0亿美元。主权基金（如挪威养老基金）、对冲基金通过ETF间接持仓，延长至6个月以上，反映出长期配置倾向。 来源：Glassnode 在法币信用稀释、地缘冲突加剧的背景下，特朗普政府的加密货币友好政策预期（如承诺建立战略比特币储备，放松对对加密公司监管等），提振了市场情绪。在2025年，在减半效应与全球央行降息政策形成共振，比特币兑美元价格仍有望反弹至10万美元上方。 看好比特币，为何选择MSTR？ 对于看好比特币的投资者而言，有三种以上投资方式可供选择，包括直接购买比特币现货、投资比特币ETF以及购买持有比特币的公司股票，分别对应不同的投资成本、技术门槛与监管环境。对于个人投资者而言，MSTR的股票仍然是低成本、高收益弹性的投资工具。 1) 现货、ETF还是股票？ 投资者通过现货直接持有比特币成本最低，还可以转账、交易或长期投资等。比特币交易记录在区块链上，完全透明且不可篡改，但投资者需要管理私钥和钱包，存在被盗或丢失的风险。长期持有成本最低，仅需要初始交易的手续费约0.1%-0.2%。 比特币现货ETF受到严格的监管保护，安全性较高，交易的流动性也很好，便于投资者快速交易，但长期持有管理费侵蚀收益（年化费率0.2%-0.8%），持仓分红一般需缴纳较高的普通所得税。 通过股票持有比特币的优势在于具有杠杆效应与可递延资本利得税。在比特币上涨时股价弹性更高，波动率是比特币的1.5-2倍，下跌时也面临额外的债务清算风险。持有股票具体交易与隐含融资成本，长期持有成本比ETF略高。 指标 现货 ETF 股票 年化成本 0% 0.2%-0.8% 0.75%+波动 技术门槛 高（私钥管理） 低（股票账户） 中（基本面分析） 杠杆效率 无 无 1.2x-1.8x 税务优势 无 部分递延 显著（税收递延） 适合场景 长期囤币 中短期配置 激进投机 来源：Tradingkey 2) 选择MicroStrategy、Coinbase还是Marathon Digital？ 若直接通过股票参与比特币投资，相关股票投资的价值与风险各异。MicroStrategy通过债务融资持有比特币，持有数量最大，股价与比特币价格高度相关；Coinbase与Robinhood则是比特币的交易平台，交易量与比特币价格正相关，但公司本身的持币量则较小。其中Coinbase的机构客户托管规模较大，而Robinhood的散户参与度更高；Marathon Digital则是本特币挖矿企业，其盈利能力取决于比特币价格与挖矿成本差值，当算力扩张与比特币价格同时发生时具有明显的杠杆效应，但受能源成本波动、减半后算力竞争加剧的不利影响。 指标 MSTR MARA Coinbase Robinhood 业务模式 比特币持仓（企业战略储备） 比特币挖矿（能源密集型生产） 交易平台（含托管、质押等衍生服务） 经纪服务（零佣金模式引流） 持仓量 499,226枚 （占流通量2.38%） 46,374枚 （自主挖矿+二级市场增持） 9,363枚 （企业自有持仓，不含托管用户资产） 未披露 相关系数 0.85+ 0.7-0.75 0.65-0.7 0.6 杠杆属性 1.8倍（市值/BTC净值） 1.2倍（算力扩张与币价双重杠杆） 无 无 财务健康度 低负债（29%，但债务成本仅0.75%） 低负债（41%，现金流依赖挖矿收益） 中负债（55%，主要来自用户存款和交易结算资金） 高负债（70%，零佣金导致现金流压力） 风险等级 比特币质押清算风险 能源价格和减半周期敏感 监管审查与交易量波动 交易量波动 来源：Tradingkey 比特币视角下的价值重估 若从传统的BI业务与利润表进行估值，我们会发现MSTR的长期价值几乎微不足道。若以比特币计价视角看MicroStrategy的资产负债表状况，比特币持仓的价值波动将直接决定总资产规模，长期债务（如可转债）的金额固定，并且以比特币计价时，其价值随BTC/USD汇率反向波动。2024年Q4，MicroStrategy的总负债率为29.5%，但以其持有的比特币价格折算仅为18.9%。若BTC跌至5万美元，须偿还债务的BTC数量将增加66%，公司的流动性风险增加。由于MSTR的债务无直接比特币质押担保，公司在面对债务压力下抛售比特币持仓或稀释股权压力。 来源：MSTR-tracker 在比特币本位的视角下，股东权益直接能反映公司持有的比特币净额，截至2024年Q4，MSTR每股含币量约0.0019BTC，这意味着在当前8.3万美元/比特币的价格下，每股隐含价值仅为160美元。并且从前MSTR市值/比特币净值的溢价率高达70%。这意味着市场仍然看好公司的发展前景并持续支付溢价。但从下图可以看出，MSTR市值相对持币净值的溢价率处于历史低15%的分位数，这或许意味着若比特币价格稳定，MSTR的估值有较强的支撑，若今年比特币价格重回十万美元上方，则MSTR的股价有望反弹30%至400美元/股上方。 来源：MSTR-tracker 原文链接lg...
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