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Mysteel：若12月降息会是今年利好钢市的“最后一舞”吗？

律来看，在明年两会前或很难看到大规模的经济刺激政策出台。因此，若12月降息将是年前最后一次力度较大的具有实质性的刺激政策。但是，这并不意味着宏观情绪转弱，正如我们刚才提到的，宏观积极预期仍将持续，12月中上旬的中央政治局会议和月底的中央经济工作会议，大概率将会继续释放稳增长的信号。 1.疫情防控政策优化，将促进宏观向微观传导宏观调控部门一直强调，“货币投放增速要与名义GDP同比增速基本匹配”。今年以来，货币投放增速要高于名义GDP增速（货币投放增速在10%以上，物价水平尚未超过3%，而实际GDP在5%以下：10>>3+5）。这说明，货币投放的多，但是资金使用效率不高，或者说资金并未更多地投放到实体经济中，实体经济需求低是一个重要原因。从物价与货币的关系来看，货币主义学派认为，物价是一种货币现象。根据费雪方程式（PY=MV），今年物价温和，GDP增速低，而货币投放却不低，这充分说明疫情大大降低了货币流通速度，整个经济社会货币活化度大大降低。货币政策有效性因此大打折扣。 2.房地产刺激政策还会陆续出台，但坚持“托而不举” 房地产政策方面，也是坚持“托而不举”的政策方针。“房住不炒”仍然是房地产政策的总基调，并且考虑到当前需求侧已处于不可逆的下行周期，供给侧方面可能会出台小规模刺激政策，但大规模刺激政策或难出现。 3.从政治周期考虑，年前很难见到刺激政策潮出现考虑到政治周期问题，年前很难有力度超乎预期的刺激政策密集出台。但是经济下行压力不减，特别是严峻的就业问题，促使我们相信明年一季度会有刺激“政策潮”的出现。同时，随着美联储加息周期渐进尾声，我们更加有理由相信国内宽信用等宽松政策的频次和力度会更高更强。明年上半年市场对国内经济预期将会转变为“稳增长”。 4. 降息或为年前最后一次实质性的利好降息的必要性：流动性充裕，但实体经济贷款需求较弱。LPR下调有助于银行更多向中长期贷款让利，释放中长期贷款需求。个人住房按揭贷款为主的中长贷对于5年期LPR调降的反应较为明显快速。现在，PPI进入负值区间，价格约束没减弱，海外方面的汇率约束也减轻了，现在是货币政策积极调整的重要窗口期。提示：以往降息降准刺激楼市的作用大大降低。疫情导致居民收入下滑，以及居民对房价一直上涨的周期被打破。因此，降息对刺激楼市销售的作用不可高估，仍需等到中国经济周期企稳（乐观估计是明年年中作用），政策的刺激作用才会更加有效。 5. 稳增长的信号将继续释放，支撑市场乐观情绪 12月有两个重要的会议：一个是政治局会议，另一个是中央经济工作会议，这两个会议规格显然很高。从近期领导人的表述来看，这两个会议大概率将向市场释放强烈的稳增长信号。 2022大宗商品年报出炉在即！欢迎抢鲜品读！报告聚焦钢材、煤焦、铁矿石、不锈钢新材料、铁合金、废钢、有色金属、建筑材料、农产品等9大品种，由上海钢联100多位资深分析师倾力打造，深度剖析100余条细分产业链长周期数据，囊括行业热点、宏观政策等全方位解读，涵盖价格价差、成本利润、产能产量、库存、资源流向、区域供需平衡、市场竞争格局等基本面分析…… 点击链接了解更多：点击查看

我的钢铁网2022-12-10

财政支持来了！中国宣布发行7500亿元国债传广州为抗疫已耗尽地方财政

此，经济学家表示，不排除这些债券将代表经济刺激。渣打银行中国宏观策略主管刘洁(Becky Liu)表示:“如果这些国债是新增资金的话，那么这就意味着2023年，中国将采取高度的积极经济政策，这就证实了中共政治局会议的立场。” 刘洁表示，这次发行的国债数量和相关日期令人迷惑，一般认为，过去发行的特别国债到期后会得到延续。绝大多数的专家认为，中国经济目前处于1970年代以来(除2020年大流疫爆发的第一年)最糟糕的状态。伦敦经济研究机构绝对战略研究公司经济学家Adam Wolfe对彭博社说，“走出清零抗疫可能会在今后两个季度出现经济动荡，提供额外的财政支持可能是必要的。” “这似乎表明，财政部将承受更大的负担，可能的原因是一些地方政府在债务限制之下处境非常艰难。” 近日网上流传一则信息说广州市政府的财政状况已经到了无钱可用的地步。办任何事都只能打白条。为安排隔离人员、招募“大白”、进行全员核酸检查、修建方舱医院等没完没了的抗疫事项，广州市政府用完了自己所有的资源。

夏洛特 1评论2022-12-10

人间烟火回归，食品ETF（159862）、港股消费ETF（159735）量价齐升，五粮液、伊利股份、百威亚太齐声上涨

对照美国21Q1公共卫生防控政策优化与经济刺激法案发布带动量价修复，国内现饮场景修复同样有望带动啤酒龙头量价齐升。餐饮供应链：政策优化后B端外食需求有望回暖，餐饮等业态客流量复苏，相关板块后续需求修复值得期待。（来源:界面AI）声明：本条内容由界面AI自动生成并授权使用，内容仅供参考，不构成投资建议。AI技术战略支持为有连云。

有连云2022-12-09

债市风波回顾，后续行情将如何演绎？赎回还是继续持有债基

将震荡上行，但债市转熊拐点仍然需要等待经济刺激政策的实际效果验证，债券的调整反而带来了后续的入场机会。　　王立芹则表示，中长期来看，债市调整到年内高点已具有配置价值，10月份的金融、经济数据仍然显示经济动能的弱势，“强预期、弱现实”的背景下，货币政策的宽松呵护不会缺席，市场最终仍要向基本面回归，在收益率年内高点的位置对流动性极好的资产不需要过度悲观。　　对于投资者来说，债券产品具备票息价值，长期持有才能力争获得稳健收益。在债市逻辑尚未出现根本性反转的情况下，投资者可以多些耐心，以长期视角持有固收产品，力争获得持续稳定的票息收益。

金融界2022-11-28

周评：鹰派加息消散！美元感恩节后微涨黄金平盘未延续收黑油价本周跌近5%

解封的热情了。” 中国人行周五采取一些经济刺激措施，降低银行存准率，为经济体挹注5000亿元人民币，约合699.1亿美元流动性。与此同时，欧洲外交官周三未能就七国集团(G7)的俄油限价计划达成协议，预计官员将举行进一步会谈，以期在12月5日的最后期限之前达成协议，届时俄油限价计划与欧盟俄油禁运令应会一起生效。摩根士丹利市场分析师Martijn Rats在《2023 年初展望报告》中表示：“欧盟10月每日仍进口约240万桶俄罗斯石油，接下来几个月，不只是俄罗斯要找其他买家，欧盟也需要找其他供应端，虽然大部分应都可以对应上，但可能不是全面、平顺、快速且对价格无影响地衔接上。” 考虑到俄油限价、中国需求改善的预期、航空运输量持续增加、美国页岩油供应有限以及其他因素，摩根士丹利分析团队对迈向明年的原油价格前景持中性至看涨的态度。摩根士丹利团队预期，接下来数个月供需结算后倾向适度的供应过剩，因此布伦特价格交易范围首先会落在每桶80多美元中段至90多美元高端，到2023年第二季市场恢复平衡，但在2023下半年出现供应不足。“由于供应缓冲有限，我们预期布伦特明年中期之前会返回到每桶约莫110美元。” 下周重要经济数据：周一11/28 澳大利亚10月季调后零售销售(月率) 英国11月CBI零售销售预期指数央行动态澳洲联储主席洛威在参议院做证词陈述欧洲央行行长拉加德在欧洲议会经济和货币事务委员会听证会上做介绍性发言周二11/29 日本10月失业率瑞士第三季度国内生产总值(季率) 瑞士第三季度国内生产总值(年率) 加拿大9月GDP(月率) 加拿大第三季度GDP(年化季率) 美国11月谘商会消费者信心指数财经事件美国商品期货交易委员会(CFTC)公布周度持仓报告央行动态圣路易斯联储主席布拉德发表讲话纽约联储主席威廉姆斯在纽约经济俱乐部发表讲话周三11/30 美国上周API原油库存变化(万桶)(至1125) 中国11月官方制造业采购经理人指数法国11月消费者物价指数(月率)初值法国第三季度GDP终值(季率) 德国11月季调后失业率(官方) 欧元区11月消费者物价指数初值(年率) 欧元区11月消费者物价指数初值(月率) 美国11月ADP就业人数变动(千人) 美国第三季度个人消费支出物价指数修正值(年化季率) 美国第三季度实际GDP修正值(年化季率) 美国10月NAR季调后成屋签约销售指数(月率) 美国上周EIA原油库存变化(万桶)(至1125) 周四12/01 澳大利亚第三季度私人新增资本支出(季率) 法国11月Markit/CDAF制造业采购经理人指数终值德国11月Markit/BME制造业采购经理人指数终值欧元区11月Markit制造业采购经理人指数终值英国11月Markit/CIPS制造业采购经理人指数欧元区10月失业率美国10月个人消费支出(月率) 美国上周季调后初请失业金人数(千人)(至1126) 美国10月个人消费支出物价指数(月率) 美国10月个人收入(月率) 美国11月ISM制造业采购经理人指数美国10月营建支出(月率) 央行动态美联储理事丽莎·库克就经济和货币政策前景发表讲话美联储主席鲍威尔就美国经济前景和就业市场发表讲话美联储公布经济状况褐皮书达拉斯联储主席洛根在达拉斯联储的早餐会上发表讲话美联储理事鲍曼在一场战略论坛上发表讲话周五12/02 德国10月未季调贸易帐(十亿欧元) 欧元区10月生产者物价指数(年率) 美国11月季调后非农就业人口变动(千人) 美国11月失业率央行动态欧洲央行行长拉加德参加有关经济增长和通胀的小组会议

小萧2022-11-26

钢铁债复盘与展望

致钢价快速跳水；2009年起“四万亿”经济刺激计划极大推动对基建、保障房等钢铁下游的投入，钢材需求持续旺盛有力支撑钢价，2009年3月钢价转为上行并持续上涨直至2011年5月到达高点，同期我国钢铁产能也快速扩张，为后续产能过剩埋下伏笔。　　（2）2011-2015年：产能过剩矛盾凸显，钢价持续下跌，钢企陷入严重亏损。　　2010年后宏观经济增速放缓，地产调控等政策抑制钢材需求，产能过剩问题日渐严重。在2011年中钢价运行至最高点后，2012-2015年钢价持续下跌，钢铁行业迎来经营最困难时期。2012年钢企大面积亏损，2013年多依靠非经常性收入实现扭亏为盈，2014年铁矿石价格暴跌使得盈利边际好转，但信用风险持续暴露下银行抽贷导致钢企流动性依旧趋紧。2014年3月国内第二大民营钢企山西海鑫钢铁被迫全面停产，后因无力购入矿石而复产失败，11月法院接受债权人重整申请，这一标志性破产案加重市场悲观预期。　　（3）2016-2019年：供给侧改革推进，供需矛盾缓和，钢价触底反弹，行业盈利高增。　　2016年钢铁和煤炭启动供给侧改革，淘汰落后产能，供给收缩下供需矛盾得到明显缓解，钢价开始拐向上行，2017年清理地条钢、2018年环保限产等政策持续推动去产能，行业格局明显改善。2019年国内经济下行压力增大，供给侧改革红利逐渐褪去，同时铁矿石价格冲高挤压行业利润，钢价小幅震荡下行。　　（4）2020-2021年：经济复苏需求提振，钢价创十年新高，钢企兼并重组加速。　　2020年初受疫情影响钢材需求偏弱、钢价低位震荡，在疫情得到控制后经济活力恢复，叠加需求旺季来临引发钢价快速上涨。2021年国外经济复苏，国内经济继续向好，钢价延续上涨趋势，9月价格升至高位并创十年以来新高，但随后因需求走弱等因素钢价在冲高后回落，黑色金属冶炼及压延加工业2021年累计利润同比高增75.5％。与此同时钢企兼并重组加速，继2019年宝武重组马钢后，2020年宝武再将太钢收入麾下，2021年鞍钢重组本钢后今年又拟重组凌钢，预计未来在国资委推动下钢铁重组整合还将稳步推进。　　（5）今年以来：钢材供需双弱，钢价快速回调，行业盈利恶化，钢企再度大面积亏损。　　受疫情及地产投资增速大幅下滑影响，今年以来用钢需求持续低迷，供给端粗钢产量压降继续推进，今年前10月粗钢产量同比下滑1.88％。二季度以来钢价开始加速下跌，铁矿石和焦炭价格也同时冲高回落，但行业盈利依旧不容乐观，今年前9个月黑色金属冶炼及压延加工业利润累计总额仅313亿元，同比下滑91.40％，上市钢企前三季度净利润同比也大幅下滑。　　　　钢铁信用债方面，我们计算了钢铁行业的信用利差和超额利差，进而分析走势变化。利差具体计算处理上，根据企业性质，将钢铁企业分为央企、地方国企和民企三类，为避免估值异常波动影响，在剔除剩余期限不足6个月和期限10年以上债券后得到样本券，以样本券中债估值收益率减去估算相同期限国开债收益率得到样本券信用利差，将样本券信用利差简单平均得到主体利差，将样本券信用利差按发行规模加权平均得到央企/地方国企/民企分类的板块利差。此外，为剔除本身信用债利差波动，将上述钢铁利差统一减去1年期中债AA+中短票利差得到钢铁超额利差，以超额利差观测钢铁行业的利差走势更为合适。　　复盘2010年以来钢铁利差走势，可以发现，钢铁行业在今年8月利差再度走阔前曾出现过五次利差快速走阔行情，分别发生在2011年10月-2012年3月、2013年11月-2014年5月、2015年10月-2016年9月、2018年3月-2018年8月及2020年11月-2021年4月，我们将逐一梳理历次走阔时期的行业基本面、主要成因及利差前后走势。　　　　　　　　　　第一次走阔（2011年10月-2012年3月）：利率调整带动利差走阔，尾部估值风险开始酝酿　　行业基本面上，2011年钢铁行业步入景气度下行初期，下游需求增速放缓、产能过剩问题显现、钢价也从高位开始下跌，但在景气度下行初期钢价相比历史水平不低、行业景气度犹存、钢企基本面尚可，同时当时市场也无信用风险事件。　　因此该阶段行业利差快速收窄后走阔，主要受市场利率调整影响。2011年在国内通胀高企环境下央行启动紧缩政策，年内6次上调准备金率引发债券收益率陡升，但钢铁板块存续债收益率相比1年期AA+级中短票上行幅度更小，行业超额利差表现为收窄，在市场利率下行修复后超额利差也逐渐走阔，最终基本回到2011年初水平。　　经历此番波动后，央企、地方国企整体超额利差依旧为负但地方国企3/4分位数已小幅回正，市场对弱资质钢企的认可度正在下滑，尾部估值风险开始酝酿。　　　　第二次走阔（2013年11月-2014年5月）：基本面明显恶化，风险舆情演绎，超额利差显著走阔　　2012年起钢价持续下跌，钢铁行业迎来经营最困难时期，基本面成为影响钢企信用资质的最关键因素，“11南钢债”被暂停上市、第二大民营钢企山西海鑫破产等风险事件进一步催化市场悲观情绪，行业超额利差明显走阔，直至2014年钢企盈利边际好转后开始震荡收窄。　　南钢集团持续亏损致债券暂停上市，主体利差飙升。南钢股份为复星集团旗下综合性钢铁公司，于2000年在上交所上市，“11南钢债”发行于2011年5月，融资规模40亿元，债券期限为5+2年并由集团提供担保。南钢股份受行业下行影响2012、2013年均录得亏损，同时还面临债务压力偏大、流动性偏弱等问题。自2014年1月25日公司发布业绩亏损、退市风险警示及公司债券可能被暂停上市交易的公告后，“11南钢债”估值收益率飙升，2014年5月12日“11南钢债”被暂停上市，在2014年归属上市公司股东净利润回正后债券于2015 年 2 月 17 日恢复上市，并最终于2018年顺利兑付。　　钢企经营惨淡为超额利差走阔主因，债市风险集中暴露增大走阔斜率。本轮超额利差走阔自2013年11月开始，南钢股份因盈利承压主体估值率先上行，央企和地方国企利差也同步走阔，2014年3月“11超日债”违约打破债券市场刚兑后行业利差走阔斜率变陡，2014年5月“11南钢债”被暂停上市将民营钢企板块利差拉至高位，截至5月末地方国企、央企利差分别大幅走阔55bp、45bp。回看利差走势，南钢风险事件负面影响并未外溢至央企和地方国企，整体影响可控，一方面说明市场对风险的预期较为充足，其他钢企通过非经常性损益实现扭亏为盈从而避免被停牌不改变其经营困难的事实；另一方面也说明市场对民企信用分割明显，在弱基本面下刚兑信仰给予央企和地方国企债券强大支撑，市场主要面临估值压力而非兑付风险。　　风险集中释放后钢企盈利能力边际改善，央国企利差修复回落。2014年铁矿石价格暴跌极大缓解钢企成本端压力，盈利能力开始边际好转。央企和地方国企利差于2014年4月、5月走阔至高位后开始收窄，前期利差走阔幅度基本修复，不过央企超额利差未能重新转负；2015年2月“11南钢债”恢复上市后，估值修复回落，民企钢铁加权利差也恢复正常。　　第三次走阔（2015年10月-2016年9月）：钢价触底回升，央企国企接连违约动摇市场信心　　2015年末钢价持续下跌触底，大量亏损钢企涌现，然而前两年钢铁行业固定资产投资仍在加速，产能过剩问题不断恶化的同时钢企债务负担也有所加重，2016年初钢价迎来拐点转向上行但短期内流动性压力难以缓释，“10中钢债”和“15东特钢CP001”接连违约冲击国企信仰，行业超额利差加速走阔，直到2017年中钢价不断上行增厚行业盈利才使得钢铁债估值回落至走阔前水平。　　　　2015年10月央企中钢集团“10中钢债”成为钢铁行业首例债券违约。2011年前中钢集团大举扩张并使债务负担显著加重，资产负债率长期保持在90％以上，债务总额超千亿元，同时其合作方又以民企为主，管理粗放导致营收不增反降，在钢价持续下跌中主营业务亏损严重。2014年9月坊间开始流传中钢集团银行贷款逾期的消息，中钢进行辟谣但也承认存在“个别资金回笼未按期到账”的情况，银行陆续采取了抽贷清退措施，12月银监会法规部召开债务会议并由中国银行牵头成立债委会就中钢债务处理问题展开谈判。“10中钢债”债券期限为“5+2”年，附有第5年年末发行人上调票面利率选择权及投资者回售选择权，2015年10月中钢集团发函表示公司因部分业务停摆导致流动性紧张，恳请投资者不行使回售选择权否则会触发违约风险，并提出质押中钢国际股票为债券担保，在发改委协调下债券回售登记期也多次延期，但10月20日最终还是触发实质性违约，成为钢铁行业首例债券违约。2016年12月中钢集团债务重组方案落定，中国银行等六家银行对中钢本息总额600多亿元的债权进行整体重组。2017年10月20日也即最终债券到期时，“10中钢债”最终完成本息兑付。　　中钢在违约前财务困境已较充分暴露，先行启动的债务重组谈判等动作使市场对债券违约有所预期，但投资者也开始扫除央企“迷信”，行业利差迎来第一波走阔。　　2016年3月“15东特钢CP001”成为地方国企在公募市场的首次违约。东北特钢为辽宁省国资委下属子公司，主营特殊钢材冶炼及压延加工。2016年3月东北特钢表示“受钢铁行业整体不景气影响，公司近期销售压力很大，库存商品增加，销售回款不及时”，最终未能筹措到足够的偿债资金，“15东特钢CP001”成为地方国企在公募市场的首次违约，其余9只债也陆续实质性违约。2016年10月大连中院裁定受理东北特钢重整案，2017年12月战略投资者沙钢集团55亿元投资款到位，2018年10月管理人提交《重整计划执行监督报告》标志重整完毕，但截至当前东北特钢10只债依旧处于违约状态，超70亿元本息仍待兑付。　　东北特钢的违约原因具备典型性，总结起来主要有四点：一是逆周期加杠杆后难去杠杆，2008年起东北特钢在行业下行周期加杠杆投资扩产，环保搬迁大连基地并升级多条产线，登沙河新厂区总投资最终高达156亿元，资产负债率也增长约20pct至85％附近；二是流动性弱偿债压力大，公司债务期限结构上以短期为主，同时受限货币资金占比偏高，2013年末公司货币资金53亿元但其中约70％为受限保证金；三是盈利能力偏弱，大连基地投产后营收增速较快但毛利不高，同时财务费用高企，整体处于盈亏平衡的边缘，在建工程转固就可能导致亏损；四是应收资金占款规模偏大，2013年末应收账款18亿元，账龄1~2年占比近60％，其他应收款则常年在20亿元以上，欠款方主要包括大连土储中心、辽宁国资、辽宁财政厅等。　　由于东北特钢承担了中国超60％的航空航天和军用钢的研发生产任务，虽然当时特钢景气度偏低但在过剩产能行业中前景相对较好，应收欠款方也有地方政府机构，市场对其战略地位和危机救助预期较高，因此东北特钢违约引发市场对地方国资委解决国企流动性危机能力和意愿的怀疑，对国企信仰的冲击程度甚至高于中钢违约，央企和地方国企利差也就此迎来第二波加速走阔。　　　　央企超额利差于2016年7月达到高点，相比2015年9月末走阔超60bp，攀钢估值大幅上行，鞍山钢铁也有所上行；地方国企超额利差于2016年7月初升至约200bp，相比2015年9月末大幅走阔超150bp，除河钢、首钢、武钢、马钢和太钢外主体利差全面走阔，包钢、酒钢、昆钢、重钢、柳钢、西宁特钢大幅走阔200bp以上，其余地方国企主体利差走阔幅度也有100bp以上。　　　　同时，历史上钢铁行业评级/展望被频繁下调最多的年份也是2016年，共出现11起。此前被下调过的南京钢铁、重庆钢铁、西宁特钢、湖南钢铁等再度被下调，包钢、酒钢属首次被下调，被下调后主体评级主要集中在AA+至AA-之间。债券市场认可度降低同样反映在一级发行上，2016、2017两年央企、地方国企债券融资首次出现大额净融出，规模合计在200亿元以上，债市融资能力的下滑也一定程度上使钢企流动性进一步恶化。　　　　2016年初供给侧改革促使钢价触底回升，部分缓解了市场对钢企基本面的担忧，2017年钢价持续上行至阶段性高位，全年行业累计利润约为2016年2倍，钢企流动性压力得到极大缓解。自2016年3月东北特钢违约后，钢铁利差持续攀升约4个月后到达顶峰，之后逐渐修复并于四季度企稳；2016年末地方国企相比2015年9月末超额利差走阔92bp，央企和民企基本持平；2017年盈利大幅好转推动行业超额利差持续收窄，7月来到利差低位，相比2016年末央企、地方国企、民企分别大幅收窄32bp、64bp和30bp，此时央企和民企估值已恢复至本轮利差走阔前水平，之后超额利差转向震荡；而地方国企则继续收窄，直至2018年4月中收窄至50bp以内，此后到永煤事件之前走势均较稳定。　　　　第四次走阔（2018年3月-2018年8月）：“13金特债”打折偿还、民企违约潮引发利差调整　　2018年全年钢价高位震荡运行，行业全年盈利相比2017年再上台阶，同比增长18％，在近十年中仅次于钢价更高的2021年，基本面整体良好。在本阶段地方国企估值稳定，央企和民企分别受“13金特债”打折偿还和民企违约潮冲击利差走势波动，央企估值修复较快而民企偏慢。　　“13金特债”打折偿还开市场先例，钢铁央企估值小幅调整。金特钢铁为央企新兴际华旗下主营钢材生产的子公司，存在如持续亏损、筹资现金流出、杠杆率高、债务期限偏短等违约主体共性特征，2015年以来已被多次下调评级，2017年11月新兴际华将金特钢铁48％股权在北京产权交易所挂牌还引发控制权变更风险。“13金特债”发行于2013年6月融资5.5亿元，债券期限为“5+2”年，在第5年末附有调整票面利率及回售权。2018年5月17日金特钢铁公告表示将于5月23日提前兑付“13金特债”，对个人投资者投资的部分全额偿还，对机构投资者按票面金额的60％打折偿还。尽管金特钢铁无力偿债已在市场预期之中，但折价偿还债券行为尚属国内首次并引发广泛讨论，钢铁央企估值也不可避免受到波及。自2018年5月起钢铁央企利差开始走阔，至7月中旬最高走阔约24bp，但本轮走阔主要出于情绪上的风险规避因而估值修复较快，3个月内利差就再度收窄至5月水平。2018年8月渤海钢铁破产未对估值产生明显影响。　　2018年民企违约潮波及民营钢企，市场对民企信心滑坡。2018年外部融资收紧引发信用债市场违约潮，民企受影响最大成为主要违约主体，投资者对民企风险偏好降低的同时更加青睐国企信用债等低风险资产，这也成为下半年钢铁央企、地方国企利差快速收窄的原因之一，而民企债利差高企。具体来看，2018年3月起中天和永钢主体利差先行走阔，最大走阔幅度均超100bp，资质较优的沙钢表现相对稳健，主体利差自4月起走阔70bp后于7月开始率先收窄，南钢股份在所有债券到期后有近1年时间未新发。四家民营钢企在一年后于2019年5月利差均降至阶段性低位，此时沙钢集团和中天钢铁利差已收窄至民企违约潮前水平之下，而永钢估值尚未修复完毕，南钢股份于2019年1月再度新发后估值同样不低。　　　　第五次走阔（2020年11月-2021年4月）：永煤超预期违约，尽管行业周期向上，利差显著走阔　　2020年钢价先下后上，全年平均水平处2017年以来低位但下行幅度不大，行业利润稍显疲软同比下滑8％。2021年在疫情后钢铁下游需求持续改善激发钢价快速上行，钢价综合指数最高冲高至150以上，为近十年来最高点，同期行业利润同比大增72％。但永煤超预期违约为钢铁债蒙上阴影，强劲的基本面也无法阻挡行业估值飙升，央企、国企利差均出现不同程度走阔，少数弱资质主体走阔时间长、幅度大，直至2021年末估值才基本修复。　　2020年11月“20永煤SCP003”债券发生超预期违约，国企刚兑信仰再次发生动摇。市场悲观情绪在多个维度蔓延并使得信用债收益率广泛上行，尾部主体迎来剧烈调整。与煤炭同为过剩产能行业的钢铁受波及尤其大，央企和民企利差走阔幅度集中在50~100bp，2021年1月升至高位后开始震荡收窄，而地方国企加权平均利差则于2021年2月最高升至250bp附近，走阔时长及幅度均远大于央企和民企。本轮走阔表现出较为明显的结构性特征，中档、弱档资质主体估值出现明显调整，包钢、山钢和河钢走阔幅度最大，其中 “18包钢01”收益率估值最高升至43％以上，首钢、杭钢、湖南钢铁等优质主体估值则保持稳定，各主体间走势分化。　　　　钢铁地方国企利差走阔节奏与煤炭一致但幅度更小，高盈利下市场对钢铁债信心恢复，信用债资产荒格局加速利差收窄。对比永煤违约冲击下钢铁和煤炭各板块利差走势，央企层面，煤炭央企利差仅小幅走阔并长期维持低位，钢铁央企利差相对偏高且受冲击明显，至年末高点走阔39bp远大于煤炭央企上行幅度（13bp），此后钢铁央企开启时长约8个月的震荡收窄行情，直至2021年9月初估值再度回落至永煤违约前水平；地方国企层面，钢铁地方国企利差持续走阔至2021年2月末到达高点，幅度和时长远超央企，但也均小于山东外煤炭地方国企并率先收窄至正常水平。2021年以来结构性资产荒格局下，利差受投资端带动收窄。钢铁地方国企自2021年9月中旬利差收窄到位后一直低位运行至今年8月。　　　　总结来看，钢铁行业利差整体走阔的原因在剔除被动走阔外主要包括两方面：一是行业景气度下行导致尾部主体风险暴露。值得注意的是，仅有行业景气度低迷并非利差走阔的充分条件，典型如2014年7月-2015年9月、2021年11月-2022年6月，市场普遍存在盈利弱化预期但行业利差依旧在收窄。行业下行影响累积至最终尾部主体风险暴露，才是利差走阔的导火索，主要可参考2015年10月-2016年9月的走阔。二是央国企违约击破市场刚兑预期。央国企违约打破刚兑，将引发市场信仰调整，导致利差走阔。今年以来市场对钢铁行业业绩弹性期待不大，主体信用更多依靠未来价格上涨以及其国企身份，当地方政府部门表现出较为消极的债务处理态度时，易引发市场风险偏好下降。　　同时不同资质的主体在利差调整过程中的表现也有显著差异，优质主体在风险冲击下利差波动相对偏小且展现出越来越强的韧性。挑选了当前利差偏低的主要发债央企和地方国企并回溯其历史利差表现，不难发现利差波动最大的区间为2015~2016和2013~2014，而永煤违约仅对鞍钢冲击较大，其余主体估值调整幅度非常有限，近年来优质主体估值的稳定性有明显提升。　　　　而弱资质主体在信用滑坡后短期内难以修复，基本面好转所提供的支持也非常有限。在前文各次走阔的分析中不难发现，弱资质主体利差走阔幅度、时长均大于优质主体，2021年盈利大增也难抑制估值飙升，信用滑坡后修复通常需要1年以上时间。一级发行维度也为此规律提供佐证，在前两次行业利差走阔后均出现发行频率变低、高票息发行数量增多的现象，观察高估值主体发行情况则能更清晰地发现规律，第三次走阔后2016年仅剩零星企业发债，截至目前除湖南钢铁、柳钢、山东钢铁、攀钢还能维持低票息发债外，昆钢等融资成本虽有下行但始终明显偏高，西宁特钢、重钢矿业目前已退出债券市场，包钢相比于其顶峰时期债券发行量已明显减少，攀钢集团也曾有3年左右时间未发新债。　　　　钢铁债未来趋势展望　　钢材供需双弱致钢企盈利恶化。建筑用钢占钢材消费的一半，而今年以来地产销售疲软、房企信用风险频发，导致下游需求同比收缩，同时限产等政策使得供给也相对偏弱，钢价加速下跌，铁矿石价格大跌但焦炭价格高企，最终钢企盈利反复触及盈亏线，行业整体情况与2015、2012年非常类似，均处于明显偏弱水平。　　　　基本面恶化、市场风险偏好降低等因素作用下钢铁地方国企利差走阔。本次利差波动具有结构性特征，走阔的均为中高估值主体，相比今年7月末利差走阔幅度在50bp以上的有河钢、包钢及民企沙钢，而低估值主体如首钢、杭钢、湖南钢铁、福建冶金等利差走阔幅度均在30bp以内。从时间节奏上看，率先走阔的为柳钢、河钢和包钢，沙钢于9月下旬利差才开始明显走阔但斜率偏大（可能主要受复星系影响）。　　　　截至目前来看与本轮利差走阔最为相似的当属第二次走阔，共同点包括行业景气度持续下行、钢企基本面承压、市场仍有刚兑预期且暂未发生风险事件，基于前文发现的规律并结合假设，我们可以推演未来钢铁行业利差走势较差、中性和较好三种情形：　　较差情形下，若出现尾部主体实质违约，则与第三、第五次行业利差走阔情形类似，市场信心将严重受挫，大概率会复刻利差剧烈调整行情，且就算行业盈利大幅改善在短期内也恐怕难遏制估值上行趋势，需等待行业积累一定盈利厚度后才可能出现利差修复拐点。　　中性情形下，假设没有出现尾部主体违约但行业景气度持续低迷，那未来行业利差演化则可能按照第二次行业利差走阔趋势发展，中等偏下资质主体利差修复存在困难，地方国企利差3/4分位数调整压力较大。如果叠加信用债市场供需格局缓解或投资机构风险偏好收紧，尾部主体利差存在继续走阔的可能；如果资产荒格局延续，在较强的收益挖掘需求下利差走阔上限不会太高，但短期内可能仍需承受估值调整的阵痛。　　较好情形下，假设没有出现尾部主体违约且行业基本面迎来好转，信用债供需格局延续，投资需求支撑较强，那么当前利差可能只是阶段性调整，可更多参考利差第二次走阔后的修复行情，后续利差将大概率回落。　　我们认为后续钢铁债走势可能更趋近于三种情形里的中性结果，尾部主体尽管估值高企、融资面临困境，但考虑到违约后果影响，刚兑意愿仍较足，难以行至最差结局；但行业层面，景气度低迷可能还会持续一段时间，叠加近期债券市场调整、理财赎回潮冲击，信用债挖掘需求下滑、供需格局转变，偏弱主体估值上行风险较大，利差可能延续走阔。因此，建议钢铁债投资更应以防御为主，利差调整可能还未到位，不宜过早介入，建议控制久期并避免资质下沉，具备较强估值韧性的优质主体为当下更优选择。　　02 　　信用债回顾：　　大面积取消发行，信用利差走阔　　负面信息监测　　　　　　　　一级发行：大面积取消　　发行，发行票面上行　　上周信用债一级发行净融资大幅回落。上周信用债一级发行规模1611亿元显著下降，总偿还量约2644 亿元大幅上升，最终体现为净融资-1033亿元，较上一周回落1057亿元。　　取消发行规模显著增加。上周由于市场利率上行调整剧烈，信用债发行成本上升，导致多家企业推迟或取消发行，共统计到49只推迟或取消发行债券，规模合计409亿元，环比显著增加。取消发行涉及的主体多数为城投，还涉及少数煤炭、钢铁、建筑等产业主体。　　一级发行成本方面，各等级发行成本普遍大幅上行。AAA级、AA+、AA级/AA-级平均票息分别约为3.30％、4.32％和4.89％，环比分别上行49bp、73bp和79bp。　　　　　　二级成交：收益率上行，信用利差走阔　　收益率普遍上行，信用利差明显走阔。上周1年期、3年期各等级中票收益率大幅上行35~45bp，5年期中票收益率上行程度相比更可控，在20bp以内。由于短端国开债收益率上行幅度也较大，3、5年期国开债收益上行相对可控，最终1年期信用利差走阔10~15bp，3年期信用利差走阔幅度最为明显，超20bp，5年期信用利差走阔最小为5~10bp。　　　　期限利差方面，各等级期限利差均继续收窄，AAA、AA+和AA级3Y-1Y期限利差分别收窄5bp、8bp和5bp，5Y-1Y期限利差收窄幅度更显著，大幅收窄20~30bp。等级利差方面，各久期等级利差走势分化，长久期等级利差收窄约2bp左右，中短久期等级利差走阔约4bp。　　　　城投债信用利差方面，上周各省城投平均利差普遍大幅走阔，其中内蒙古、西藏和吉林三省走阔幅度最大，均在35bp以上；走阔30~35bp之间有15省占比一半；走阔30bp以下有13省，甘肃走阔幅度最少为21bp，黑龙江、天津和北京次之，上海和广东走阔幅度也在25bp以内。利差中位数仅黑龙江小幅收窄4bp，其余省份与平均数变动较为相近。　　　　产业债信用利差方面，上周各行业信用利差以走阔20bp左右为主，幅度明显小于城投。其中，房地产行业高估值主体利差波动较为剧烈，其余中低估值主体利差小幅走阔，最终行业中位数走阔16bp；商业贸易和通信行业利差都受样本变动影响，中位数分别走阔21bp、19bp幅度中等。　　　　二级成交方面，上周总换手率约2.98％，成交活跃度环比明显提升，换手率最高的前十名债券均为中央和地方国企，多为22年新发的短债。上周房企折价成交有所改善，广州合景、融侨、深圳龙光控股、富力、旭辉等主体的债券估值改善明显。　　　　　　　　风险提示：　　政策变化超预期：本文假设行业发展导向、信用债发行融资等方面的政策保持相对平稳，如政策出现超预期转向，可能导致信用债发行与成交状况产生明显波动；　　信用风险暴露超预期：本文假设信用债风险整体稳定，个别主体信用风险事件不会对整体信用环境产生影响，而一旦出现超预期违约主体（如城投平台、央企等）将给市场带来较大影响；　　利差测算可能存在偏差：本文以样本券的中债估值收益率减去相同期限国开债收益率得到样本券信用利差，将样本券信用利差平均后得到主体利差，或加权平均后得到行业/板块利差，或与实际利差之间存在一定偏差。

金融界2022-11-24

中国疫情单日新增破3万！“封锁担忧”加剧，为经济前景蒙上“阴影”

D-19病例创历史新高的担忧盖过了新的经济刺激措施带来的乐观情绪，并错失了全球股市上涨至两个月高位的机会。中国周三的31,444例新本地COVID-19感染病例打破了4月13日创下的记录，当时上海的商业中心因全市 2500万居民将持续两个月的封锁而陷入瘫痪。然而，这一次的大爆发数量众多且分布广泛，最严重的是南部城市广州和重庆西南部，尽管成都、济南、兰州和西安等城市每天报告有数百例新感染病例。野村证券估计，超过五分之一的中国GDP处于封锁状态，这一比例高于英国经济。其分析师写道：“上海式的全面封锁是可以避免的，但由于COVID-19病例数量激增，在越来越多的城市中，它们可能会被更频繁的部分封锁所取代.” 虽然按照全球标准，官方病例总数较低，但中国试图消灭每一个感染链，这是一个更严峻的挑战，因为中国面临第一个冬季与高传染性Omicron变种作斗争。中国最近开始放宽一些关于大规模检测和检疫的规范，因为它希望避免采取全市封锁措施。取而代之的是，城市一直在使用更加本地化且通常是未经宣布的封锁措施。北京的许多人说，他们最近收到了关于他们的住宅小区为期三天的封锁通知。周四，东北城市哈尔滨宣布封锁部分地区。许多城市已经恢复大规模检测，中国曾希望随着成本上升而减少检测。其他地区，包括北京、上海和海南岛度假城市三亚，最近抵达的人数有限。郑州宣布在八个地区数百万居民，进行为期五天的大规模测试，成为最新恢复每日测试的地区。中国经济放缓幅度超过预期，尤其会损害国内需求，这也将在包括日本、韩国和澳大利亚在内的国家产生影响，这些国家向世界第二大经济体出口价值数千亿美元的产品和商品。

Dan19772022-11-24

TMGM：11月15日每日市场

追加预算，价值29.1万亿日元，旨在为经济刺激计划提供资金。美国10月未季调CPI年率录得7.7%，同比增速创九个月新低，核心CPI增速也较9月的40年来最高位超预期回落。技术面：日线上的美日开始了一定的回调走势，而且个人觉得这个回调还会继续，目前来看，日线级别上方有望回调点位大概在141.7附近，H4级别上来看，汇价探底后小幅反弹，短线上还是有可能会继续走出上行走势，小时级别上来看，反弹测试均线系统还是个大概率时间，因此日内策略继续耐心等待反弹后再入场。第一阻力位：140.80 第一支撑位：139.90 第二阻力位：141.30 第二支撑位：139.50 基本面：美联储副主席布雷纳德：恰当的做法是尽快放缓加息步伐，迅速收紧政策会导致经济出现溢出效应，放慢经济增长速度可能是合适的选择。技术面：日线上来看，汇价依旧保持明显的多头格局，汇价也只是小幅顶部区级震荡，H4级别上顶部上下小幅震荡，在强调一下主要趋势已经来到了多头的掌控当中，日内其实可以按照小级别的均线系统来做参照。阻力支撑位：第一阻力位：0.6720 第一支撑位：0.6660 第二阻力位：0.6750 第二支撑位：0.6630 基本面：美联储副主席布雷纳德：恰当的做法是尽快放缓加息步伐，迅速收紧政策会导致经济出现溢出效应，放慢经济增长速度可能是合适的选择。布雷纳德就FTX事件表示，事实证明加密行业是高度集中和相互关联的，而非去中心化的。纽约联储：预计明年家庭收入增长达到创纪录的4.3%；预计明年的失业率达到2020年4月以来的最高水平；预计一年后的通货膨胀率将从9月的5.4%上升到10月的5.9%。技术面：顶部依旧受到了周线级别均线系统的压制，但是不可否认的是目前黄金已经处于明显的多头格局，H4级别上也是简单回调后再次来到了前高的位置，小时级别更是连均线的回踩位都没有到，因此策略方面可以继续按照小级别的均线系统来对待。阻力支撑位：第一阻力位：1775.00 第一支撑位：1758.00 第二阻力位：1782.00 第二支撑位：1750.00 基本面：欧佩克月报：欧佩克将2022年全年世界石油需求增长预测下调至255万桶/日，将2023年全年世界石油需求增长预测下调至224万桶/日。报告中提到欧佩克降低了石油需求预期，开始限制产量。技术面：日线级别受到了顶部的均线系统的压制而掉头走低，整体上油价继续在区间内震荡，H4级别上，油价上下的震荡区间就显得比较明显，但是回到策略方面来看，个人觉得现在的原油不管是多也好还是空，都不适合直接追涨杀跌，还是继续按照震荡思路来对待。阻力支撑位：第一阻力位：88.20 第一支撑位：85.00 第二阻力位：90.40 第二支撑位：82.40 TMGM为投资者每天提供全新线上投资课程：《隔夜行情2分钟》、《TMGM Itrade》交易教学小课堂、《TMGM Trading First》交易行情直播分析，每月不定期线上话题讲座。金融、时事、投资让您掌握最新鲜的资讯！本周最新直播内容，请查看海报。以上信息由Trademax Global Limited (VFSC 40356)提供，其中所包含的信息仅用于教育/讨论目的，不构成关于买卖任何金融工具的要约或激励。以上提及的任何信息和一般性金融产品建议都是通用的，并未考虑您的财务状况、需求和个人目标。此处包含的任何示例或统计数据仅用于说明目的。因此，Trademax Global将不会对您依据其相关信息所做出的决策而导致的任何损失承担责任。过去的表现不应被视为未来表现的可靠指标。投资杠杆产品涉及高风险，未必适合所有投资者。在进行任何交易之前，您需要谨慎考虑您的财务状况，并咨询您的财务顾问，以了解所涉及的风险，确定您是否适合从事该类投资或交易。 2022-11-15

TMGM2022-11-15

TMGM：每日市场(11月14日)

追加预算，价值29.1万亿日元，旨在为经济刺激计划提供资金。美国10月未季调CPI年率录得7.7%，同比增速创九个月新低，核心CPI增速也较9月的40年来最高位超预期回落。技术面：周线上，美日上周走出了800点的跌幅，直接来到了140关口下方，形成反转，日线上来看，汇价也形成了均线系统的支撑，从而反转了之前上行的趋势，H4级别上单边下行不回头，因此继续保持日内回调入场的思路。第一阻力位：140.00 第一支撑位：138.90 第二阻力位：140.40 第二支撑位：138.50 基本面：美国10月未季调CPI年率录得7.7%，同比增速创九个月新低，核心CPI增速也较9月的40年来最高位超预期回落。技术面：和其他非美货币一样，澳币也走出明显的单边拉升形态，汇价也形成了对周线级别顶部压制区间突破，形成了底部形态，日线上来看，汇价强势拉升，形成了均线系统的突破，从而也确认了底部，因此日内策略继续保持回调的多单思路不变。阻力支撑位：第一阻力位：0.6720 第一支撑位：0.6640 第二阻力位：0.6750 第二支撑位：0.6600 基本面：美国财长耶伦：CPI“数字挺不错的”，但大家不应该过度依赖这一次的数据。美联储已明确表示将继续加息，未来的货币政策路径取决于美联储。美联储柯林斯：预计美联储还会进一步加息，现在说（利率）见顶还为时过早。美联储理事沃勒：发出放缓加息但不放松的信号构成沟通上的挑战；考虑下次会议可能加息50个基点，或者之后也会加息50个基点。技术面：周线上的黄金一举拉升至均线系统的压制，今日早盘走出了一定的回调，但整体的回调幅度和拉升相比还是太弱，周线上也形成了三针探底后的针刺形态，日线上来看，三底+颈线突破+均线突破，从而形成了底部形态，因此日内继续保持回调多单思路不变。阻力支撑位：第一阻力位：1766.00 第一支撑位：1755.00 第二阻力位：1770.00 第二支撑位：1746.00 基本面：俄罗斯国防部称，从第聂伯罗西岸的撤军已经完成。克里姆林宫称“特别军事行动”的目标可以通过和平谈判实现。乌克兰外长表示，正在考虑与俄罗斯外长拉夫罗夫会晤的可能性。乌克兰谈判代表称，俄乌冲突谈判或在明年下半年恢复。技术面：周线上来看，原油上周再次形成了均线系统的测试后开始了一定的反弹形态，日线上来看，油价也继续在区间内震荡，上方受到了日线的均线系统压制，下方则是上行趋势线的支撑，因此日内策略继续按照震荡思路来对待。阻力支撑位：第一阻力位：90.40 第一支撑位：87.50 第二阻力位：92.20 第二支撑位：86.00 TMGM为投资者每天提供全新线上投资课程：《隔夜行情2分钟》、《TMGM Itrade》交易教学小课堂、《TMGM Trading First》交易行情直播分析，每月不定期线上话题讲座。金融、时事、投资让您掌握最新鲜的资讯！本周最新直播内容，请查看海报。以上信息由Trademax Global Limited (VFSC 40356)提供，其中所包含的信息仅用于教育/讨论目的，不构成关于买卖任何金融工具的要约或激励。以上提及的任何信息和一般性金融产品建议都是通用的，并未考虑您的财务状况、需求和个人目标。此处包含的任何示例或统计数据仅用于说明目的。因此，Trademax Global将不会对您依据其相关信息所做出的决策而导致的任何损失承担责任。过去的表现不应被视为未来表现的可靠指标。投资杠杆产品涉及高风险，未必适合所有投资者。在进行任何交易之前，您需要谨慎考虑您的财务状况，并咨询您的财务顾问，以了解所涉及的风险，确定您是否适合从事该类投资或交易。 2022-11-14

TMGM2022-11-14

东方财富财经早餐 11月11日周五

工资上涨时，日本央行方可讨论取消大规模经济刺激措施的策略，并转向货币政策正常化。近期日本央行加息的可能性微乎其微，日本央行必须继续通过宽松的货币政策来支撑脆弱的经济复苏。　　财联社：央行11月10日进行90亿元7天期逆回购操作，中标利率为2.00%，与此前持平。　　界面新闻：韩联社11月10日消息，韩国经济副总理兼企划财政部长官秋庆镐10日在国会预算决算特别委员会全会上就近期汇率剧烈波动一事表示，汇率主要由市场供求而定，政府并未过度干预汇市。秋庆镐指出，若汇市出现急剧的单边行情或暂时性的供需严重失衡，韩政府采取应对措施。国际机构也建议各国政府有必要时采取适当措施稳定汇市。据秋庆镐介绍，目前韩国外汇储备为4168亿美元，为国内生产总值(GDP)的25%。国际货币基金组织(IMF)认为韩国的外储足以应对外部冲击。　　活跃债券：11月10日，截至18:00,10年国债活跃券报2.6900%，下行0.25BP；10年国开活跃券报2.8715%，下行0.15BP。　　国债期货：11月10日，10年国债期货主力合约收盘报101.510，跌0.06%；5年期国债期货主力合约报101.940，跌0.02%；2年期国债期货主力合约收盘报101.300，跌0.02%。　　Shibor：11月10日，隔夜shibor报1.8260%，上涨1.8个基点；7天shibor报1.9380%，上涨8.3个基点；3个月shibor报1.8380%，上涨3.1个基点。

东方财富网2022-11-11

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