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10月工业企业利润数据点评-盈利承压

从细分行业利润累计增速来看，10月工业利润延续了9月的分化态势，中游制造强于上游资源与下游消费。具体来看，高基数下，煤炭、石油开采行业盈利增速持续下滑；中游装备制造业利润增速明显回升，而汽车制造增速从高位持续回落；内需消费品制造业利润增速普遍回落。从库存方面来看，工业企业库存仍比较高。10月产成品名义库存同比增加12.6%，前值13.8%。由于工业企业收入下降，企业呈现出一定的被动积累库存特征。当前，工业企业产成品实际库存仍然处于历史相对比较高的位置。预计短期需求恢复的斜率可能不会太高，企业库存仍可能回落，去库存仍在继续。数据来源：Wind，格上研究整理长江证券认为，今年下半年以来，库存周期进入主动去库存阶段，企业降价去库存意愿增强。尽管营收增速、PPI增速、名义库存增速均在下滑，但由于营收转弱速度更快，企业实际库存增速反而不断攀高。营收走弱而实际库存堆积，使得企业经营压力持续增大。经营压力走高或压低企业生产意愿，倒逼生产再度收缩，导致实体经济景气进一步回落。开源证券认为，对制造业来说，政策支持力度较强，如制造业为重点推动利用外资高质量发展、加快投向制造业领域贷款、前三季度制造业贷款新增4.2万亿元，同比多增1.8万亿元等，政策对内需仍有支持。东海证券认为，当月利润增速回落，虽然存在高基数的影响，但10月数据多数表现不佳反映经济承压。而在外需回落的背景下，内需急需政策发力呵护。近期政策层面上已看到对房企融资端的支持力度明显加大，央行小幅降准落地有望推动后续LPR下调，实体融资成本有继续下降的可能。我们认为，利润增速可能已接近底部，未来向上概率较大，但斜率仍需内需的恢复程度来决定。此外，由于成本压力的减弱，结构上仍可关注中下游利润的修复。

格上财富2022-11-29

新冠疫情爆发、经济活动遭受拖累中国工业企业利润进一步下降

公布的数据显示，2022年前10个月，工业利润同比下降3.0%。此前1-9月同比下降2.3%。自7月以来，中国国家统计局一直没有单独公布月度数据。在中国41个主要工业部门中，有22个部门的利润下降。工业企业面临更大压力中国国家统计局在一份声明中表示：“近期国内疫情频发，全球经济衰退风险加剧，工业企业面临更大压力。” 这个世界第二大经济体的悲观数据还反映出该国房地产行业的债务偿还危机和消费支出大幅放缓。自10月以来，疫情只增不降，对中国旨在消灭病毒的严厉清零政策的日益高涨的愤怒引发了公民周末罕见的抗议。周日，中国连续第四天报告创纪录的新冠病例。根据中国统计局数据，今年前10个月，制造业利润下降13.4%。中国光大银行(China Everbright Bank)分析师周茂华表示：“由于国内整体需求疲软，价格受到打压，而一些制造业的投入成本仍然很高，工业利润继续面临压力。” 降幅最大的行业包括石油、煤炭和燃料加工业，利润骤降70.9%。相比之下，前9个月的跌幅为67.7%。一些利润增长强劲的行业的增长速度明显放缓。在采矿业，1-10月份利润增长60.4%，而前九个月的增幅为76.0%。下调GDP预估一些分析师现在认为，中国本季度的GDP可能较第三季度收缩，并下调对2023年的预测，预计重启经济的道路将是缓慢而坎坷的。野村证券(Nomura)分析师预计，第四季度中国国内生产总值(GDP)将较前三个月萎缩0.3%，并将第四季度同比增长预期从2.8%下调至2.4%。同样，牛津经济研究院(Oxford Economics)的分析师下调了对2022年和2023年GDP的预测，因为他们认为，预计中国将扩大封锁措施。为提振摇摇欲坠的经济，中国有关部门最近推出一系列措施，包括放松一些新冠肺炎限制措施，向房地产市场提供金融支持，这些措施支撑了市场人气。上周五，中国央行宣布今年第二次下调银行存款准备金率，释放约人民币5,000亿元(约合698亿美元)的长期流动性。上个月，中国工业增加值较上年同期增长5.0%，低于路透社调查预期的5.2%，也低于9月份6.3%的增幅。工业利润数据涵盖了主营业务年营收在2000万元以上的大型企业。

tqttier2022-11-28

突发行情！中国股市下挫、港股跌3% 油价跌至2022年最低点

期流动性。国家统计局称，今年前10个月工业利润比2021年同期下降3%。在澳大利亚，S&P/ASX 200由于10月份零售额较上月下滑0.2%，低于预期的0.5%增长，因此下跌0.52%。在日本，日经225下跌0.73%，东证指数下跌0.88%。韩国综合指数、韩国股市下跌1.17%。分析师表示，中国的存款准备金率下调不会对新冠规则仍然有效产生重大影响。美国CNBC引述《经济学人企业网》报道，如果中国将银行存款准备金率下调25个基点的最新举措不会对其经济产生太大影响，除非其严格的新冠限制发生重大转变。 “这些政策严重损害了消费者和投资者的情绪，除非出现转变，否则你不会看到任何有意义的复苏，”该组织中国区主管马蒂·贝金克(Mattie Bekink)在节目中表示。贝金克强调了敏感的投资者情绪此前对市场的影响，她说：“我们已经看到市场的波动相当大，主要是基于有关北京将放松政策的谣言，那只是几周前的事情。” “封锁似乎是无休止的，无情的，”贝金克说。渣打银行：其他货币也因中国动荡而面临风险渣打银行表示，由于供应链可能受到影响，全球货币也将面临随着中国新冠清零政策的动荡而走弱的离岸人民币的风险。“世界如何反应的关键问题是中国供应链如何反应，”渣打银行董事总经理史蒂文·英格兰德指出。 “如果它进一步受到干扰，我认为这是一种避险行为，”他说。“不仅仅是离岸人民币，其他货币也将面临风险。”他补充说，交易员可能正在寻求减少进一步风险的敞口。由于中国因新冠限制措施引发的动荡情绪引发负面情绪，离岸人民币兑美元汇率大幅走弱。在亚洲早盘交易中，该货币兑美元汇率下跌约0.8%至7.2529。美元指数上涨0.32%至106.29，随着对中国的担忧加剧，投资者可能将美元视为避险资产。

小萧2022-11-28

10月工业企业利润点评：利润下行但不乏结构亮点

金融界2022-11-28

A股头条：上海、深圳最新发布，疫情防控措施有变化！重磅政策落地，"试管婴儿"费用可报销

评：上游采矿行业利润增速遥遥领先是今年工业利润的最显著特征，这在煤炭股股价得到了体现。　　2、重磅政策落地！"试管婴儿"费用可报销，杭州明年起实施　　据媒体报道，明年起，参加杭州市商业补充医疗保险“西湖益联保”的居民，在2023年度实施辅助生育的参保市民，将可获得最高3000元的报销。辅助生殖技术纳入医疗保险报销政策落地。具体报销方面，在杭州市范围内具有特定辅助生育资质的省、市三甲医疗机构治疗期间，接受胚胎培养和胚胎移植两项治疗的费用，“西湖益联保”给予一定限额的补助，其中胚胎培养费用报销限额为0.15万元/年，胚胎移植费用报销限额为0.15万元/年。　　3、上海进超市等需要48小时核酸阴性证明深圳倡导本周居家办公　　上海市商务委发布消息，从11月29日零时起，进入上海市餐饮服务（含酒吧）、购物中心（含百货店）、超市卖场、菜市场、美容美发、洗（足）浴等商业场所的消费者，须持有48小时内核酸检测阴性证明。同时深圳对社会面疫情防控措施作出调整，自11月27日0时起，对文化娱乐场所、商超、农贸市场等密闭场所，按照50％限流。同时，倡导本周一至周五，广大企业、单位员工及市民居家办公。评：核算检测等概念股或将有所异动，但是走出大行情有点难。　　4、MSCI半年度指数调整周三生效　　MSCI半年度指数调整将于11月30日（周三）收盘后正式生效。本次调整中，MSCI中国指数新纳入36只中国股票，其中28只为A股标的，包括中国中免、周大福、苏州银行、钢研高纳、燕京啤酒等；剔除34只股票，包括生活服务、阿里影业、顺鑫农业等。在新纳入的中国股票名单中，市值最大的前两只股票分别是中国中免、周大福。评：按照之前的规律，被踢出和新纳入的在尾盘会有所异动，通常是被动指数调仓，一般不会掀起大的波澜。　　5、ST大集：公司内外部经营环境未发生重大变化　　ST大集发布股票交易异常波动公告，经公司自查，截至本公告披露日，目前公司整体生产经营活动正常，公司内外部经营环境未发生重大变化，不存在其他应披露而未披露的重大信息。评：ST大集现在妥妥的供销社概念股“一哥”，毕竟低价就是王道，散户参与度也高。　　6、11月PMI数据将公布　　11月30日，国家统计局将公布11月PMI数据。此前10月制造业PMI为49.2％，较上月回落0.9个百分点；非制造业商务活动指数为48.7％，较上月回落1.9个百分点，6月以来首次跌至荣枯线以下。　　市场策略　　上周五两市各股指分化，沪指小幅上涨，中证1000指数跌超1％。从中证1000指数来看，跌超1％再度去下探上周三的下影线，这里是重要支撑，如果有效跌破，那么反弹顶部就将确立了。而从创业板指数来看，则是已经逼近上周三低点。本周大盘将有方向选择，创业板、中证1000指数有向下破位的风险，而主板短期可能会震荡偏强，但接下来也有补跌的风险。　　题材掘金　　虚拟电厂：国家能源局25日发布《电力现货市场基本规则（征求意见稿）》，提出要稳妥有序推动新能源参与电力市场并与现有新能源保障性政策做好衔接；推动储能、分布式发电、负荷聚合商、虚拟电厂和新能源微电网等新兴市场主体参与交易等。　　标的：恒实科技（300513）、国能日新（301162）　　辅助生殖：据媒体报道，明年起，参加杭州市商业补充医疗保险“西湖益联保”的居民，在2023年度实施辅助生育的参保市民，将可获得最高3000元的报销。辅助生殖技术纳入医疗保险报销政策落地。此前，已有北京、湖南等多地意向将辅助生殖纳入医保。　　标的：共同药业（300966）、澳洋健康（002172）　　裸眼3D：据悉，由好莱坞传奇名导詹姆斯卡梅隆执导、全球观众热切期待的科幻动作史诗巨制《阿凡达：水之道》宣布将于12月16日震撼登陆全国IMAX影院。暌违十二年，卡梅隆将再一次以IMAX 3D格式，重新定义观影体验，带领观众一起重返瑰丽神奇的潘多拉星球，再现影史传奇的IMAX观影热潮。《阿凡达》无疑是影坛最具知名度和影响力的作品之一，十二年前，影片强有力地推动了3D技术革新。　　标的：深天马A（000050）、启迪设计（300500）　　公告精选　　【重大事项】　　今天国际 300532：实控人邵健伟被公安机关指定居所监视居住　　吉林敖东 000623：控股子公司获得中药配方颗粒上市备案凭证　　ST大集 000564：公司内外部经营环境未发生重大变化　　通源石油 300164：拟投资设立合资公司开展天然气贸易业务　　凯格精机 301338：受疫情影响临时停产　　中铝国际 601068：拟4713.13万元收购昆明院67％股权　　四方达 300179：控股子公司拟与关联方设立合资公司　　【其它事项】　　银河电子 002519：子公司签订6.63亿元技术保障装备某型车订购合同　　万泽股份 000534：子公司中标某型航空发动机动叶等铸件制造项目　　海南椰岛 600238：拟定增募资不超6.54亿元实控人将变更为王晓晴　　【增减持】　　岭南股份 002717：董事长尹洪卫拟减持不超4.33％股份　　达刚控股 300103：英奇投资拟被动减持不超1％股份　　交易提示　　【新股申购】　　1.光华股份　　申购代码：001333 　　股票代码：001333 　　发行价格：12.50 　　发行市盈率：22.20 　　申购评级：建议申购　　2.宁波远洋　　申购代码：780022 　　股票代码：601022 　　发行价格：8.22 　　发行市盈率：22.97 　　申购评级：建议申购　　3.恒立钻具（北交所）　　申购代码：889698 　　股票代码：836942 　　【可转债申购】　　宏图转债 118027 　　共同转债 123171 　　新化转债 113663 　　【停复牌】　　*ST星星：撤销股票交易财务类退市风险警示并继续实施其他风险警示　　【限售解禁】

金融界2022-11-28

财信研究评10月工业企业利润数据：利润增速放缓压力犹存，但利润结构持续改善

和每百元营收中的成本仍处高位，共同拖累工业利润累计和当月降幅均扩大，此外去年同期高基数也不利于工业利润增速回升。　　二、分行业看，绿色转型需求支撑装备制造业利润持续回升，上游采矿业和原材料制造业利润占比连续6个月回落，利润结构继续改善。一是从利润增速看，受产品价格回落、地产等需求恢复偏慢和高基数等的影响，上游采矿业和原材料制造业利润增速继续大幅回落；受益于光伏、新能源汽车等新能源产业需求旺盛和去年同期基数下降，中游装备制造业利润较1-9月提高2.6个百分点，连续6个月回升；疫情多发导致消费恢复放缓的拖累，下游消费品制造业利润增速多数回落。二是从利润占比看，上游采矿业和原材料制造业利润占全部工业的比重连续6个月回落，1-10月份中游装备制造业利润占比较年初提高7.1个百分点，下游消费品制造业利润占比仍处低位。　　三、企业资产负债率继续被动抬升，企业去库存有所加快。如资产负债率方面，10 月工业企业资产和负债增速均继续放缓，但资产增速低于负债增速较多，导致工业企业资产负债率同比继续被动提高0.2个百分点，企业主动加杠杆意愿仍不足。库存方面，10月工业企业产成品库存增速较上月回落1.2个百分点至12.6％，去库存速度有所加快。往后看，国内高库存、弱需求与价格回落，决定工业企业仍在去库存途中。　　四、工业利润恢复面临较多挑战，预计下行压力犹存。一是稳地产和其他稳经济一揽子政策继续落地显效，对工业企业盈利恢复继续形成一定支撑。二是国内疫情新发多发拖累消费、服务业恢复放缓，加之房地产负向拖累仍大，以及出口放缓压力增加，将对工业利润修复形成多重挑战。三是随着世界经济衰退风险加剧和高基数效应犹存，预计全球大宗商品价格和国内PPI增速将继续回落，价格因素对工业利润的拖累仍大。四是工业企业新一轮去库存周期仍在途中，也会进一步加剧工业利润放缓压力。　　事件：2022年1-10月份全国规模以上工业企业利润总额同比下降3.0％，增速较1-9月份降低0.7个百分点；据测算，10月当月规上工业企业利润同比下降约8.6％，降幅较上月扩大4.8个百分点。　　正文　　一、量减、价降、成本高企和高基数，共致工业利润降幅扩大　　一是量的方面，受疫情新发多发、有效需求不足和基数抬升等因素的影响，10月份规模以上工业增加值增速较上月回落1.3个百分点至5.0％，对工业利润形成一定拖累。　　二是价格方面，受翘尾因素大幅回落的影响，10月份工业生产者出厂价格指数（PPI）和生产资料价格指数分别增长-1.3％、-2.5％，双双由正转负，较9月份分别大幅回落2.2和3.1个百分点，对工业利润的拖累显著（见图1-2）。　　三是成本方面，助企纾困等政策效果持续显现，但原材料价格仍在相对高位，加之需求恢复偏弱、疫情散发导致企业生产经营局部受阻，企业单位成本依旧高企，也不利于利润改善。如1-10月份规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为84.84元，较1-9月份小幅降低0.01元，但同比增加1.07元，甚至已高于5年前的同期水平（见图3），成本压力依旧突出。分行业看，制造业、电力热力燃气及水的生产供应业是工业企业成本高企的主要贡献力量，1-10月份制造业、电力热力燃气及水的生产供应业每百元营业收入中的成本分别为85.65、90.94元，高出全部工业企业0.82元（见图3）和6.10元；同期采矿业单位成本低于全部工业企业约24元。相比之下，受益于助企纾困政策继续显效，1-10月每百元营收中的费用同比减少0.48元。　　四是基数抬升也是利润降幅扩大的重要原因。如2021年10月，规上工业利润两年平均增速为26.4％，较上月大幅提高13个百分点以上，明显不利于今年10月份利润增速的提高。　　　　　　　　二、绿色转型需求带动装备制造业利润改善，工业利润结构持续好转　　一是从三大门类看，电力热力等供应业利润改善明显，采矿业利润高位回落，制造业利润降幅扩大。如1-10月份，采矿业，制造业，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润增速分别为60.4％、-13.4％和15.5％，分别较1-9月份回落15.6、回落0.2和提高10.6个百分点（见图4），前者回落较多与高基数、弱需求和价格回落均密切相关。据统计局测算，受益于煤炭保供稳价持续推进，电力行业成本压力趋缓，支撑其利润增速较1-9月份加快16.7个百分点，拉动规模以上工业企业利润增速较1-9月份提高0.5个百分点，是拉动工业企业利润增速回升最多的行业。　　　　二是从制造业内部看，绿色转型需求旺盛带动中游利润持续改善，上游利润降幅扩大。其一，受原材料工业PPI价格同比由涨转降、房地产等下游需求恢复偏慢等多重因素的影响，上游原材料行业利润降幅继续扩大（见图5），其中化学原料及制品业、有色金属冶炼及压延加工业累计利润降幅均较上月回落5个百分点以上（见图6）。其二，受光伏、新能源汽车等新能源产业需求旺盛，企业设备更新等技术升级需求持续释放，以及去年同期低基数的影响，1-10月份中游装备制造业利润增速较1-9月份提高2.6个百分点，连续6个月回升，装备制造业全部8个大类行业利润均较1-9月份改善（见图5-6）。其中，电气机械、铁路船舶航空航天运输设备行业利润增速分别高达29％和13.7％，均较1-9月提高3.5个百分点以上，汽车制造业累计利润增速亦首次由降转增（见图6）。其三，受疫情扰动下消费恢复放缓的拖累，下游消费品制造业利润增速多数改善不明显，仅农副食品加工、食品制造等行业受益于低基数的影响，较1-9月份有所提升（见图6）。　　　　　　三是从利润占比看，上游连续6个月回落，中游装备制造业占比提升，利润结构持续好转。如1-10月上游采矿业和原材料制造业利润占全部工业的比重为41.0％，较1-9月份回落0.4个百分点，连续六个月回落；同期中游装备制造业利润占比较1-9月份提高0.7个百分点至32.2％，较年初的1-2月份提高7.1个百分点；下游消费品制造业利润占比则继续处于低位（见图7）。上中下游利润结构继续改善：一方面主要与上中下游价格分化缓解密切相关，如10月份上游采掘工业和原材料工业PPI增速分别较上月大幅回落10.2和4.6个百分点，前者与全部PPI的增速差由大的正缺口转为负缺口；同期加工工业、生活资料PPI增速分别仅回落1.6和提高0.4个百分点（见图8），前者回落幅度慢于整体，后者则已高于全部PPI增速约3.5个百分点。另一方面稳经济一揽子政策和接续政策发力显效，特别是金融加大对绿色低碳领域、企业设备更新改造的资金支持，对推动中游装备制造业生产回升、利润恢复也产生了重要作用。　　　　　　四是高技术制造业利润增速加快回升，新旧动能转换提速。根据我们的统计，1-10月份高技术制造业利润增速，较1-9月份提高约1.7个百分点，高出全部制造业约个2.5百分点（见图9），表明国内新动能的支撑作用增强，经济结构继续优化。从利润占比看，1-10月份高技术制造业利润占规上全部工业的比重，较1-9月份提高0.1个百分点，高出2019年同期0.6个百分点。　　　　三、工业企业资产负债率同比继续被动抬升　　10月末规上工业企业资产负债率为56.8％，环比连续四个月持平，同比提高0.2个百分点（见图10）。　　从资产和负债增速看，两者均较上月回落0.5个百分点，分别降至9.0 ％和9.4％（见图10），但资产增速低于负债较多，导致资产负债率同比提高。这反映出面对当前的经营困难和对未来经济前景的担忧，企业不愿投资、不敢投资，主动加杠杆意愿仍不强，进而出现资产增速低于负债增速，被动式推高资产负债率的现象。　　　　分企业类型看，私企大概率为被动加杠杆主力。10月末国企、私企和外企资产负债率分别为57.4％、58.8％和53.2％，分别较去年同期提高0.3、提高0.5和降低0.2个百分点（见图11），私企负债率同比提高最多。此外，虽然不同类型企业的资产和负债增速数据暂未公布，但根据以往的数据，私企资产增速自4月份高点以来持续快速回落，加之1-10月份私企利润同比下降8.1％，降幅高出全部工业5.1个百分点，同期私企营业收入利润率大幅低于全部工业（见图12），盈利困难程度明显更大，预计本月私企资产增速继续放缓较多，被动推高其资产负债率的概率仍大。　　　　　　四、工业企业延续去库存周期　　10月末，工业企业产成品存货同比增长12.6％，增速较上月回落1.2个百分点（见图13），连续六个月回落，回落幅度较上月扩大。原因主要有三：一是国内需求恢复偏慢、出口增速由正转负和企业利润率维持低位，共同导致企业补库意愿不足；二是当前工业企业库存增速仍处于历史偏高位置，企业主动去库存需求依旧较强；三是去年同期基数大幅抬升，也是产成品库存增速加快回落的重要原因。　　展望未来，预计工业企业将延续去库存周期。一是根据历史经验，PPI增速与工业企业库存增速高度相关，一般前者略领先后者，未来PPI增速大概率继续回落，将推动企业延续去库存周期（见图13）。二是分行业看，当前上、中、下游制造业库存增速均仍处于历史高位区间，未来回落压力均较大（见图14）。三是随着稳地产、稳基建等逆周期政策进一步发力显效，国内需求逐步恢复也有利于消化前期积压的库存。　　　　　　五、工业利润恢复面临较多挑战，预计下行压力犹存　　一是稳地产和其他稳经济一揽子政策继续落地显效，对工业企业盈利恢复继续形成一定支撑。二是国内疫情新发多发拖累消费、服务业恢复放缓，加之房地产负向拖累仍大，以及出口放缓压力增加，将对工业利润修复形成多重挑战。三是随着世界经济衰退风险加剧和高基数效应犹存，预计全球大宗商品价格和国内PPI增速将继续回落，价格因素对工业利润的拖累仍大。四是工业企业新一轮去库存周期仍在途中，也会进一步加剧工业利润放缓压力。

金融界2022-11-27

钢铁债复盘与展望

乐观，今年前9个月黑色金属冶炼及压延加工业利润累计总额仅313亿元，同比下滑91.40％，上市钢企前三季度净利润同比也大幅下滑。　　　　钢铁信用债方面，我们计算了钢铁行业的信用利差和超额利差，进而分析走势变化。利差具体计算处理上，根据企业性质，将钢铁企业分为央企、地方国企和民企三类，为避免估值异常波动影响，在剔除剩余期限不足6个月和期限10年以上债券后得到样本券，以样本券中债估值收益率减去估算相同期限国开债收益率得到样本券信用利差，将样本券信用利差简单平均得到主体利差，将样本券信用利差按发行规模加权平均得到央企/地方国企/民企分类的板块利差。此外，为剔除本身信用债利差波动，将上述钢铁利差统一减去1年期中债AA+中短票利差得到钢铁超额利差，以超额利差观测钢铁行业的利差走势更为合适。　　复盘2010年以来钢铁利差走势，可以发现，钢铁行业在今年8月利差再度走阔前曾出现过五次利差快速走阔行情，分别发生在2011年10月-2012年3月、2013年11月-2014年5月、2015年10月-2016年9月、2018年3月-2018年8月及2020年11月-2021年4月，我们将逐一梳理历次走阔时期的行业基本面、主要成因及利差前后走势。　　　　　　　　　　第一次走阔（2011年10月-2012年3月）：利率调整带动利差走阔，尾部估值风险开始酝酿　　行业基本面上，2011年钢铁行业步入景气度下行初期，下游需求增速放缓、产能过剩问题显现、钢价也从高位开始下跌，但在景气度下行初期钢价相比历史水平不低、行业景气度犹存、钢企基本面尚可，同时当时市场也无信用风险事件。　　因此该阶段行业利差快速收窄后走阔，主要受市场利率调整影响。2011年在国内通胀高企环境下央行启动紧缩政策，年内6次上调准备金率引发债券收益率陡升，但钢铁板块存续债收益率相比1年期AA+级中短票上行幅度更小，行业超额利差表现为收窄，在市场利率下行修复后超额利差也逐渐走阔，最终基本回到2011年初水平。　　经历此番波动后，央企、地方国企整体超额利差依旧为负但地方国企3/4分位数已小幅回正，市场对弱资质钢企的认可度正在下滑，尾部估值风险开始酝酿。　　　　第二次走阔（2013年11月-2014年5月）：基本面明显恶化，风险舆情演绎，超额利差显著走阔　　2012年起钢价持续下跌，钢铁行业迎来经营最困难时期，基本面成为影响钢企信用资质的最关键因素，“11南钢债”被暂停上市、第二大民营钢企山西海鑫破产等风险事件进一步催化市场悲观情绪，行业超额利差明显走阔，直至2014年钢企盈利边际好转后开始震荡收窄。　　南钢集团持续亏损致债券暂停上市，主体利差飙升。南钢股份为复星集团旗下综合性钢铁公司，于2000年在上交所上市，“11南钢债”发行于2011年5月，融资规模40亿元，债券期限为5+2年并由集团提供担保。南钢股份受行业下行影响2012、2013年均录得亏损，同时还面临债务压力偏大、流动性偏弱等问题。自2014年1月25日公司发布业绩亏损、退市风险警示及公司债券可能被暂停上市交易的公告后，“11南钢债”估值收益率飙升，2014年5月12日“11南钢债”被暂停上市，在2014年归属上市公司股东净利润回正后债券于2015 年 2 月 17 日恢复上市，并最终于2018年顺利兑付。　　钢企经营惨淡为超额利差走阔主因，债市风险集中暴露增大走阔斜率。本轮超额利差走阔自2013年11月开始，南钢股份因盈利承压主体估值率先上行，央企和地方国企利差也同步走阔，2014年3月“11超日债”违约打破债券市场刚兑后行业利差走阔斜率变陡，2014年5月“11南钢债”被暂停上市将民营钢企板块利差拉至高位，截至5月末地方国企、央企利差分别大幅走阔55bp、45bp。回看利差走势，南钢风险事件负面影响并未外溢至央企和地方国企，整体影响可控，一方面说明市场对风险的预期较为充足，其他钢企通过非经常性损益实现扭亏为盈从而避免被停牌不改变其经营困难的事实；另一方面也说明市场对民企信用分割明显，在弱基本面下刚兑信仰给予央企和地方国企债券强大支撑，市场主要面临估值压力而非兑付风险。　　风险集中释放后钢企盈利能力边际改善，央国企利差修复回落。2014年铁矿石价格暴跌极大缓解钢企成本端压力，盈利能力开始边际好转。央企和地方国企利差于2014年4月、5月走阔至高位后开始收窄，前期利差走阔幅度基本修复，不过央企超额利差未能重新转负；2015年2月“11南钢债”恢复上市后，估值修复回落，民企钢铁加权利差也恢复正常。　　第三次走阔（2015年10月-2016年9月）：钢价触底回升，央企国企接连违约动摇市场信心　　2015年末钢价持续下跌触底，大量亏损钢企涌现，然而前两年钢铁行业固定资产投资仍在加速，产能过剩问题不断恶化的同时钢企债务负担也有所加重，2016年初钢价迎来拐点转向上行但短期内流动性压力难以缓释，“10中钢债”和“15东特钢CP001”接连违约冲击国企信仰，行业超额利差加速走阔，直到2017年中钢价不断上行增厚行业盈利才使得钢铁债估值回落至走阔前水平。　　　　2015年10月央企中钢集团“10中钢债”成为钢铁行业首例债券违约。2011年前中钢集团大举扩张并使债务负担显著加重，资产负债率长期保持在90％以上，债务总额超千亿元，同时其合作方又以民企为主，管理粗放导致营收不增反降，在钢价持续下跌中主营业务亏损严重。2014年9月坊间开始流传中钢集团银行贷款逾期的消息，中钢进行辟谣但也承认存在“个别资金回笼未按期到账”的情况，银行陆续采取了抽贷清退措施，12月银监会法规部召开债务会议并由中国银行牵头成立债委会就中钢债务处理问题展开谈判。“10中钢债”债券期限为“5+2”年，附有第5年年末发行人上调票面利率选择权及投资者回售选择权，2015年10月中钢集团发函表示公司因部分业务停摆导致流动性紧张，恳请投资者不行使回售选择权否则会触发违约风险，并提出质押中钢国际股票为债券担保，在发改委协调下债券回售登记期也多次延期，但10月20日最终还是触发实质性违约，成为钢铁行业首例债券违约。2016年12月中钢集团债务重组方案落定，中国银行等六家银行对中钢本息总额600多亿元的债权进行整体重组。2017年10月20日也即最终债券到期时，“10中钢债”最终完成本息兑付。　　中钢在违约前财务困境已较充分暴露，先行启动的债务重组谈判等动作使市场对债券违约有所预期，但投资者也开始扫除央企“迷信”，行业利差迎来第一波走阔。　　2016年3月“15东特钢CP001”成为地方国企在公募市场的首次违约。东北特钢为辽宁省国资委下属子公司，主营特殊钢材冶炼及压延加工。2016年3月东北特钢表示“受钢铁行业整体不景气影响，公司近期销售压力很大，库存商品增加，销售回款不及时”，最终未能筹措到足够的偿债资金，“15东特钢CP001”成为地方国企在公募市场的首次违约，其余9只债也陆续实质性违约。2016年10月大连中院裁定受理东北特钢重整案，2017年12月战略投资者沙钢集团55亿元投资款到位，2018年10月管理人提交《重整计划执行监督报告》标志重整完毕，但截至当前东北特钢10只债依旧处于违约状态，超70亿元本息仍待兑付。　　东北特钢的违约原因具备典型性，总结起来主要有四点：一是逆周期加杠杆后难去杠杆，2008年起东北特钢在行业下行周期加杠杆投资扩产，环保搬迁大连基地并升级多条产线，登沙河新厂区总投资最终高达156亿元，资产负债率也增长约20pct至85％附近；二是流动性弱偿债压力大，公司债务期限结构上以短期为主，同时受限货币资金占比偏高，2013年末公司货币资金53亿元但其中约70％为受限保证金；三是盈利能力偏弱，大连基地投产后营收增速较快但毛利不高，同时财务费用高企，整体处于盈亏平衡的边缘，在建工程转固就可能导致亏损；四是应收资金占款规模偏大，2013年末应收账款18亿元，账龄1~2年占比近60％，其他应收款则常年在20亿元以上，欠款方主要包括大连土储中心、辽宁国资、辽宁财政厅等。　　由于东北特钢承担了中国超60％的航空航天和军用钢的研发生产任务，虽然当时特钢景气度偏低但在过剩产能行业中前景相对较好，应收欠款方也有地方政府机构，市场对其战略地位和危机救助预期较高，因此东北特钢违约引发市场对地方国资委解决国企流动性危机能力和意愿的怀疑，对国企信仰的冲击程度甚至高于中钢违约，央企和地方国企利差也就此迎来第二波加速走阔。　　　　央企超额利差于2016年7月达到高点，相比2015年9月末走阔超60bp，攀钢估值大幅上行，鞍山钢铁也有所上行；地方国企超额利差于2016年7月初升至约200bp，相比2015年9月末大幅走阔超150bp，除河钢、首钢、武钢、马钢和太钢外主体利差全面走阔，包钢、酒钢、昆钢、重钢、柳钢、西宁特钢大幅走阔200bp以上，其余地方国企主体利差走阔幅度也有100bp以上。　　　　同时，历史上钢铁行业评级/展望被频繁下调最多的年份也是2016年，共出现11起。此前被下调过的南京钢铁、重庆钢铁、西宁特钢、湖南钢铁等再度被下调，包钢、酒钢属首次被下调，被下调后主体评级主要集中在AA+至AA-之间。债券市场认可度降低同样反映在一级发行上，2016、2017两年央企、地方国企债券融资首次出现大额净融出，规模合计在200亿元以上，债市融资能力的下滑也一定程度上使钢企流动性进一步恶化。　　　　2016年初供给侧改革促使钢价触底回升，部分缓解了市场对钢企基本面的担忧，2017年钢价持续上行至阶段性高位，全年行业累计利润约为2016年2倍，钢企流动性压力得到极大缓解。自2016年3月东北特钢违约后，钢铁利差持续攀升约4个月后到达顶峰，之后逐渐修复并于四季度企稳；2016年末地方国企相比2015年9月末超额利差走阔92bp，央企和民企基本持平；2017年盈利大幅好转推动行业超额利差持续收窄，7月来到利差低位，相比2016年末央企、地方国企、民企分别大幅收窄32bp、64bp和30bp，此时央企和民企估值已恢复至本轮利差走阔前水平，之后超额利差转向震荡；而地方国企则继续收窄，直至2018年4月中收窄至50bp以内，此后到永煤事件之前走势均较稳定。　　　　第四次走阔（2018年3月-2018年8月）：“13金特债”打折偿还、民企违约潮引发利差调整　　2018年全年钢价高位震荡运行，行业全年盈利相比2017年再上台阶，同比增长18％，在近十年中仅次于钢价更高的2021年，基本面整体良好。在本阶段地方国企估值稳定，央企和民企分别受“13金特债”打折偿还和民企违约潮冲击利差走势波动，央企估值修复较快而民企偏慢。　　“13金特债”打折偿还开市场先例，钢铁央企估值小幅调整。金特钢铁为央企新兴际华旗下主营钢材生产的子公司，存在如持续亏损、筹资现金流出、杠杆率高、债务期限偏短等违约主体共性特征，2015年以来已被多次下调评级，2017年11月新兴际华将金特钢铁48％股权在北京产权交易所挂牌还引发控制权变更风险。“13金特债”发行于2013年6月融资5.5亿元，债券期限为“5+2”年，在第5年末附有调整票面利率及回售权。2018年5月17日金特钢铁公告表示将于5月23日提前兑付“13金特债”，对个人投资者投资的部分全额偿还，对机构投资者按票面金额的60％打折偿还。尽管金特钢铁无力偿债已在市场预期之中，但折价偿还债券行为尚属国内首次并引发广泛讨论，钢铁央企估值也不可避免受到波及。自2018年5月起钢铁央企利差开始走阔，至7月中旬最高走阔约24bp，但本轮走阔主要出于情绪上的风险规避因而估值修复较快，3个月内利差就再度收窄至5月水平。2018年8月渤海钢铁破产未对估值产生明显影响。　　2018年民企违约潮波及民营钢企，市场对民企信心滑坡。2018年外部融资收紧引发信用债市场违约潮，民企受影响最大成为主要违约主体，投资者对民企风险偏好降低的同时更加青睐国企信用债等低风险资产，这也成为下半年钢铁央企、地方国企利差快速收窄的原因之一，而民企债利差高企。具体来看，2018年3月起中天和永钢主体利差先行走阔，最大走阔幅度均超100bp，资质较优的沙钢表现相对稳健，主体利差自4月起走阔70bp后于7月开始率先收窄，南钢股份在所有债券到期后有近1年时间未新发。四家民营钢企在一年后于2019年5月利差均降至阶段性低位，此时沙钢集团和中天钢铁利差已收窄至民企违约潮前水平之下，而永钢估值尚未修复完毕，南钢股份于2019年1月再度新发后估值同样不低。　　　　第五次走阔（2020年11月-2021年4月）：永煤超预期违约，尽管行业周期向上，利差显著走阔　　2020年钢价先下后上，全年平均水平处2017年以来低位但下行幅度不大，行业利润稍显疲软同比下滑8％。2021年在疫情后钢铁下游需求持续改善激发钢价快速上行，钢价综合指数最高冲高至150以上，为近十年来最高点，同期行业利润同比大增72％。但永煤超预期违约为钢铁债蒙上阴影，强劲的基本面也无法阻挡行业估值飙升，央企、国企利差均出现不同程度走阔，少数弱资质主体走阔时间长、幅度大，直至2021年末估值才基本修复。　　2020年11月“20永煤SCP003”债券发生超预期违约，国企刚兑信仰再次发生动摇。市场悲观情绪在多个维度蔓延并使得信用债收益率广泛上行，尾部主体迎来剧烈调整。与煤炭同为过剩产能行业的钢铁受波及尤其大，央企和民企利差走阔幅度集中在50~100bp，2021年1月升至高位后开始震荡收窄，而地方国企加权平均利差则于2021年2月最高升至250bp附近，走阔时长及幅度均远大于央企和民企。本轮走阔表现出较为明显的结构性特征，中档、弱档资质主体估值出现明显调整，包钢、山钢和河钢走阔幅度最大，其中 “18包钢01”收益率估值最高升至43％以上，首钢、杭钢、湖南钢铁等优质主体估值则保持稳定，各主体间走势分化。　　　　钢铁地方国企利差走阔节奏与煤炭一致但幅度更小，高盈利下市场对钢铁债信心恢复，信用债资产荒格局加速利差收窄。对比永煤违约冲击下钢铁和煤炭各板块利差走势，央企层面，煤炭央企利差仅小幅走阔并长期维持低位，钢铁央企利差相对偏高且受冲击明显，至年末高点走阔39bp远大于煤炭央企上行幅度（13bp），此后钢铁央企开启时长约8个月的震荡收窄行情，直至2021年9月初估值再度回落至永煤违约前水平；地方国企层面，钢铁地方国企利差持续走阔至2021年2月末到达高点，幅度和时长远超央企，但也均小于山东外煤炭地方国企并率先收窄至正常水平。2021年以来结构性资产荒格局下，利差受投资端带动收窄。钢铁地方国企自2021年9月中旬利差收窄到位后一直低位运行至今年8月。　　　　总结来看，钢铁行业利差整体走阔的原因在剔除被动走阔外主要包括两方面：一是行业景气度下行导致尾部主体风险暴露。值得注意的是，仅有行业景气度低迷并非利差走阔的充分条件，典型如2014年7月-2015年9月、2021年11月-2022年6月，市场普遍存在盈利弱化预期但行业利差依旧在收窄。行业下行影响累积至最终尾部主体风险暴露，才是利差走阔的导火索，主要可参考2015年10月-2016年9月的走阔。二是央国企违约击破市场刚兑预期。央国企违约打破刚兑，将引发市场信仰调整，导致利差走阔。今年以来市场对钢铁行业业绩弹性期待不大，主体信用更多依靠未来价格上涨以及其国企身份，当地方政府部门表现出较为消极的债务处理态度时，易引发市场风险偏好下降。　　同时不同资质的主体在利差调整过程中的表现也有显著差异，优质主体在风险冲击下利差波动相对偏小且展现出越来越强的韧性。挑选了当前利差偏低的主要发债央企和地方国企并回溯其历史利差表现，不难发现利差波动最大的区间为2015~2016和2013~2014，而永煤违约仅对鞍钢冲击较大，其余主体估值调整幅度非常有限，近年来优质主体估值的稳定性有明显提升。　　　　而弱资质主体在信用滑坡后短期内难以修复，基本面好转所提供的支持也非常有限。在前文各次走阔的分析中不难发现，弱资质主体利差走阔幅度、时长均大于优质主体，2021年盈利大增也难抑制估值飙升，信用滑坡后修复通常需要1年以上时间。一级发行维度也为此规律提供佐证，在前两次行业利差走阔后均出现发行频率变低、高票息发行数量增多的现象，观察高估值主体发行情况则能更清晰地发现规律，第三次走阔后2016年仅剩零星企业发债，截至目前除湖南钢铁、柳钢、山东钢铁、攀钢还能维持低票息发债外，昆钢等融资成本虽有下行但始终明显偏高，西宁特钢、重钢矿业目前已退出债券市场，包钢相比于其顶峰时期债券发行量已明显减少，攀钢集团也曾有3年左右时间未发新债。　　　　钢铁债未来趋势展望　　钢材供需双弱致钢企盈利恶化。建筑用钢占钢材消费的一半，而今年以来地产销售疲软、房企信用风险频发，导致下游需求同比收缩，同时限产等政策使得供给也相对偏弱，钢价加速下跌，铁矿石价格大跌但焦炭价格高企，最终钢企盈利反复触及盈亏线，行业整体情况与2015、2012年非常类似，均处于明显偏弱水平。　　　　基本面恶化、市场风险偏好降低等因素作用下钢铁地方国企利差走阔。本次利差波动具有结构性特征，走阔的均为中高估值主体，相比今年7月末利差走阔幅度在50bp以上的有河钢、包钢及民企沙钢，而低估值主体如首钢、杭钢、湖南钢铁、福建冶金等利差走阔幅度均在30bp以内。从时间节奏上看，率先走阔的为柳钢、河钢和包钢，沙钢于9月下旬利差才开始明显走阔但斜率偏大（可能主要受复星系影响）。　　　　截至目前来看与本轮利差走阔最为相似的当属第二次走阔，共同点包括行业景气度持续下行、钢企基本面承压、市场仍有刚兑预期且暂未发生风险事件，基于前文发现的规律并结合假设，我们可以推演未来钢铁行业利差走势较差、中性和较好三种情形：　　较差情形下，若出现尾部主体实质违约，则与第三、第五次行业利差走阔情形类似，市场信心将严重受挫，大概率会复刻利差剧烈调整行情，且就算行业盈利大幅改善在短期内也恐怕难遏制估值上行趋势，需等待行业积累一定盈利厚度后才可能出现利差修复拐点。　　中性情形下，假设没有出现尾部主体违约但行业景气度持续低迷，那未来行业利差演化则可能按照第二次行业利差走阔趋势发展，中等偏下资质主体利差修复存在困难，地方国企利差3/4分位数调整压力较大。如果叠加信用债市场供需格局缓解或投资机构风险偏好收紧，尾部主体利差存在继续走阔的可能；如果资产荒格局延续，在较强的收益挖掘需求下利差走阔上限不会太高，但短期内可能仍需承受估值调整的阵痛。　　较好情形下，假设没有出现尾部主体违约且行业基本面迎来好转，信用债供需格局延续，投资需求支撑较强，那么当前利差可能只是阶段性调整，可更多参考利差第二次走阔后的修复行情，后续利差将大概率回落。　　我们认为后续钢铁债走势可能更趋近于三种情形里的中性结果，尾部主体尽管估值高企、融资面临困境，但考虑到违约后果影响，刚兑意愿仍较足，难以行至最差结局；但行业层面，景气度低迷可能还会持续一段时间，叠加近期债券市场调整、理财赎回潮冲击，信用债挖掘需求下滑、供需格局转变，偏弱主体估值上行风险较大，利差可能延续走阔。因此，建议钢铁债投资更应以防御为主，利差调整可能还未到位，不宜过早介入，建议控制久期并避免资质下沉，具备较强估值韧性的优质主体为当下更优选择。　　02 　　信用债回顾：　　大面积取消发行，信用利差走阔　　负面信息监测　　　　　　　　一级发行：大面积取消　　发行，发行票面上行　　上周信用债一级发行净融资大幅回落。上周信用债一级发行规模1611亿元显著下降，总偿还量约2644 亿元大幅上升，最终体现为净融资-1033亿元，较上一周回落1057亿元。　　取消发行规模显著增加。上周由于市场利率上行调整剧烈，信用债发行成本上升，导致多家企业推迟或取消发行，共统计到49只推迟或取消发行债券，规模合计409亿元，环比显著增加。取消发行涉及的主体多数为城投，还涉及少数煤炭、钢铁、建筑等产业主体。　　一级发行成本方面，各等级发行成本普遍大幅上行。AAA级、AA+、AA级/AA-级平均票息分别约为3.30％、4.32％和4.89％，环比分别上行49bp、73bp和79bp。　　　　　　二级成交：收益率上行，信用利差走阔　　收益率普遍上行，信用利差明显走阔。上周1年期、3年期各等级中票收益率大幅上行35~45bp，5年期中票收益率上行程度相比更可控，在20bp以内。由于短端国开债收益率上行幅度也较大，3、5年期国开债收益上行相对可控，最终1年期信用利差走阔10~15bp，3年期信用利差走阔幅度最为明显，超20bp，5年期信用利差走阔最小为5~10bp。　　　　期限利差方面，各等级期限利差均继续收窄，AAA、AA+和AA级3Y-1Y期限利差分别收窄5bp、8bp和5bp，5Y-1Y期限利差收窄幅度更显著，大幅收窄20~30bp。等级利差方面，各久期等级利差走势分化，长久期等级利差收窄约2bp左右，中短久期等级利差走阔约4bp。　　　　城投债信用利差方面，上周各省城投平均利差普遍大幅走阔，其中内蒙古、西藏和吉林三省走阔幅度最大，均在35bp以上；走阔30~35bp之间有15省占比一半；走阔30bp以下有13省，甘肃走阔幅度最少为21bp，黑龙江、天津和北京次之，上海和广东走阔幅度也在25bp以内。利差中位数仅黑龙江小幅收窄4bp，其余省份与平均数变动较为相近。　　　　产业债信用利差方面，上周各行业信用利差以走阔20bp左右为主，幅度明显小于城投。其中，房地产行业高估值主体利差波动较为剧烈，其余中低估值主体利差小幅走阔，最终行业中位数走阔16bp；商业贸易和通信行业利差都受样本变动影响，中位数分别走阔21bp、19bp幅度中等。　　　　二级成交方面，上周总换手率约2.98％，成交活跃度环比明显提升，换手率最高的前十名债券均为中央和地方国企，多为22年新发的短债。上周房企折价成交有所改善，广州合景、融侨、深圳龙光控股、富力、旭辉等主体的债券估值改善明显。　　　　　　　　风险提示：　　政策变化超预期：本文假设行业发展导向、信用债发行融资等方面的政策保持相对平稳，如政策出现超预期转向，可能导致信用债发行与成交状况产生明显波动；　　信用风险暴露超预期：本文假设信用债风险整体稳定，个别主体信用风险事件不会对整体信用环境产生影响，而一旦出现超预期违约主体（如城投平台、央企等）将给市场带来较大影响；　　利差测算可能存在偏差：本文以样本券的中债估值收益率减去相同期限国开债收益率得到样本券信用利差，将样本券信用利差平均后得到主体利差，或加权平均后得到行业/板块利差，或与实际利差之间存在一定偏差。

金融界2022-11-24

热点解读：三季报出炉，有色企业盈利哪家强？

企业，尤其是终端对标汽车行业的铝材深加工业，利润情况要相对较好。　　　　　　三　　铅锌企业—矿冶分化，冶炼业务四季度有望迎来利润改善　　如下图所示，在A股上市的铅锌企业共13家。由于有色金属铅和锌在矿床中总是伴生存在，单一的锌矿和铅矿较少，因此相关企业，尤其是上游企业，多同时产出铅锌产品。此外，铅锌的初端下游即铅材、锌材加工企业相较于铜、铝，规模较小，因此，上市公司中几乎没有单独从事铅、锌材加工的企业。事实上，目前很多企业在拓展自己的业务规模，寻求向上下游延伸发展，原来以冶炼为主的中游企业向上延伸，入股矿山，力图提高自身冶炼业务的原料自给率，以金属矿物采选为主的上游企业则向下延伸，提高自身的金属精炼产能。部分企业如驰宏锌锗已覆盖上、中、下游，同时经营矿物采选、金属冶炼及材料加工业务，因此很难准确区分某一业务广泛的企业属于上游、中游还是下游。　　铅、锌价格是上游矿山与中游冶炼厂的总收入，并以加工费为基准参照在这二者间进行利润分配。简单来说，矿山和冶炼厂会以市场上矿和冶炼厂产能的相对平衡情况商定一个加工费，然后加工费归冶炼厂，铅锌价格与加工费的差值则被矿山赚取。因此，我们不能单纯的以为LME和上期所的铅锌价格在上行，那么铅锌上市企业的利润就会增加，还要考虑到企业在产业链中的位置。当然，现实中企业的利润还与企业财务报告期的产量、副产品的价格、成本控制、资产投资、外汇波动等相关，有色金属的价格只是影响因素之一。　　　　具体而言，偏上游或者是原料自己率高的冶炼企业的利润与锌价的相关性更好一些，2022年一季度及二季度初期间，受欧洲能源危机及俄乌战争的影响，全球精炼锌供给缺口扩大，锌价创2007年以来新高，因此驰宏锌锗一季度利润到达近年来的高点。二季度中，美联储开启大刀阔斧的加息进程，有色金属承压走弱，锌价连续下滑，对应着驰宏锌锗等锌企业利润亦走低。展望四季度，国内冶炼恢复，进口矿大量流入，美联储持续加息，锌价预计仍有下行空间，矿山等锌产业链上游企业四季度的利润或将继续承压。　　　　　　株冶等以冶炼为主的企业，在判断其利润时则应更多关注加工费和副产品的价格。2022年一、二季度期间，虽然锌精矿加工费很低，但硫酸等副产品的价格较高，且锌冶炼厂一般与矿山间存在价格分享协议，因此期间的高锌价炼厂亦能部分享受。三季度的加工费仍未有明显改善，同时硫酸价格大幅下滑，致使炼厂利润显著受损，部分企业选择检修，因此三季度锌冶炼业务的利润情况是较差的。展望四季度，经济效益更好的进口矿大量流入，同时带动国产矿和进口矿加工费连续上调，硫酸价格亦现企稳，因此预计四季度炼厂等锌产业链中游企业的利润环比可迎来明显改善。　　　　　　四　　贵金属企业—增收不增利　　如图所示，在A股上市的贵金属相关企业共12家。整体上前三季度贵金属企业的营收情况较好，只有三家企业营收同比下滑，但利润增速较差，共有7家企业利润同比下滑，其中3家企业出现亏损。　　　　　　　　五　　能源金属企业—蓬勃发展，利润突飞猛进　　如图所示，在A股上市的能源金属（锂、镍、钴）相关企业共十二家。受益于新能源的快速发展，大部分相关企业的业绩增速都较高。前三季度仅有一家企业的营收同比下滑，两家企业的营收未翻倍。这些企业的利润情况也十分景气，其中有六家企业的净利润增速超过500％。　　　　　　

金融界2022-11-04

【格上宏观周报】权重股带领指数下挫，三季度经济数据出炉

”进一步得到确认。财信国际认为，预计工业利润持续恢复面临挑战，下行压力犹存。一是稳经济一揽子政策和接续政策措施继续落地显效，对工业企业盈利恢复形成一定支撑。二是国内消费、房地产投资恢复偏弱，加上四季度出口放缓压力增加，对工业利润持续恢复形成冲击。三是随着海外需求持续放缓和基数抬升，预计国内PPI增速将继续回落，价格因素对工业利润的拖累将加大。四是工业企业已启动新一轮去库存周期，未来企业加速去库存，也会加大利润放缓压力。新闻六：9月财政数据公布：税收收入整体较弱。 2022年9月全国一般公共预算收入 15108 亿元，全国一般公共预算支出 25212 亿元；9 月全国政府性基金收入为5919 亿元，政府性基金支出7254 亿元。 9 月公共财政收入好转，留底退税影响减弱，剔除留抵退税的税收收入由正转负、非税收入高增形成支撑；企业所得税大幅下行。公共财政支出小幅回落，防疫卫生类投入加大、基建支出延续下行。政府性基金收入大幅回落，主因土地量价皆弱；政府性基金支出增速持续下行，专项债微量发行，10 月5000 亿结存限额已落地，下月支出将回升。华安证券认为，进度来看，1-9月政府性基金收入完成预算进度的46.5%，近五年同期平均进度为71.8%，政府性基金收入完成进度大幅不及往年，地产的低迷使土地财政收入一再减少，缺口较大。我们推断，今年政府性基金收入达到预算进度的可能性较低，或将5年来首次未达到预算目标。政府性基金支出进度58%，略低于往年同期进度。今年专项债靠前发力，较早完成发行目标，进度到9月开始落后。10月的5000亿结存限额或对广义财政支出形成支撑。预计年底前可能下达2023年专项债提前批额度，为后续稳投资做准备。西部证券认为，预计4季度财政赤字同比收敛，广义财政支出仍面临负增长。今年前3季度，一般公共预算赤字同比增长2.2万亿元，政府性基金赤字同比增长2.4万亿元，合计同比增长4.6万亿元。按照全年预算，4季度财政赤字同比增量可能转负。广义财政支出增速4季度可能延续负增长，宏观政策逆周期调节仍需准财政和货币政策进一步发力。浙商证券认为，2022年财政支出结构与2020年较为相似，一方面积极应对疫情冲击实施针对性的防疫措施，卫生健康支出较为积极，另一方面积极落实三保，保市场主体稳就业，社会保障相关支出进度显著领先其他领域，稳增长诉求下交通运输等方面支出也表现积极。此外，从全年维度看，我们预计2022年财政支出结构可能重回2020，部分领域如科技、教育、文体传媒、环保等领域支出可能不及全年预算安排，由此腾挪出来的财政资金可进一步投入于卫生健康、社保就业等抗疫支出或托底就业领域，或者通过央地转移支付的方式弥补薄弱环节，特别是基层财力较为困难的地区。 5、下周重要事件 1）中国：10月PMI数据； 2）美国：10月PMI、失业率、非农就业数据、联邦利率的公布； 3）欧盟：三季度GDP、10月PMI数据。市场有风险，投资需谨慎。本内容表述仅供参考，不构成对任何人的投资建议。格上研究

格上财富2022-10-30

中国股市再次报复性下跌，恒生中国企业指数2022年全球表现最差！

说：“鉴于二十大带来的失望，消费疲软，工业利润乏善可陈，以及全国各地零星爆发的新冠疫情，市场仍处于下降趋势。” 在所有的阴霾中，一些资金经理将市场动荡作为一个买入的机会，希望利用历史上的低估值。GW&K投资管理公司驻纽约的投资组合经理Tom Masi说：“一些在美国交易的股票比香港的价格有很大折扣，我们利用了这种价格差异。”他说，有耐心的投资者将“从在中国的头寸中获得丰厚的收益”。旧金山Matthews Asia公司首席投资官Robert Horrocks说，随着股票的暴跌，他感到一种“高度的兴奋”，中国的政策没有发生根本性的变化，因此没有什么理由对企业进行重估。对于纽约Richard Bernstein Advisors LLC的副首席投资官Dan Suzuki来说，没有人愿意在中国投资的事实可能意味着“有很大的机会，反映在中国更便宜的估值上。” 目前，看跌情绪仍占上风。在交易员们努力确定溃败会持续多久的时候，从新冠病毒最初的爆发地武汉到中国东部沿海的产业带，新的封锁措施正在使事情变得更糟。 abrdn plc驻新加坡的亚洲股票投资总监Christina Woon说：“很难说这次大跌是如何进行的，但同样，投资者信心的持续恢复仍然取决于中国新冠清零政策的改变等发展。虽然我们在这里看到了一些动向，但这仍然是一个处于起步阶段的故事。”

Sue2022-10-28

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