。可见当前市场对股市的风险偏好已处在低位。第三，从交易指标看，当前交易热度出现明显下滑，部分指标显示当前市场情绪已接近2022年10月底的水平。从周换手率看，周换手率于5月初开始回落，当前周换手率(年化)为277%，已接近2022年10月市场底部时的276%。从成交情况看，全部A股成交量已从5月初的高点回落，当前全A成交量为714亿股，已经接近去年10月底时市场成交量697亿股。资金流向也提供了观测各类投资者情绪变化的窗口，目前投资者情绪回落明显。以公募基金为例，偏股型公募基金新发规模处低位徘徊，4、5月偏股型基金发行规模分别为261亿元、336亿元，已经明显低于13年以来历史同期均值(501亿元、554亿元)。在当前“底部”行情下，A股后续能否迎来向上突破的转机？综合市场观点，目前多数机构认为节后A股依旧处于筑底过程中，市场需要不断的大幅震荡来消化上方的压力。不过，顺学樘创始人、前华泰金控首席策略分析师邱实认为，目前市场已经处于一个相对平衡的状态，可能面临变盘，后面要等一些政策空间。对A股而言，转机或许并不遥远。目前，六月只剩最后一个交易周，面对即将到来的下半年，中信建投认为，下半年中国经济将周期性反弹。中国经济周期性较强，经济危机后的每一轮周期时长相对稳定(3.5年)，如果把2019Q4作为最近一轮基钦周期的起点，按照周期规律，2023Q2将是基钦周期下行的尾声，随后将开启新一轮周期。根据多维度的领先指标，经济环比和同比将在下半年进入持续上行，意味着下半年中国经济将周期性反弹，届时指数反弹速度可能不及“去年底-今年初”这一阶段，但反弹的持续性会更强。哪些行业有望迎来拐点？整体而言，今年以来股价与基本面背离，随着经济和盈利回升，未来投资主线将回归基本面。随着中报季来临，市场对于业绩的关注度将会提升，哪些行业有望迎来观点？参考行业景气度、盈利能力、盈利预期、筹码分布、估值水平、交易分析、周期阶段、赛道价值等八大维度，招商证券判断了各行业业绩修复的可持续性。综合而言，可重点关注业绩高增(景气具备进一步修复空间、需求增量改善)、未来业绩有望出现拐点的方向。具体包括：【消费电子】需求边际改善，复苏迹象初显。全球半导体销售额跌幅略有企稳，部分区域增速出现拐点。库存持续去化且资本开支计划较为谨慎。需求端复苏较慢但也出现一些积极信号。由于行业库存压力持续减轻、新增产能有限等，下半年需求边际继续改善将会进一步提振行业景气度。【家电】换新和新装需求不错，成本压力减轻，渠道囤货意愿积极。四部门联合发布《关于做好2023年促进绿色智能家电消费工作的通知》，深入开展家电以旧换新和扎实推进绿色智能家电下乡活动。奥维云网显示6月空调排产量同比增长38.6%，高温天气以及补贴促销活动等带动空调需求提升，线上销量同比高增。【通信设备】运营商最新资本开支计划向算力投资倾斜，加强数字经济建设。2023年中国联通/中国移动/中国电信资本开支中算力方面的投资占比则是提升至19.4%/24.7%/38.4%。预计下游通信设备将会受益于运营商在算力方面的资本开支提升。信息传输软件和信息技术服务业用电量同比修复。【传媒】6月游戏版号发放数量为89个，自去年12月至今基本稳定在80-90个之间。常态化发放有助于游戏更新速率加快并带动板块业绩修复。2023Q1传媒业绩实现正增长，AI应用落地、游戏版号常态化发放、电视剧制作备案公示数量回暖、疫后票房收入回暖将带动行业收入和盈利继续改善。【汽车零部件】多个中观景气指标回暖，政策落地提振需求。5月汽车产销回暖，新能源汽车渗透率再次上行，出口保持高增，整车终端优惠幅度增大等。汽车零部件板块库存压力相对较小，且需求端保障性较强。

证券之星2023-06-25

美元指数创一周新高日元连跌6日续创七个月新低

周新高，日元连跌6日，续创七个月新低，离岸人民币失守7.22。两年期英债收益率盘中升超10个基点，创2008年来新高。原油续创一周新低，全周跌超3%。黄金暂别三个月低位，一周跌超2%，白银全周跌超7%创八个月最大跌幅。

金融界2023-06-24

难逃“端午节魔咒”！中国降息救房市、救车企人民币失守看淡前景后续政策会再加码？

市前却大波动重挫。周四(6月22日)，离岸人民币/美元继续失守7.2，跌至7.1827。美元多头获利离场，加上市场普遍看淡，短线人民币承压。展望后市，中国恐再有加码政策，进一步深化中美货币分化。 “降息”救房市时隔十个月，6月贷款市场报价利率(LPR)降息落地，两个期限报价利率同步下调10个基点。6月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均较前值下行10个基点。据业内人士测算，按“100万贷款本金、30年期、等额本息”条件计算本次降息对房贷的减负效应，降息后首套房和二套房月供可分别减少57元和60元。新能源车政策延长中国国务院常务会议要求延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，决定将新能源汽车车辆购置税减免政策延长至2027年年底，减免力度分年度逐步退坡，并对新能源乘用车减免车辆购置税设定减免税限额。中国财政部、税务总局、工信部今日联合发布公告：对购置日期在2024年1月1日至2025年12月31日期间的新能源汽车免征车辆购置税，其中，每辆新能源乘用车免税额不超过3万元；对购置日期在2026年1月1日至2027年12月31日期间的新能源汽车减半征收车辆购置税，其中，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元。中国工信部副部长辛国斌周三在新闻发布会上表示，当前，全球主要汽车生产国纷纷加大政策支持力度，跨国车企也加大研发投入,产业竞争也日趋激烈。虽然中国新能源汽车产业发展取得了一定成效,但产业仍存在关键核心技术供给不足、全面市场化发展不均衡不充分、支撑保障能力优待提升等问题，需要有关各方共同应对解决。离岸人民币/美元失守7.2关口离岸人民币失守7.2关口，光大银行金融市场部宏观研究员周茂华分析有3大原因：一是市场对中国宽松政策的预期升温。为应对经济下行压力，近日中国人民银行(中国央行)下调多项政策利率后，市场预期后续将推出相关财政配套措施，甚至可能进一步加码宽松货币政策，对短线人民币汇率造成一定压力。二是美元走强预期，美联储释出鹰派信号，市场对7月份加息预期升高，这代表美国金融环境可能再度收紧，美国银行业危机及经济衰退担忧可能重燃，市场风险偏好也助推美元避险需求，进一步引发市场对美元走强预期。三是市场波动较大，周茂华提到，由于宏观经济波动导致市场波动加剧，也影响外汇市场震荡。目前海外通胀、政策及经济前景不确定性较高，导致全球市场波动较大，这对人民币汇率也有部分影响。尽管市场普遍认为人民币还有下跌空间，但也有交易员抱持不同看法，认为官方即将推出更多刺激举措，未来经济回稳的机率正在上升。再加上美联储中期结束紧缩的可能性升高等因素，不应过分看淡人民币。美联储主席鲍威尔周三在众议院金融服务委员会的证词不够鹰派，暗示未来继续加息，但速度会放缓，不愿过度强调FOMC点阵图上再加息50个基点的预测。天风证券宏观经济首席分析师宋雪涛则指出，下半年随着大陆国内经济预期和美国加息预期的变化，人民币汇率可能再次回到宽幅震荡阶段。预期人民币汇率仍会经历一段时间的打底，等待反弹条件再次成熟。后续再有政策加码？新浪财经提到，6月政策性降息释放了清晰的稳增长信号。伴随企业和居民贷款利率下调，接下来实体经济融资需求将会上升，而银行信贷投放节奏也将加快。其中，6月MLF续作加量幅度扩大，能够提前为银行体系补充中长期流动性，增强其信贷投放能力，也可为接下来信贷投放的再度提速做好准备。东方金诚首席宏观分析师王青表示，6月新增信贷规模有望与去年政策发力期的高水平基本持平，从而结束4月和5月新增信贷放缓的势头。“这意味着伴随政策性降息落地，宽信用进程将再度提速，这将为今年第三季经济复苏势头转强积蓄力量。” 展望未来，光大证券首席固收分析师张旭对记者表示，从历史上看，鲜有货币政策明显加大逆周期调节力度而财政、产业等调控政策“置身事外”的情况。而且，近些年中国更是注重加强各类政策的协调配合，形成共促高质量发展合力。 “预计在接下来的一段时间内，相关部委的政策将陆续出台，以尽快推动经济持续回升向好。”张旭直言。

小萧2023-06-22

A股头条：鲍威尔重申加息以遏制通胀，美股AI股也大跌！证监会公布最新券商“白名单”；6月国产游戏版号公布

金融界2023-06-22

“拯救中国经济”刻不容缓！中国官媒和高级顾问对刺激经济的呼声越来越高

才会宣布，届时将讨论经济政策。周三，离岸人民币汇率跌破备受关注的1美元兑7.2元人民币的水平。分析人士表示，市场对缺乏刺激措施越来越不耐烦。由于越来越多的证据显示中国经济增长放缓，几家全球顶级投行在过去一周下调对中国经济增长的预期。不过多数投行预计，中国政府今年仍将达到相对保守的5%左右的GDP增速目标。消费推动王沪宁在周二的会议上表示，消费是实现这一目标的关键。据新华社报道，王沪宁指出，消费的恢复和扩大是实现中国式现代化和高质量发展的必要条件，也是实现今年增长目标的必要条件。刘元春指出，降息是刺激投资的关键途径，他呼吁银行进一步降低贷款利率。他还表示，房地产市场需要进一步放松，建议一些城市进一步放松对房地产贷款和购房的限制，并向主要房地产开发商提供金融支持。《中国证券报》、《上海证券报》和《证券时报》援引多位分析师的预测称，在商业银行周二下调贷款利率后，中国下半年将出台更多货币刺激措施，以支撑经济增长。据《上海证券报》报道，浙商证券有限公司首席经济学家李超说，随着美联储可能在第四季进入降息周期，中国可能有更大的空间来放松货币政策。这将缩小中美两国经济和政策周期的差异。李超表示，中国央行下半年可能会下调利率和存款准备金率，而结构性工具的使用将继续。据《上海证券报》报道，中国平安证券有限公司首席经济学家钟正生表示，今年下半年中国氧化可能会再次下调存款准备金率，同时也有可能进一步降息。 (图片来源：彭博社) 据新华社旗下的《中国证券报》报道，天风证券分析师宋雪涛说，当局可能会推出更多的结构性货币政策工具，比如重新发放贷款，以支持高科技制造业等行业。摩根士丹利(Morgan Stanley)经济学家在一份日期为周二的报告中说，中国央行可能会继续降息，通过扩大政府债券额度来扩大财政赤字，宣布更多基础设施投资，提供税收优惠以支持高端制造业，并放宽购房限制。包括Chetan Ahya在内的大摩经济学家在该报告中写道：“政策放松迫在眉睫，也是必要的。我们认为，宽松政策有助于支持2023年下半年经济增长的实质性反弹。”

风枫2023-06-21

离岸人民币一度失守7.2！超可怕展望：中国第三季下调存款准备金率 7月会议有大事发生？

颜辞2023-06-21

一文读懂：深度解析全球稳定币2023现状与监管

）代表公司拥有的美元、欧元(EUR)、离岸人民币(CNH)、黄金（XAU）和墨西哥比索（MXN）；总负债（Total Liabilities）代表公司发行 USDT 后，投资人用多少钱购买这种稳定币，分别约为 828亿美元、3638 万欧元(EUR)、2050万离岸人民币(CNH)、2 万XAU和 1956 万墨西哥比索（MXN）。从项目资产负债表看，股东权益（Shareholder Equity）均为正值，这意味着公司做到了每发行一个 USDT 就增加一美元价值的法币储备。 USDT 资产负债表 2023.5.14（Tether 官网） EUR 资产负债表 2023.5.14（Tether 官网） CNH 资产负债表 2023.5.14（Tether 官网） XAU 资产负债表 2023.5.14（Tether 官网） MXN 资产负债表 2023.5.14（Tether 官网） Tether 公布了会计师事务所的审计结果：（截至 2023 年 3 月 31 日） 3.1.2 USD Coin（USDC） 2018 年 7 月，USDC 是由 Circle 公司和 Coinbase 交易所⼀起发⾏的美元稳定币。从背景上看 USDC 似乎应该是更加稳定和透明的稳定币，市场⼀直以来也是对 USDC 信任有加。⽬前 USDC 的市值⼤约为 301 亿美元，在稳定币的市场中排名第⼆，规模约为 USDT 的⼀半。USDC 在 2022 年 7 ⽉ 1 ⽇巅峰时期的市值超过 560亿美元，彼时已经快要接近 USDT 的 660亿美元⽔平。 USDC 运行机制：通过稳定币入口（例如由获得许可的 CENTER 代币发行成员创建和维护的 Web 应用程序）加入的客户可以将法定资金转入该 CENTER 发行人的账户。发行人使用CENTER 网络执行一系列命令，以验证、铸造和验证与这些存入资金的价值挂钩的法定代币。然后，客户可以将这些代币转移到其他地方以使用它们。赎回遵循相反的顺序：当客户访问出口时，法定代币将被销毁，例如由获得许可的 CENTER 发行成员维护的 Web 应用程序。在成功验证和验证后，来自基础法定储备的资金将转移到客户的外部银行。 USDC 运营情况： USDC价格走势图（2021-2023） USDC市值和交易量情况（CoinGecko） Coinbase 以及 DeFi 协议对 USDC ⼀直都⽐对 USDT 友好很多，这也是 USDC 在 2021 年之后扩张很快的原因之⼀。 2022 年第三季度 USDC 市值减少了 88 亿美元，占其市值的 16%。这是因为监管动荡，美国 OFAC 对 Tornado Cash 的制裁给整个⾏业带来了冲击，并重新引发了对政府审查制度的重⼤关切和讨论，OFAC 的制裁对 USDC 的地位也造成⼀定破坏。 2023年第一季度 USDC 市场占有率下降最大(-2.7%)，这可能是由于在银行危机期间稳定币脱钩，持有者感到不安，且USDC损失了 26.9%，这是因为美国证券交易委员会(SEC)调查USDC 脱钩之后，稳定币市场出现了恐慌。USDC 的价格在 2023 年 3 ⽉ 11 ⽇最低跌到$0.8 左右，这是由于硅⾕银⾏破产倒闭，USDC 的储备⾦受到质疑。 USDC 储备资产情况： Circle 需要为所有已发行的 USDC 维持完整的法定储备。第三方每月根据美国注册会计师协会(AICPA)制定的标准报告这些持股情况。 Circle 公布了会计师事务所的审计结果(截至2023年3月6日)： 3.1.3Binance USD（BUSD） 2019 年 9 月，Paxos （发行方）与币安合作推出 BUSD，与 BUSD 是与美元挂钩的法币支持的稳定币，可按 1 BUSD 兑 1 美元的汇率购买和赎回，目前是市值第七大加密货币和第三大稳定币。 BUSD 是⼀个中⼼化程度⾼于任何稳定币的中⼼化稳定币，想要完全了解为什么。我们需要先明确，市场上存在两种 BUSD： 1. Paxos 发⾏在以太坊上的 BUSD，受到纽约⾦融服务部 NYDFS 的监管； 2. Binance 在其他链（BNB 链）⾃⼰发⾏的 Binance-Peg BUSD。这个类别的 BUSD 不受到任何监管，Binance 通过持有以太坊上的 BUSD 然后发⾏⾃⼰Binance-Peg BUSD。 BUSD 运行机制：为了维持其 1 美元的价值，Paxos 持有的美元数量等于 BUSD 的总供应量。BUSD 和 USD 可以随时通过 Paxos 进行兑换。 1、用户将美元发送到 Paxos 的银行储备账户。 2、发行人（Paxos）在以太坊上创建等量的 BUSD。 3、新铸造的 BUSD 交付给用户，而美元则存放在银行准备金账户中。 4、该机制也总是反向工作。用户可以使用 Paxos 销毁 BUSD，并获得 1 美元的回报。通过使用智能合约销毁/铸造 BUSD，该机制可以将供应和储备的比例保持在恒定的 1:1。 BUSD 运营情况：关于BUSD的发展⼀切都⾮常顺利，特别是从2021年⽜市以及BNB链的狂热开始 2022 年 9 ⽉，Binance 宣布将⽤户余额以及新冲值的 USDC，USDP 以及 TUSD ⾃动转化为 BUSD。Circle CEO 表示这是好事。 2023 年 Circle 向纽约⾦融服务部举报 BUSD 的储备存在问题： 1 ⽉ Binance 承认 BUSD 曾存在储备管理缺陷。 2 ⽉，BUSD 发⾏商 Paxos 被纽约⾦融服务部调查，BUSD 开始出现资⾦流出，随后 SEC 计划起诉 Paxos，称 BUSD 是未注册的证券。13 ⽇ BUSD 被宣布将停⽌发⾏。 2⽉13⽇，BinanceCEO赵⻓鹏表示BUSD将不再作为Binance上的主要交易货币 2 ⽉ 28 ⽇，Coinbase 宣布将从 3 ⽉ 13 ⽇开始停⽌ BUSD 交易。 3 ⽉，AAVE DAO 投票决定将 BUSD 从其借贷平台移除。 BUSD价格走势图（2021-2023） BUSD市值和交易量情况（CoinGecko）尽管起点较低，但 BUSD 的流通量在2021年第一季度分别增长了约 250%。这大概率是 BSC 和 Terra 公链的崛起导致。 2023 年第一季度 BUSD 的情况每况愈下，尤其是 2 月中旬 SEC 就 BUSD 的发行向 Paxos 发送 Wells Notice 之后，Paxos 最终决定停止发行 BUSD。美国监管机构的积极执法行动使 Crypto 行业在不透明监管环境下的发展更具挑战性，同时也引起了对监管透明的更大呼声。BUSD 在 Paxos 决定停止发行该稳定币后，市值排名从第 7 位大幅下降至第 12 位。美国证券交易委员会(SEC)调查 BUSD和 USDC 脱钩之后，稳定币市场出现了恐慌， BUSD 损失 54.5%。自 2022 年 2 月公告停止运营以来，随着用户不断兑出，市值迅速下跌。BUSD 在2023 年第一季度市值减少了 47.3%或 68 亿美元，较 2022 年 11 月的峰值下跌了 67.6%。截至 2023 年 5 月中旬，市场上仍有价值 57 亿美元的 BUSD 正在流通。 BUSD 储备资产情况：每个 Paxos Standard 银行账户都由美国审计公司 Withum 监督，Paxos 发布其 BUSD 月度储备报告。 3.1.4TrueUSD（TUSD） 2018 年 3 月，Archblock（发行方）推出 TrueUSD，并在 Bittrex 交易所上线。TrueUSD (TUSD)是一种完全抵押、受法律保护和透明验证的 ERC-20代币。它与美元挂钩并保持 1：1 的比例。此外，它是第一个建立在 TrustToken 平台上的加密资产。它旨在成为简单、透明和可靠的稳定币。因此，它不使用隐藏的银行账户或任何特殊算法。 TUSD 运行机制： TrueUSD 的美元持有量分布在属于不同信托公司的各个银行账户中。有关各方已签署协议，每天公布抵押资产并进行每月审计。该代币使用多个托管账户来降低交易对手风险并为持有人提供法律保护以防盗窃。 TrustToken 使用经过公开审计的智能合约来限制自己发行代币。这笔钱甚至从未接触过 TrustToken 团队的手。当托管账户收到美元时，新的 TUSD 将自动生成。每当用户赎回美元时，立即销毁等量的 TUSD。这样，TrustToken 可确保托管账户中的资金与流通中的 TUSD 之间的 1:1 美元与 TUSD 的比率。 TrueUSD有以下特点： 1、法律保护：公司定期发布证明，这些证明受到托管账户提供的强有力的法律保护。 2、可兑换美元：任何在 TrustToken 平台上通过 AML/KYC 检查的个人或组织都可以将 TUSD 兑换成美元。但是，最低提款金额为 10,000美元。 3、值得信赖的基金管理：TrueUSD 系统的设置方式允许您通过设计直接与托管账户兑换美元，而不是通过 TUSD 网络汇款。 4、全额抵押品：单个 TUSD 代币始终由托管账户公司持有的美元作为抵押。新代币由经过公开审计的智能合约铸造和销毁。 5、定期证明：托管账户的所有持有都受到公开发布的定期证明。每个 TrustToken 代币化资产正常运行的关键是第三方托管账户。每个通过 KYC 和 AML 要求的人都可以使用他们的应用程序购买/赎回 TrueUSD。 TUSD 运营情况：自2022年10月7日起，TUSD在多米尼克联邦被授予法定地位，作为授权数字货币和交换媒介。 TUSD价格走势图（2021-2023） 2023年第一季度 TUSD(+169.3%) 的增幅（超过了FRAX +2.6%）。TUSD的增长很大程度上是由 Binance(约1.3亿美元) 和 Tron(约7.5亿美元) 的大规模新铸造引起的。 TUSD市值和交易量情况（CoinGecko） TUSD 储备资产情况：通过与美国领先的会计师事务所 Armanino 的合作，TrueUSD 持有者可以查看 TrueUSD 账户的实时仪表板，这是高度透明的一个很好的例子。 3.2去中心化稳定币去中心化稳定币由指定的社区管理并由计算协议稳定。去中心化稳定币有四种类型，分别是超额抵押稳定币、算法稳定币、分数稳定币和非挂钩稳定币。去中心化稳定币的一个共同点是它们由多个控制点引导，而不是像中心化稳定币中所见的单一主体。中心化稳定币的发行和分配由中央机构控制，硬币的挂钩由实际法定货币或黄金、石油和房地产等其他商品维持。去中心化稳定币在两个方面都不同：治理和挂钩系统。不同类型的去中心化稳定币的治理系统是相似的，因此，去中心化稳定币根据其铸造和挂钩维护方案进行分组。以下是目前流行的两种去中心化稳定币： 3.2.1MakerDAO(DAI) 2017 年 12 月，MakerDAO 推出 DAI。与 USTD 不同的是，DAI 完全存在于区块链上，避免了第三方信任中介可能产生的信用风险。 DAI 运行机制： DAI 的生成、访问和使用门槛都很低。用户通过使用 Maker 协议来创建叫做“Maker Vault （Maker 金库）"的智能合约并存入资产（经过批准的担保品）来生成 DAI。这个过程既是 DAI 进入流通领域的过程，也是用户获得流动性的过程。此外，用户也可以从中介或交易所处购买 DAI。可以把 MakerDao 想象成一个当铺，你可以将你的数字资产（目前仅支持 MKR ）抵押在 MakerDao 系统上面，获得一定数量的 DAI。可以想象这个抵押合同，就是这个系统合同的功能。这个重要的功能叫做：Vault（多抵押系统迁移前称为 CDP）智能合约。这份合同可以让你在 MakerDao 系统当中借到贷款 DAI，贷款可以再投资（杠杆），国际汇款等等。需要注意的是：在你抵押的数字货币迅速贬值，同时你无法偿还DAI贷款，你的数字货币会被强制的拍卖出去，变成DAI来偿还这份贷款，这就是我们俗称的爆仓。 DAI 稳定机制： DAI 的初始目标设定的是与美元保持 1:1 锚定，但由于市场行为会造成一定的价差，因此需要相关机制来稳定 DAI 的价格。价格稳定机制主要依靠的利率调整和清算，其中利率调整使用过治理投票来进行，包括稳定利率调整和 DAI 存款利率（DAI Saving Rate—DSR）调整；清算主要是紧急关停手段来把控风险。 1、稳定利率调整：指的是用户在抵押资产生成 DAI 时所需要支付的年化利率，本质上是贷款利息。当 DAI 的价格高于 1 美元时，通过降低稳定利率（即降低贷款利息）来鼓励用户创建 Vault 生成 DAI；当 DAI 的市场价格低于 1 美元时，则通过增加稳定利率（即增加贷款利息）从而刺激用户关闭 Vault，销毁 DAI，减少 DAI 的市场供给。 2、DAI 存款利率（DSR）调整：用户可以将 DAI 锁进 Maker 协议的 DSR 合约能够自动获得储蓄收益，DSR 决定了 DAI 持有者可以基于其存款能够获得的收益大小。DAI 存款利息由借款利息支付，意味着存款利息由稳定费担保。对 Maker 协议来说，如果稳定费的收入无法弥补 DAI 存款利息的总支出，那么差额就是系统坏账，将通过增发 MKR 进行弥补，也就意味着 MKR 持有者是该部分的风险承担者。 3、紧急关停：发生在紧急情况时用来保证 DAI 持有者目标价格可兑付的最后手段，一旦出发紧急关停，用户就再也无法创建新的 Vault 或操作已创建的 Vault，喂价机制也会被冻结。 DAI 运营情况： DAI市值和交易量情况（CoinGecko） 2022 第一季度 DAI 也因为同类竞争的原因，增速放缓许多；2022 年第二季度 DAI 的市值下跌了 32%，可能是它们与算法稳定币的负相关所导致的；2023 第一季度 DAI 基本上保持平稳。 3.2.2 FRAX 2020年12月，FraxFinance 推出FRAX，FRAX是第一个也是唯一的一个部分供应由抵押品和部分供应由算法支持的稳定币项目。FRAX 是双重类型的铸币税模型，其稳定币 FRAX 由两种抵押品支持，分别是抵押支持的稳定币(USDC) 和 FRAX Share(FXS)。 FRAX 运行稳定机制：在初始状态，FRAX 处于 100% 抵押品阶段，这意味着只需要在铸币合约中置入担保物就可以铸造 FRAX，投入到系统中创造 FRAX 的 100% 价值都是抵押品。随着协议进入混合阶段，在铸币过程中进入系统的部分值成为 FXS (然后在流通过程中烧毁)。例如，在 98% 的抵押品比率下，每铸造一枚 FRAX 都需要 0.98 美元抵押品并燃烧 0.02 美元价值的 FXS。在 97% 的抵押品比率下，每铸造一枚 FRAX 都需要 0.97 美元抵押品并燃烧 0.03 美元价值的 FXS，以此类推。虽然FRAX协议旨在接受任何类型的加密货币作为抵押品，但FRAX协议的实现将主要接受链上稳定币作为抵押品，以消除抵押品的波动性，从而使FRAX能够顺利过渡到更多算法比率。 FRAX的赎回过程是无缝的，易于理解，经济可靠的。在 100% 抵押阶段，它非常简单。在混合算法阶段，当FRAX被创建时，FXS 被烧毁。当FRAX被赎回时，FXS 就被铸造。只要存在对FRAX的需求，将其赎回为抵押品加 FXS 就会在另一端开始铸造类似数量的FRAX进入流通(燃烧同样数量的 FXS )。在最开始，FRAX协议每小时调整一次抵押率，每一次调整 0.25%。当FRAX价格在 1 美元或 1 美元以上时，函数每小时降低一次抵押品比率，当FRAX价格在 1 美元以下时，函数每小时提高一次抵押品比率。这意味着，如果FRAX价格在某段时间内大部分时间都在 1 美元或超过 1 美元，那么抵押品比率的净变动将会减少。如果FRAX价格在大多数时候都低于 1 美元，那么抵押品比率平均会朝 100% 方向增长。 FRAX与 UST（2022.2.9 脱锚，Terra 崩盘）对比有以下特点： 1、灵活的抵押率，FRAX通过比例积分微分(PID) 控制器自动实现抵押率，FRAX将抵押品重新部署到其他地方以赚取收益，这有助于带来外部收入并通过其算法市场操作控制器使协议保持浮动。 2、将对于 FRAX 投机转移到 FXS，由于 FRAX 的销毁/回购机制，其价格波动性已转移至 FXS。 3、可靠的抵押品，FRAX的部分抵押品是 USDC (以美元现金储备为储备)，其注入了增长率的变化。 4、FXS 提供超出治理的价值，例如铸币要求和协议费，从而激励用户购买 FXS。 FRAX运营情况： FRAX市值和交易量情况（CoinGecko） FRAX 在 2021 年发展迅速，市值超于 1 亿美元。这也侧⾯体现出了市场对算法稳定币的接受程度越来越⾼。2022 年第二季度 FRAX 市值下跌 48%，可能是它们与算法稳定币的负相关所导致的；2023 第一季度 FRAX 基本上保持平稳。 3.3新型稳定币根据 Sam Kazemian 的 “DeFi Trinity” 理论，为了实现 DeFi 的主导地位，一个项目需要自己的稳定币、分散式交易所（DEX）和贷款协议。一些最大的协议已经开始朝着这个方向构建，与稳定币一起开发自己的 DEX 和贷款协议。不出所料，FRAX已经迈出了第一步，引入了 Fraxswap 和 Fraxlend 来补充自己的稳定币，其他协议正在迅速赶上。围绕集中式稳定币的持续问题，如监管审查的风险——特别是最近 BUSD 的收盘——只是加快了构建真正分散稳定币模型的努力。市场热切期待两个最大的 DeFi 协议推出协议原生稳定币，即 Curve 的 crvUSD，以及AAVE 在 2023 年推出 GHO。两者都有自己基于各自基础协议的新颖设计，更重要的是，它们将具有加强各自飞轮的功能。除了协议原生马厩外，其他稳定币模型仍在实验中。USDD（USDD）继续代表内生抵押稳定币，由包括 BTC、USDT 和 USDC 在内的多个代币支持。Rai 和 Olympus 等项目正试图创建一个稳定币，这种稳定币实际上并没有与法定货币挂钩。Ampleforth 可能是最有趣的——一种没有抵押品的纯变基稳定币。 PART04稳定币的增长潜力和用例 4.1稳定币的增长潜力 1、解决数字货币价格波动问题稳定币是以资产作为抵押物进行发行的一种数字货币，其价格相对于其他数字货币更加稳定。因此，稳定币可以用来解决数字货币价格波动的问题。举个例子，你在用比特币购买商品时，由于比特币价格波动大，导致你购买时需要支付的价格可能会因价格波动而增加或减少，这就增加了交易的不确定性。但是如果使用稳定币进行交易，由于其价格相对稳定，就可以避免这种情况。 2、可以承担金融功能稳定币具有一般数字货币的所有功能，例如支付、储存等，并且还可以承担一些金融功能，例如支付手续费、作为汇率转换媒介等。 3、更加透明的市场交易稳定币通常都是由机构发行的，并且抵押物的准备过程也需要经过审计，这增加了市场交易的透明度，提供了更多的保障。 4.2稳定币的用例法币兑换渠道从 USDT 发行和流通过程就可以看出，投资者可以从 Tether购买 USDT，也可以从其他投资者手中购买，当投资者想要兑换法币时，可以向 Tether 公司进行赎回。充当交易媒介很多数字货币在和比特币等主流数字货币兑换的过程中也存在障碍，因此，用户可以先将其他数字货币兑换成USDT，然后再兑换成比特币进行交易。充当避险资产 USDT 承诺用户可以随时将 USDT 兑换成法币，因此，当数字货币市场价格波动剧烈时，投资者就可以先将所持数字货币兑换成 USDT，进行资产保值，等到市场价格稳定后，再换回其他数字货币。用于资金支付 USDT 可以作为资金支付的手段，尤其可以用在跨境支付场景中。目前，全球跨境支付使用 SWIFT系统，国际转账需要 3-7天时间，而且费用较高。 PART05稳定币的法规及全球监管 5.1稳定币法规在 Terra/UST 崩溃和 FTX 崩溃等重大挫折后，许多投资者遭受重大损失，政府和监管机构被迫采取行动。虽然立法和监管工作之前已经在进行中，但普遍的传染增加了这些努力的紧迫性和速度。具体来说，稳定币一直是特别关注的领域。金融稳定委员会（FSB）和巴塞尔银行监管委员会（BSBC）等国际标准制定机构已经制定了数字资产的初始监管标准，试图在全球范围内推动一致的监管。另一方面，国际清算银行（BIS）一直在进行监督和监督，部署一个项目，使中央银行能够有效监测稳定币的资产负债表。美国国会提出了一项稳定币法案，个别国家也在与美国等国一起解决这个问题。如何新加坡金融管理局（MAS）让行业参与者制定稳定币的整体监管框架，香港金融管理局（HKMA）发布的监管框架框架，要求稳定币发行人获得运营许可，甚至可能禁止算法稳定币的监管将更加普遍。 5.2稳定币是否受到监管稳定币由于法定货币和加密货币的独特组合，引起了全球监管机构的兴趣。由于它们旨在维持稳定的价格，因此它们可用于投机以外的原因，可以促进低成本的国际高速交易。一些国家甚至正在尝试创建自己的稳定币。发行具有法定储备的稳定币可能还需要监管部门的批准，可能会受到与当地司法管辖区的加密货币相同的监管。 5.3全球主要国家对稳定币监管的最新发展目前，全球各主要国家及地区对于加密资产（包括稳定币）的监管立场不尽相同，相应的监管框架及立法也正处于不同阶段。下文拟简要介绍中国香港、中国内地、美国、新加坡及欧盟的相关最新发展，希望给读者就以下几个国家及地区的监管提供一些概括性的参考和指引。 5.3.1中国香港 2022 年 1 月 12 日，香港金管局发布了一份关于将香港监管框架扩展至稳定币的讨论文件，邀请业界和公众就加密资产和稳定币的监管模式提供意见。该讨论文件阐述了香港金管局就加密资产（特别是用作支付用途的稳定币）的监管模式的构思。香港金管局预计将在 2023 年 7 月前制定计划，以期在 2023/2024 年度之前颁行新的监管制度。香港金管局认为，稳定币越来越被视为广泛接受的支付方式，且事实上其使用量的增长，增加了稳定币融入主流金融体系的潜力。在香港金管局看来，这会引发更广泛的货币和金融稳定性的影响，从而使得稳定币成为金管局的监管重点。香港金管局在 2023 年 1 月颁布了《加密资产和稳定币讨论文件的咨询结论》，总结了业界对香港金管局在一年前向各界征求对稳定币咨询案意见的反馈意见及金管局的相应立场。该咨询结论的主要内容如下： 1、重点监管范围香港金管局表示将优先监管那些声称是锚定法定货币的稳定币。无论是通过算法或套利机制锚定法定货币，也无论该稳定币是否主要用于零售、批发或加密资产交易，只要是声称锚定法定货币的稳定币均会被纳入监管重点。 2、稳定币管辖权在香港金管局结论中，香港金管局指出稳定币活动强制性发牌制度可能与现时由香港证监会负责管理的虚拟资产服务提供商牌照制度存在一定重合，并表示会进一步咨询其他监管机构的意见，考量如何避免未来发生监管套利的情况。 3、牌照申请香港金管局结论中明确了从事各类型稳定币相关活动的强制性牌照要求，且表示牌照基于不同类型的稳定币活动而颁发，包括（1）治理：建立及维护受规管稳定币的规则，例如稳定币的拥有权架构及营运安排；（2）发行：发行、创建或销毁受规管稳定币；（3）稳定性：就受规管稳定币的稳定性和储备资产作出安排（不论该等安排是否由发行人自行提供），包括以有效的方式维持稳定币的价值；（4）钱包：提供存储用户私钥的服务，使用户能使用并管理其所持有的受规管稳定币。值得注意的是，同一实体需要就不同类型的稳定币活动取得不同牌照。就稳定币发行活动而言，香港金管局认可银行及非银行机构皆可作为稳定币发行人。 4、算法稳定币香港金管局表示无论是通过算法或套利机制锚定法定货币的稳定币，也无论该稳定币是否主要用于零售、批发或加密资产交易，只要是声称锚定法定货币的稳定币就会被纳入监管重点。而香港金管局结论中列出的颁布稳定币牌照应符合的条件之一是相关稳定币的储备金价值应始终与已发行存量稳定币的数量相匹配，且储备金资产应具有高质量及高流动性。算法稳定币并不满足上述要求，因此，从事算法稳定币相关活动的主体并不符合香港金管局的发牌条件。在稳定币牌照制度正式出台后，已经提供算法稳定币相关服务的实体应如何应对，例如是否需要逐步关闭或调整对香港的服务，存量香港用户能否继续使用算法稳定币等问题值得进一步关注。 5、牌照申请人的本地化要求，及是否允许挂勾非本国/地区法币的稳定币在香港金管局结论中，香港金管局认为要求发牌实体“在香港成立公司”有利于对获发牌实体的监督及监管要求的强制执行。这项要求能使与受规管业务有关的资产与持牌实体集团内其他实体的资产负债分隔，且便于在有需要时征缴其资产。尽管如此，香港金管局也在其结论中表示会参考其它国家或地区的监管发展及业界的意见，进一步衡量是否能在确保监管措施的稳健性及有效性的同时采纳其他的措施替代“在香港成立公司”的要求。在香港之外成立的实体是否能在香港获得稳定币业务相关牌照有待香港金管局进一步明确。 6、监管规定的关键要点（1）全面的监管框架：监管要求应涵盖范围广泛的问题，包括但不限于所有权、治理和管理、财务要求、风险管理、AML/CFT、用户保护以及定期审计和披露要求。（2）全额支持和按面值赎回：稳定币安排的储备资产价值应始终与流通在外的稳定币价值相匹配。储备资产应具有高质量和高流动性。基于套利或算法获得价值的稳定币将不被接受。稳定币持有者应该能够在合理期限内将稳定币按面值兑换成参考法定货币。（3）主营业务限制：受监管实体不得从事与其相关牌照允许的主营业务不同的活动。例如，钱包运营商不应从事借贷活动。另外，根据香港《证券及期货条例》，除非有特定的豁免，进行与“证券”相关的受规管活动（例如证券交易、为证券交易提供服务、就证券提供意见等），需要事先领取香港证监会发放的牌照。因此，在开展稳定币相关业务前，应就涉及的稳定币是否落入该条例项下“证券”的范围作出具体分析和判断。如果所涉稳定币构成《证券及期货条例》项下的“证券”范围，则开展与该稳定币相关的业务将被认定为进行受规管活动，需要事先领取香港证监会发放的相应牌照。 4.3.2中国内地中国内地对加密资产的监管政策始于 2013 年 12 月 5 日中国人民银行等五部委发布的《关于防范比特币风险的通知》。2017 年 9 月 4 日，中国人民银行等七部委发布了《关于防范代币发行融资风险的公告》，即 94 禁令。该公告明确规定任何组织和个人不得非法从事法定货币与代币、“虚拟货币”相互之间的兑换业务，不得买卖或作为中央对手方买卖代币或“虚拟货币”，不得为代币或“虚拟货币”提供定价、信息中介等服务。 2021 年 9 月 24 日，中国人民银行等十部委发布了《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，即 924 通知。相比 94 禁令，924 通知明确提出以下五类虚拟货币的“相关业务活动”为“非法金融活动”：（1）开展法定货币与虚拟货币兑换业务、虚拟货币之间的兑换业务；（2）作为中央对手方买卖虚拟货币；（3）为虚拟货币交易提供信息中介和定价服务；（4）代币发行融资；以及（5）虚拟货币衍生品交易等。鉴于本文所讨论的一些商业机构发行的稳定币属于 924 通知所界定的虚拟货币的一种，目前若开展与稳定币有关的“相关业务活动”属于“非法金融活动”的范围，而被924 通知所禁止。 4.3.3美国 2021年 11 月，美国总统金融市场工作组、美国联邦存款保险公司和美国货币总核查办公室联合发布了一份关于稳定币的报告。为解决支付型稳定币的风险，报告建议美国国会迅速立法，以确保支付型稳定币及其相关安排受到统一且全面的联邦框架下的监管，以填补目前稳定币在市场诚信、投资者保护和非法融资等方面的立法空白，并将致力于解决以下重要担忧：（1）为防范稳定币挤兑问题，应立法规定所有稳定币发行人需为受保的存款机构，并在存款机构和控股公司层面受到适当的监管；（2）为缓解支付系统风险，应立法使托管钱包提供商受到联邦的适当监管；（3）为应对系统性风险及经济权力集中的风险，应立法要求稳定币遵守限制与商业实体从属关系的活动限制。监管者应有权施行各项标准，以促进不同稳定币之间的相互可操作性。此外，美国国会还考虑到针对托管钱包提供商的其他标准，例如限制其与商业实体的从属关系或用户的交易数据。 2022年3月31日，参议员 Bill Hagerty在参议院提交《稳定币透明度法案》（The Stablecoin Transparency Act）；该法案旨在改善稳定币市场的透明度，并为储备资产设定储备标准。该法案对稳定币发行人的要求：（1）持有期限少于 12 个月的政府证券；（2）具有充分抵押的证券回购协议；（3）拥有美元或其他非数字货币支持的储备，且需要每月在其网站上发布一份关于稳定币发行人持有的经第三方审计的储备资产报告。 2022年4月6日，美国参议院银行委员会成员 Pat Toomey 公布《稳定币储备透明度和统一安全交易法案》（The Stablecoin TRUST Act）讨论草案。该法案讨论稿拟将支付型稳定币的发行方限定为以下三类机构：（1）国家注册的货币传送商；（2）持有专门为稳定币发行人设计的新的联邦许可证；（3）受保的存款机构，并要求支付稳定币发行人需要披露其储备资产、制定赎回政策和接受注册会计师事务所的定期认证。 2022 年 5 月，美国证券交易委员会（SEC）主席 Gary Gensler 对众议院拨款金融服务小组委员会表示，根据 SEC 的定义，许多加密货币交易平台都在交易证券，而不是大宗商品，据此要求立法者增加 SEC 的执行预算，以要求加密货币交易平台在 SEC 进行注册。因此，加密货币交易平台也要注意审查稳定币是否会被认定为是“证券”。 2023 年 4 月，美国国会接连出台两版稳定币立法草案（分别称“美国草案 2023 年初稿”与“美国草案 2023 年二稿”，合称“美国草案”），并就此先后举行两次听证。美国国会表示两个月内会再颁布第三版立法草案，并认为该草案极可能获两党支持并正式通过。美国草案 2023 年初稿主要内容如下： 1、对“用于支付的稳定币”作出了详细的定义，即“（受限于个别除外情况）（1）被用于或被指定用于支付或结算的虚拟资产，且（2）（其发行人）有义务以固定货币价值转换、赎回或回购（稳定币）；或（其发行人）声称将维持或创造对以下的合理期待：（稳定币）价值相对某固定法币金额的价值将维持恒定比例。” 2、牌照的颁发对象是稳定币发行人。银行发行人仅需获批，而非银行发行人则需持牌，否则有相应的罚金及刑罚。并未对牌照申请主体是成立于美国境内或境外作出区分。 3、对不同类型的算法稳定币作出了区别对待。其采纳了“内源性抵押稳定币（endogenously collateralized stablecoins）”的概念，可以大致理解为无抵押（uncollateralized）稳定币，或稳定币背后作为价值支撑的是同一发行人发行的数字资产。内源性抵押稳定币很可能在法案实施后两年内受禁令限制，期间不能发行新币，而已发行的存量算法稳定币则不受该禁令限制。 4、资产隔离要求更侧重于保护客户权益不受债权人诉求影响。美国草案明确禁止客户资金的再质押及混同。 5、规定了发行人须每月在其网站上公开储备资产的构成。鉴证不仅须每月向联邦监管机构作出，且鉴证人须为发行人 CEO。 4.3.4新加坡新加坡于 2019 年颁布并于 2020 年 1 月 28 日起实施的《支付服务法案》将数字支付代币（Digital Payment Token，简称为 DPT）及电子货币（e-money）纳入监管；根据该法案，DPT 服务及电子货币发行服务属于《支付服务法案》项下受规管活动，需要申请支付服务提供商牌照。新加坡金管局认为，稳定币因其与法定货币之间的汇率固定不变、稳定币持有者无需与稳定币发行人发生契约关系或在发行人处开立账户，不符合电子货币的特征，所以不属于《支付服务法案》下的电子货币。新加坡金管局进一步表示，将以技术中立的立场个案审视具体稳定币的特征，以决定适当的监管手段。在新加坡金管局看来，基于目前所展现的特征，USDC 和 USDT 应被认定为 DPT，所以提供与这两类稳定币相关的 DPT 服务应受到《支付服务法案》的规限并应申请相应牌照。新加坡金管局于 2022 年 10 月出台了针对稳定币相关活动的建议监管方式咨询案，其中包含对比其他国家或地区更为具体的监管措施，并拟于 2023 年中发布咨询案总结回复。该咨询案主要内容如下： 1、新加坡金管局表示挂勾单一法币稳定币(Single-currency pegged stablecoins)更具支付及清算功能，将作为该草案的主要监管对象。 2、新加坡咨询案的牌照制度以稳定币发行人为颁发对象。此外，对银行与非银行发行人适用不同规管。 3、新加坡金管局表示当下的立法优先关注对象为于本地发行的稳定币。此外，在考虑了在同质化（fungible）的前提下，同一稳定币于不同国家或地区由不同发行人发行的情况，并计划从两个方面解决：一是要求新加坡发行人向金管局提交年度鉴证，以证明其它重大发行人（发行大于 5%/10% 流通稳定币）遵循了同等储备资产要求及审慎标准；二是建立挂钩单一货币稳定币的相关监管机构之间的监管合作，以交换该稳定币的运营信息。 4、根据新加坡金管局咨询案，发行人需将稳定币储备资产与发行人自己的其它资产隔离在不同账户里，且客户的金管局规管挂钩单一货币稳定币、客户的其它资产与发行人自身的资产也需隔离在不同托管账户里，以减少资金混同的风险。 5、对于储备资产及其高质及流动性，新加坡咨询案中规定了具体的标准，如以市定价，储备资产只能是现金或等价物，或离到期不超过三个月的债券，且由稳定挂勾货币的央行或信用评级不低于 AA- 的政府性国际化机构发行，并以其挂勾货币计价。对于披露、鉴证及审计要求的频率、独立性及公开渠道也作出了具体阐述。值得注意的是，如果发售或发行的稳定币构成《证券及期货法案》项下的资本市场产品（capital markets product）（例如证券或集合投资计划的份额），此类发售或发行的行为将受到《证券及期货法案》的规管；协助此类发售或发行的中介机构（包括为该稳定币的发售、发行和/或交易提供平台的平台运营者和提供与该稳定币相关的财务意见的中介机构）将相应受到《证券及期货法案》和/或《财务顾问法案》项下持牌要求和其他合规要求的规管。 4.3.5欧盟 2023 年 5 月，由 27 个欧盟成员国政府部长组成的欧盟理事会批准了《加密资产市场法规》（MiCA），该草案由欧盟委员会于 2020 年提出，将于 2024 年实施。MiCA 将加密资产定义为“能够使用分布式账本技术或类似技术以电子方式传输和存储的价值或权利的数字表示” MiCA可分为三个主要框架： 1、加密资产发行规则：对各类加密资产的发行人提出多项要求，即起草一份白皮书（功能上类似于招股说明书），并事先获得主管当局对实用代币和加密资产的许可。一套更复杂的发行、授权、治理和审慎要求规则，适用于资产参考代币和电子货币代币。在欧盟取消了禁止算法稳定币外，MiCA要求法币支持的稳定币由1:1比例的流动储备支持。对稳定币发布行人的要求申请包含: （1）ARTs比EMTs受到更严格的监管要求(被认为是更有可能威胁到欧洲联盟的货币稳定度)，发行前必须向当地监管机构的申请，获得批准后要定期向监管机构反馈交易客户、交易金贷、储备金等信息。（2）保护支持持有资产和储备资产，要求发行者以一定比率或存款，建立足够的流动性储备保障消费者，避免挤兑。（3）建立投资诉讼程序和防范停止市场使用和内幕交易的程序。（4）建立和维护与其他资产隔离的资产储备，由第三方管理。 2、加密资产服务提供商（CASP）：需要获得主管当局的授权，并适用于《金融工具市场法规II》（MiFID II）下的金融公司； 3、防止加密资产市场滥用的规则：这些规则与适用于证券的《市场滥用条例》中预见的规则大体相似，但更为简洁。最后一条规则旨在避免类似埃隆·马斯克（Elon Musk）的行为，其中知名人物的一次声明可能会突然改变加密资产的价值。纵观全球，稳定币引起了各国监管机构的密切关注，各国针对稳定币的监管情况不一，立法亦处于不同阶段，针对稳定币的监管也在不断加强。对于从事相关业务的机构，应随时评估风险和适用的法律法规，快速调整业务模式，以遵守稳定币相关规定，避免潜在的合规风险。来源：金色财经

金色财经2023-06-21

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