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广汇能源：资产负债结构明显优化和改善，偿债能力提升

的，因为在国内能源开发行业中，同时拥有煤炭、石油、天然气全产业链经营的民营企业屈指可数，用民营企业的融资成本与能源央企相比，没有可比性，行业分析对比毫无现实意义。历史期公司资产负债率在2016年最高时曾超过69%，而实践证明，广汇能源已经开始进入发展的快车道，从近三年资产负债率数据可以看到：已从2020年末67.37%下降至2021年末65.2%，并持续下降至2022年三季报披露的61.56%，资产负债结构连续发生明显的优化和改善，偿债能力大幅提升，经营活动产生的现金流量净额/带息债务比例从2020年末的0.20提高至2021年末的0.25，到2022年三季度末提升至0.27，在此基础上待广汇能源2022年报数据披露，资产负债率更将下降至60%以下，市场就可以看到更加明显的资产负债结构优化成果，基于此，“业绩的稳定增长以及良好的成长性”才是众多投资机构看好以及买进并持有600256的核心基础。（来源:界面AI）声明：本条内容由界面AI生成并授权使用，内容仅供参考，不构成投资建议。AI技术战略支持为有连云。

有连云2022-12-26

机构：板块调整充分，建议积极布局，资源ETF（510410）盘中溢价！

午后，上证资源指数持续震荡，燃气、煤炭开采加工等板块均上涨，资源ETF（510410）飘红，成交额近2000万元，盘中持续溢价。成分股中石英股份涨超7%，厦门钨业、东阳光涨超3%，西部矿业、中海油服涨超2%，陕西煤业、中国海油、北方稀土等涨超1%。对于石油相关板块，海通证券研报表示，2022年四季度，油价有所下降，整体仍处高位，上游油气及油服类企业盈利景气有望保持；在天然气方面，进入采暖季后欧洲天然气价格持续上升，预计行业将继续保持景气。对于煤炭板块，国盛证券表示，目前市场对煤价预期过于悲观，大部分认为煤价将从此转势，明年中枢下移。但机构认为随着经济的边际修复和地产行业平稳健康发展，2023年动力煤市场总体呈现供需基本平衡但阶段性偏紧的格局，且煤炭市场仍面临诸多结构性矛盾，均将对煤价形成较强支撑。（来源:界面AI）声明：本条内容由界面AI生成并授权使用，内容仅供参考，不构成投资建议。AI技术战略支持为有连云。

有连云2022-12-26

【12月26日Choice早班车】沪深证券交易所：暂免收取部分2023年度费用

时报：中泰证券研报指出，暖冬预期消退，煤炭下游需求会逐步好转。同时，年尾基金调仓换股接近完成，交易层面不利因素也逐步消解。板块调整之后，煤炭股高现金流、高分红、低估值以及需求复苏下的高弹性，攻守兼备，配置价值更加突出。　　美股：美东时间12月23日，道指上涨0.53%，报33203.93点；纳指涨0.21%，报10497.86点；标普500指数涨0.59%，报3844.82点。　　欧股：12月23日，德国DAX30指数收涨0.19%，报13940.93点。法国CAC40指数收跌0.20%，报6504.90点。英国富时100指数收涨0.05%，报7473.01点。　　亚太股市：12月23日，香港恒指收跌0.44%，报19593.06点，恒生科技指数收跌2.05%，报4124.33点。日经225指数收跌1.11%，报26213.50点。韩国KOSPI指数收跌1.83%，报2313.70点。　　人民币：12月23日，11:30在岸人民币兑美元报6.9863，较上一交易日跌90个基点。　　黄金：美东时间12月23日，COMEX 2月黄金期货收涨0.50%，报1804.20美元/盎司。　　原油：美东时间12月23日，WTI 原油期货收涨2.67%，报79.56美元/桶；布伦特原油期货收涨3.63%，报83.92美元/桶。　　财联社：圣诞节各市场休市安排如下。港股12月26日(星期一)至12月27日(星期二)，休市两天。美股12月26日休市一天。澳大利亚、英国等多地因圣诞季休市，周五首尔证券交易所因元旦休市一日。　　美银全球研究：在截至12月21日的一周内，全球股票基金遭遇419亿美元的资金外流，为历史最高水平。不过全年来看，股票基金仍然净流入1665亿美元，表明投资者尚未完全心灰意冷，因此2023年有可能进一步下跌。　　央视新闻：受冬季风暴持续影响，航空公司取消了近2000架次美国航班，使数千名旅客受到影响。共有约4000架次出入美国的航班遭到延误，约2000架次美国航班被取消，其中包括美国西南航空公司的450多架次航班和达美航空公司的近400架次航班。（文章来源：东方财富研究中心）

东方财富网2022-12-26

东方财富财经早餐 12月26日周一

时报：中泰证券研报指出，暖冬预期消退，煤炭下游需求会逐步好转。同时，年尾基金调仓换股接近完成，交易层面不利因素也逐步消解。板块调整之后，煤炭股高现金流、高分红、低估值以及需求复苏下的高弹性，攻守兼备，配置价值更加突出。　　中新网：针对微博发公告拟收购新浪网技术(中国)有限公司100%股权一事，有外界解读为微博将收购新浪。25日，记者从微博获悉，本次公告披露的买卖协议主要为微博收购新浪旗下一子公司，该公司除日常经营外还持有包括新浪大厦在内的若干资产。新浪集团持有众多子公司以及相应的多种业务，本次买卖，也不涉及二者之间的任何管理关系变更。　　中国基金报：最近，中国裁判文书网发布的十来份民事裁定书显示，有多位投资人状告北京嘉怡财富及其基金经理李文东。2017年投资人买入其管理的私募基金，但是一年后发生亏损，基金经理李文东就承诺，如果投资人在未来三年内不赎回基金，他以个人名义担保基金净值恢复到1元以上，不然的话他会负责补足给投资人至1元。然而约定的三年到了，到2021年有投资人100万损失98.29万元，也有投资人拿了四年亏损幅度达到91.2%。　　美股：美东时间12月23日，道指上涨0.53%，报33203.93点；纳指涨0.21%，报10497.86点；标普500指数涨0.59%，报3844.82点。　　欧股：12月23日，德国DAX30指数收涨0.19%，报13940.93点。法国CAC40指数收跌0.20%，报6504.90点。英国富时100指数收涨0.05%，报7473.01点。　　亚太股市：12月23日，香港恒指收跌0.44%，报19593.06点，恒生科技指数收跌2.05%，报4124.33点。日经225指数收跌1.11%，报26213.50点。韩国KOSPI指数收跌1.83%，报2313.70点。　　人民币：12月23日，11:30在岸人民币兑美元报6.9863，较上一交易日跌90个基点。　　黄金：美东时间12月23日，COMEX 2月黄金期货收涨0.50%，报1804.20美元/盎司。　　原油：美东时间12月23日，WTI 原油期货收涨2.67%，报79.56美元/桶；布伦特原油期货收涨3.63%，报83.92美元/桶。　　财联社：圣诞节各市场休市安排如下。港股12月26日(星期一)至12月27日(星期二)，休市两天。美股12月26日休市一天。澳大利亚、英国等多地因圣诞季休市，周五首尔证券交易所因元旦休市一日。　　美银全球研究：在截至12月21日的一周内，全球股票基金遭遇419亿美元的资金外流，为历史最高水平。不过全年来看，股票基金仍然净流入1665亿美元，表明投资者尚未完全心灰意冷，因此2023年有可能进一步下跌。　　央视新闻：受冬季风暴持续影响，航空公司取消了近2000架次美国航班，使数千名旅客受到影响。共有约4000架次出入美国的航班遭到延误，约2000架次美国航班被取消，其中包括美国西南航空公司的450多架次航班和达美航空公司的近400架次航班。　　财联社：费城半导体指数(SOX)在22日下跌逾4%，今年迄今的累计跌幅已经达到了36%。而在此之前的三年里，这一关键的半导体行业指数曾以平均每年51%的涨幅跑赢市场。　　Shibor：12月23日，隔夜shibor报0.5850%，下跌19.8个基点；7天shibor报1.6870%，上涨10.8个基点；3个月shibor报2.4020%，上涨0.7个基点。

东方财富网2022-12-26

格上宏观周报：政策端陆续发力，A股调整迎来布局机会

级行业来看，电力设备、电子、建筑装饰、煤炭板块回撤较深，美容护理、传媒、社服、食品饮料回撤较少。国内方面，中央经济工作会议延续12月政治局会议思路，坚持稳中求进的工作总基调。财政方面提出加力提效、准财政工具配合产业政策；货币政策上保持流动性合理宽裕，相比于2022年可能有所收紧。海外方面，20日日本央行宣布10年期国债收益率波动区间将扩大至±0.5%，随后日本10年国债利率攀升至上限水平，全球债券收益率也出现普升的现象。美国三季度GDP增速超预期上修至3.2%，一定程度上重燃市场对美联储紧缩担忧，此外，随回购禁售期的开始，市场对于明年经济的预期更偏悲观，使得美股本周表现疲软。目前来看，市场处于“强预期”之后回到“弱现实”的阶段。国内疫情扩散速度超市场预期，一定程度上也成为市场下跌的催化剂。但长期来看，随着后续需求端相关政策的落地以及疫情好转。 2、本周市场表现指数表现：本周多数指数下跌，离岸市场表现较好。其中恒生指数和中国互联网指数上涨，涨幅分别为0.73%和0.34%；中证500和中证1000跌幅最大，本周分别下跌5.10%和5.50%。数据来源：Wind，格上研究整理市场风格：本周市场各风格表现不一。具体来看，消费和金融风格的个股跌幅最小，本周跌幅分别为2.85%和3.07%；成长和周期风格的个股跌幅最大，本周分别下跌4.84%和5.37%。市场短期内将继续保持震荡调整的基调，板块轮动较为明显。从估值来看，稳定和消费风格所处的历史分位点较高，成长、周期、金融风格目前估值较低。数据来源：Wind，格上研究整理行业表现：本周31个申万一级行业中没有行业上涨。其中美容护理，传媒，社会服务行业跌幅最小，本周分别下跌0.20%，0.61%，0.76%。建筑装饰，电子，电力设备行业领跌，跌幅分别为5.84%，5.86%，6.03%。数据来源：Wind，格上研究整理从行业估值来看，农林牧渔，社会服务，汽车，和商贸零售行业的估值分位数在80%以上，仍有23个行业估值处在50%的十年分位数以下。数据截至2022-12-23，数据来源：Wind，格上研究整理资金面上来看，本周北向资金净流入43.53亿元，其中沪股通净流入49.20亿元，深股通净流出5.66亿元。近三个月北向资金净流出365.90亿元。国际局势对北向资金边际影响逐渐缩小，美国通胀走势和国内经济状况对北向资金影响较为明显。从成交量上来看，本周成交量较上周比大幅下降，参与者情绪回落。数据截至2022-12-23，数据来源：Wind，格上研究整理风险溢价从风险溢价指数来看，风险溢价率在历史上处于均值+1倍标准差之上时，A股往往处于底部区域。目前风险溢价率为3.19%，低于一倍标准差，万得全A指数大概率处于底部区域阶段。风险溢价指数近期下降，市场情绪初步回暖，后期市场虽仍有扰动，但下行空间相对可控，建议投资者择机分批布局。数据截至2022-12-23，数据来源：Wind，格上研究整理（注：风险溢价是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们这里用全部A股PE倒数减十年期国债收益率。风险溢价率越大，表明配置股票的性价比越高；反之，则配置债券的性价比越高）总体来看，本周各大指数跌多涨少，北向资金小幅净流入。平均日成交金额较前期下降。政策方面，20日李克强总理主持召开国常会，部署“三稳”工作任务。稳经济方面，会议指出稳经济一揽子政策和接续措施仍有政策效应的释放空间，其中重大项目建设和设备更新改造将是未来一段时间扩投资带消费的重要力量；与此同时，会议还指出落实支持刚性和改善性住房需求、保交楼和地产融资等16条金融政策。不过近期市场还是受到了疫情下较弱现实的影响，A股在内外环境的叠加作用下，出现了一轮调整。展望来看，在远期经济基本面预期改善的影响下，市场的底部复苏机会仍在。建议投资者立足长期把握A股的长期配置机会。 3、本周宏观经济分析海外方面，欧洲与美国均公布了12月的PMI数据，其中12月美国Markit制造业PMI指数进一步回落至46.2，且远低于47.7的市场预期。反观欧洲，12月欧元区PMI指数为47.8，虽然依旧维持在萎缩区间，但指数已经连续两月取得回升，并且高于市场预期。政策方面，继美联储加息50bp后，欧央行议息会议也如预期般跟随加息50bp。欧央行副行长表示，尽管欧元区经济将陷入温和收缩，但是通货膨胀在持续回落后仍远高2%的调控目标，出于对信誉的保护，央行不得已只能在经济增长承压后继续保持强硬。另外，本月日本央行议息会议表示“可接受的长期利率波动幅度由0.25%放宽至0.5%”，这或许意味着日本货币政策也将转向以扭转当前过度宽松的流动性态势。国内方面，本周公布了11月财政数据。11月公共财政收入当月同比为24.6%，这与此前公布的11月经济数据表现背离：经济数据偏弱，而财政收入却同比高增。原因有二：一是由于2021年10月底出台的税费缓缴政策贡献了低基数效应。二是由于11月是税收小月，容易出现较大的波动。展望未来，从海外看，2023年全球的流动性环境或许度过了最困难的边际恶化阶段，但是高利率环境的煎熬则一时难改，不仅欧美央行实质性放松年内难现，而且日本在流动性供给上也将趋于吝啬。从国内来看，中央经济工作会议之下，2023年财政加力提效，中央政府政策空间打开，地方债务压力掣肘加杠杆。一方面，“财政加力提效”意味着基调持续积极，赤字率或有所上调；另一方面，“财政可持续、债务风险可控”，意味着地方政府加杠杆空间有限，新增债务规模难以大幅上行，将依赖于特别国债、政策性金融工具等可选项，补充基建资金。展望来看，各项稳增长措施必将进一步出台以求更快显效。 4、当周重要新闻新闻一：重磅利好！证监会发布，沪深港通扩容！昨日，中国证监会和香港证监会发布联合公告，进一步深化两地市场交易互联互通机制。调整后，互联互通北向、南向合资格标的范围均扩大。沪深股通的标的范围调整为：市值50亿人民币及以上且符合一定流动性标准等条件的上证A股指数/深证综合指数成份股，以及上海证券交易所/深圳证券交易所上市的A+H股公司的A股。港股通的标的范围调整为：在现行港股通股票标的基础上，纳入恒生综合指数内符合有关条件的在港主要上市外国公司股票，即属于恒生综合大型股指数、恒生综合中型股指数、市值50亿元港币及以上的恒生综合小型股指数成份股的在港主要上市外国公司，根据现行规定纳入港股通；将沪港通下港股通标的范围扩大至与深港通下港股通一致，即沪港通下港股通纳入市值50亿元港币及以上的恒生综合小型股指数成份股。刚刚召开的中央经济工作会议中提出的五大任务中，“更大力度吸引和利用外资”是其中重要一项，互联互通的进一步扩容是资本市场对外开放的重要举措之一。新闻二：国务院最新发布！“数据二十条”出炉！ 12月19日，中共中央、国务院发布《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》。《意见》指出，合理降低市场主体获取数据的门槛，强化反垄断和反不正当竞争，形成依法规范、共享红利的发展模式。《意见》强调，统筹发展和安全，划定监管底线和红线。 “数据二十条”以解决市场主体遇到的实际问题为导向，创新数据产权观念，淡化所有权、强调使用权，聚焦数据使用权流通，创造性提出建立数据资源持有权、数据加工使用权和数据产品经营权“三权分置”的数据产权制度框架，构建中国特色数据产权制度体系。数据基础制度建设事关国家发展和安全大局。为加快构建数据基础制度，充分发挥我国海量数据规模和丰富应用场景优势，激活数据要素潜能，做强做优做大数字经济，增强经济发展新动能，构筑国家竞争新优势提供了政策保障和支持。新闻三：重磅！时隔12年，证监会重启房企借壳上市大门！ 12月21日，证监会官网发文称，将大力支持房地产市场平稳发展，加大力度、加快速度抓好资本市场各项支持政策措施落地见效，助力房地产发展模式转型。“允许符合条件的房企借壳已上市房企，允许房地产和建筑等密切相关行业上市公司实施涉房重组。” 房企借壳上市在2010年被实质叫停，如今重新获得监管层支持。回顾当年，2010年“国十条”等房地产调控政策发布后，涉房企业的A股IPO、借壳上市及再融资受到不同程度的严格限制。2010年至今再没有房企A股IPO的案例，借壳上市的大门基本关闭。 2013-2015年出现阶段性窗口期，只有少数房企如绿地集团通过借壳金丰投资完成了A股上市。2016年后又进入实质性暂停，其后，除了央企电建地产借壳南国置业上市成功外，市场几乎不再有类似动作。2020年，恒大发布公告称，终止与深深房的重组方案，其借壳回A的计划以失败告终。证监会表示，将全面落实改善优质房企资产负债表计划，继续实施民企债券融资专项支持计划和支持工具，更好推进央地合作增信共同支持民营房企发债。落实好已出台的房企股权融资政策，允许符合条件的房企借壳已上市房企，允许房地产和建筑等密切相关行业上市公司实施涉房重组。加快打造保障性租赁住房REITs板块。证监会推出这近10年未有的重磅措施，是房企资本市场政策的重要分水岭及转折点，稳定房地产市场的意图明显。借壳上市开辟了新思路，一方面为非上市房企增添了股权融资的新渠道，另一方面为没有能力定增的上市房企提供了重组及改善资产负债表的机会。对于被重组的企业，一方面获得优质资产的注入，另一方面借助优质房企的加持重新获得融资能力，起到盘活存量风险资产的作用。此外对于双方来说，均可借机实现扩大资产、提升权益规模，进而实现资产负债表的优化。新闻四：加速去美元化！俄央行明年或会在汇市购入人民币！据两位消息人士，俄罗斯将从2023年开始在外汇市场上购买人民币，旨在减少俄罗斯对西方金融的依赖。不过前提是该国的石油和天然气收入需要达到预期。俄乌冲突爆发后，西方对俄罗斯施加了经济制裁，使其对外汇储备的使用受到了限制。此后俄罗斯就将金融的重点转向了人民币交易。这两位消息人士表示，如果石油和天然气出口的预算收入超过8万亿卢布(合1172亿美元)，那么俄罗斯央行明年将购买人民币。俄财政部长表示，该收入水平相当于油价达到每桶62-63美元。多年来，俄罗斯一直采取保守的财政政策，并寻求实现预算盈余，但随着俄乌冲突的演进，军事行动的支出加大，今年该国的赤字将达到GDP的2%。根据Refinitiv的数据，莫斯科交易所人民币兑卢布的日交易量在某些日子已经超过美元兑卢布的交易量，这一趋势将可能在2023年进一步扩大。就在日前，莫斯科交易所表示，11月人民币在莫斯科交易所外汇市场机器和掉期交易中的占比为48%，而年初时仅占0.2%。西方的制裁已经造成俄罗斯大约一半的黄金和外汇储备被冻结。在2月24日俄罗斯发动特别军事行动之前，这些储备接近6400亿美元。俄罗斯想要避免被西方进一步制裁，而人民币所拥有的国际优势，自然成为了俄罗斯最好的选择。消息人士指出，“我们有很多友好的货币。在交易所，人民币是交易量最大的货币，也是迄今为止最友好的货币。” 5、下周重要事件 1）中国：11月工业企业利润、12月PMI数据； 2）美国：12月当周失业金领取人数数据； 3）欧盟：12月欧洲央行公布经济周报。市场有风险，投资需谨慎。本内容表述仅供参考，不构成对任何人的投资建议。格上研究

格上财富2022-12-25

中央财办原副主任杨伟民：推动高质量发展要正确处理好11个重点关系

度讲，近年来，养猪、采砂、能耗、双控、煤炭安全生产、房地产等领域也出现了单打一的情况，之后不得不纠偏，带来一些损失。这就启示我们经济是一个多种变量、相互关联、相互影响的系统，所以必须坚持系统观念原则。　　一是质量与数量。十四大、十六大都提出过相关要求，十九大首次提出我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。什么是高质量发展？一个产业可以有一个产业的不同角度，十九届六中全会从新发展理念角度做出过定义，二十大和去年的中央经济工作会议、今年的中央经济工作会议都从宏观经济的角度，从质量与数量的关系角度给出了定义，这就是推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。从质与量的角度来观察，高质量发展是质量与数量的统一，有量无质不是高质量发展，没有量的增长也就没有了可观察的载体，当然也就谈不上高质量发展。从宏观上来看，高质量发展就是要看经济新增量是不是有质量，如果是结构优化的量，技术贡献提高的量，效率提升的量，碳排放和污染物减少的量，这就是属于高质量发展。所以推动高质量发展不是不要速度，只有量的增长才有可能有质的提升。如果只是单纯地关闭有污染的企业和养猪场，关闭有安全隐患的煤矿，关停能耗高的企业，这样切实保护了环境，减少了安全事故，减少能耗，但是不是就是高质量发展了呢？没有了发展，就没有高质量发展。　　二是市场与政府。十四大确立建立社会主义市场经济的改革目标，并定义为使市场在社会主义国家宏观调控下对资源配置起基础性作用，十八届三中全会修改了这样的定义，改为使市场在资源配置中起决定性作用，更好发挥政府作用。这就是告诉全党、各级政府、市场主体，在经济发展中要更多发挥市场在资源配置中的作用。在高质量发展阶段，目标是多元化的，不仅仍然存在着在经济发展中如何正确处理市场和政府关系的问题，这个问题我们并没有完全解决。又带来了在环境保护、碳达峰、碳中和、共同富裕、安全生产、防范房地产金融风险等领域正确处理市场和政府关系的问题。比如实现碳达峰、碳中和，是更多依靠层层分解的能耗双控指标，控制“两高”行业，煤炭限价，还是更多发挥碳市场的激励作用，还原能源的商品属性，让能源价格调节能源的供求。环境保护是更多依靠行政性关停企业、关闭矿山和养猪场，还是更多发挥环境成本内化，污染排污权交易，生态产品价格实现机制。防范房地产风险是更多依靠红线管制、限购、限价，还是更多依靠房地产市场的优胜劣汰的机制，等等。健全社会主义市场经济体制，必须遵循这条规律。我们应该牢记并坚决执行总书记的这一重要指示，紧紧围绕使市场在资源配置中起决定性作用来推动多目标约束下的高质量发展。政府的作用是通过完善法治和政策，引导企业朝着保护环境、碳达峰、碳中和、安全生产、防范和控制风险、共同富裕的方向发展，而不是自己站在第一线靠政府的力量去完成这些目标。　　三是发展与监管。市场监管是更好发挥政府作用的应有之意，是需要加强的职责。十八届三中全会要求，改革市场监管体系，实行统一的市场监管，当然我觉得这是一个狭义的概念。并分别确定了国有资产、资源垄断行业、金融、医疗卫生、食品药品、自然资源、环境等领域的监管改革任务，这些都属于政府监管。近年来，各领域的政府监管明显加强，监管力度明显加大，监管范围明显扩大，我觉得这是非常必要的，对建立更加公平、更有活力的社会主义市场经济体制发挥着重要的保障作用。十八届三中全会在阐述完善我国社会主义市场经济体制的时候，提出过要着力解决三个问题：市场体系不完善、政府干预过多、监管不到位，所以我们既要注重解决政府监管不到位的问题，也要防止政府干预过多。不能监管加强了，政府干预却更多了，要分清两者的界限。政府监管是对市场配置资源意义上的一种监管，如果某项经济活动，某个企业的行为破坏了市场配置资源，干扰了市场形成价格机制，损害了市场评价要素贡献的机制，这时候就需要通过政府监管来修正市场的扭曲。但是如果政府的监管本身破坏了市场机制，就违背了政府监管的初心，变成了政府干预过多了。政府监管不能监管到企业生产什么、生产多少、用什么要素生产、用什么价格销售，不能监管商品和要素的自由流动、等价交换等等。总之，政府的身份是双重的，既是监管的主体，也是推动发展的主体。在加强监管中既要转监管，也要抓发展，两手抓两手硬，政府监管要坚持有利于发挥市场作用，不干预企业生产经营活动，不干预市场机制正常运行这样一些原则。　　四发展与减碳。实现碳达峰、碳中和，将是伴随我国全面建设社会主义现代化国家全过程的长期任务，去年是碳达峰、碳中和元年，相关工作取得了积极进展。但也出现了急躁冒进，一刀切、层层分解能耗“双控”指标，拉闸限电，以及煤炭企业、煤电企业贷款难等问题，在相当程度上导致去年第三季度，特别是9月份的制造业发展受挫。去年的中央经济工作会议对此进行了纠偏，二十大提出积极稳妥推进碳达峰、碳中和。我理解就是要在减碳过程中，要更好处理好以下几个方面的关系：　　1.减碳与增长。减碳要建立在经济增长基础上，不能为了减碳而人为压低经济增长。　　2.减碳与安全。减碳要建立在能源安全供应基础上，减碳不是要减少能源消费，碳达峰、碳中和不是能源消费达峰，更不是电力消费达峰。不应该控制包括可再生能源在内的能源消费总量，而应该通过市场机制控制高碳的化石能源消费总量的过分增长。　　3.减碳与减煤。煤炭是碳排放大户，减碳必须减煤，但要立足国情，先立后破，一定意义上，在我国新能源的建设规模取决于新能源的消纳规模，而新能源的消纳规模一定意义上取决于煤电灵活性改造的规模。　　4.减碳与能耗强度。现在的高载能是高排放，未来的高载能未必是高排放的，我国能源强度高是发展阶段和资源禀赋共同决定的，需要从全局和长远统筹考虑，不能单纯通过控制“两高”行业供给的方式降低能耗强度。　　5.政府与市场。减碳需要政府积极引导，更需要充分发挥市场的作用，应该实行市场调节为主，政府调控为辅的仿真。　　五是发展与共富。共同富裕是中国特色社会主义本质特征，是中国式现代化的鲜明特点，我国发展已经到了推动共同富裕的阶段。推进共同富裕是当前和今后一个时期国家发展的战略任务和目标，如何推进共同富裕，就是首先要通过全体人民共同奋斗，把蛋糕做大做好，然后通过合理的制度安排，正确处理增长和分配关系，把蛋糕切好、分好。所以发展与共同富裕的关系很清楚，就是先后的关系。这是马克思主义的基本观点，生产决定分配，没有财富就谈不上分配，没有富裕就谈不上共同富裕。所以推进共同富裕首先要发展。同时分配反作用于生产，发展成果分配不公，两极分化就会影响发展的积极性。同时，分配反作用于生产，发展成果分配不公，平均主义或者两极分化都会影响发展的积极性。可供分配的发展成果就会减少，最终陷入贫困陷阱。我国改革开放之前的平均主义，大锅饭极大影响了企业和劳动者的积极性，经济发展缓慢，可供分配的蛋糕很小，当时20年不涨工资。改革开放后，最先解放思想的领域就是分配，先后回归到了多劳多得，按要素分配，从而助力我国取得了经济长期持续快速发展和社会长期稳定两大奇迹。我国的社会财富以前所未有的速度和规模在增加，同时不同群体间的收入和财产差距也逐步拉大，所以要在坚持高质量发展的同时，把共同富裕提到议事日程，扎实推进。主要的实现路径是提高居民收入占国民收入比重，提高低收入群体收入，促进城乡和区域协调发展，加快农业转移人口市民化，推进要素配置市场化，加强政府对收入分配的调节，促进基本公共服务均等化等等。　　六是长期与短期。处理好这类关系主要是要防止三种倾向：一是防止短期给长期留下后遗症，现在的紧迫任务是立促经济增长重回合理区间，需要加大政策力度，但要把握好度，防止用力过度、过猛可能带来的风险隐患。防止再出现前期刺激政策消化期，所以财政要可持续，货币不可大水漫灌。二是防止长期任务短期化，实现长远目标和任务要久久为功，年年努力，不能都打成攻坚战、歼灭战，长期积累的问题必须一步一步解决，不能指望一天就面貌大变，一夜解决问题，所以不应该什么事儿都要求限期完成，完不成就问责，否则很容易出现长期目标短期化、应急化。三是防止长远任务短期不努力，长远任务需要从一个个的短期做起，打持久战总要打，所有的长远问题都需要从某一个时点的一个个的短期去干，不能因为是长远问题就不出手，击鼓传花。　　七是要处理好发展与安全关系。发展必须注重安全，不安全的发展是不可持续的，但不发展是最大的不安全。　　八是要处理好发展与环保的关系，发展不能以牺牲环境为代价，但最终解决环境问题需要久久为功。　　九是要处理好抓落实与问责的关系。各项工作都要抓落实，但抓落实不是所有工作都要层层分解，都能分清每个人的责任，所以要科学精准问责。　　十是要处理好激励与约束的关系。既要加强对企业和公职人员的约束，也要注重健全激励机制，助力干部敢为、地方敢闯、企业敢干、群众敢守。　　十一要是处理好一般与特殊的关系，既要把握特殊的国情、省情、县情，更要遵循一般规律。

金融界2022-12-25

民生策略：等待转机

荐：有色（铜、金、钼、铝）和能源（油、煤炭）；对运输系统重构：资源运输、特种运输等；重资产的重估是重要方向，包括：炼厂、电信运营、电力运营；为经济相关资产布局：保险、银行、房地产；成长股投资将更多被产业政策所驱动，推荐主题：元宇宙（传媒）、数字经济。　　风险提示：宏观政策变化超预期，海外超预期衰退。

金融界2022-12-25

中信证券：需求或是关键变量煤炭行业明年下半年景气或重新扩张

中信证券研报指出，展望2023年，国内煤炭产量和进口量或都有温和增长，经济回暖下需求也有望扩张，预计行业供需将维持平衡。随着海外能源价格中枢的回落，预计国内部分煤种价格将略有波动，但行业景气整体将保持高位。我们认为2023年板块投资逻辑主要在需求端，我们看好下半年行业需求的恢复，板块届时或迎来新一轮需求驱动的行情。

金融界2022-12-25

中银策略：压制因素缓和，高质量慢牛新格局开启

基数导致景气分位降低且减速的周期资源类煤炭/石油石化等一级行业，数量相对较多的是低基数导致景气分位提升且加速的行业，如自身周期主导的农林牧渔以及商贸零售、消费者服务、计算机等此前营收盈利受疫情扰动较大的行业。　　　　在23年次年g占优行业的筛选过程中，我们的筛选标准主要聚焦在基数原因贡献较少的景气高分位且加速，以及同时满足21/22年估值压缩较为充分、22年行业跌幅较深条件的行业。从估值挤压角度来看，无论是从无风险利率开始上行的21年一季度或22年年初开始统计，以电子为代表的成长行业估值压缩幅度都较其他行业更为充分，行业指数跌幅角度也呈现同样特征。而对于可选消费类行业来说，板块过去一年反复经历政策预期博弈，估值和指数收益率并未出现明显挤压，且“二十条”后估值修复较为迅速，快速向常态化终局靠拢，因此板块虽然23年有低基数带来的业绩弹性但并无明显估值优势，仅建议关注估值业绩匹配度高且具有一定困境反转逻辑的细分方向。　　从盈利潜在弹性及估值视角综合判断，次年g角度：电子、医药、机械、计算机及传媒行业23年整体表现或更占优。　　　　3.2 复合g视角　　复合g视角：“高质量行业”或将成为资本市场下一个三年强复合g角度的核心新主线。　　考虑市场整体在疫情前后经历了一轮完整的估值扩张到估值收缩的过程，选取样本公司（全部2020年前上市公司为样本，2022年三季报样本业绩覆盖度90％）2019-2022年对应一级行业的区间业绩累计涨幅与累计相对收益做对比，以期大体过滤估值端扩张收缩的扰动，结果可见，复合g仍为行业超额收益的主导项，呈现出较强的解释力。　　从超额收益行业分布（第一象限）来看，盈利累计占优的行业除了具有一定盈利韧性的消费大类食品、医药行业外，过去三年核心复合g主线主要为电新、煤炭为代表的新旧能源方向。　　尽管新旧能源表征的能源转型时代仍在如火如荼展开，但部分子行业增速和渗透率在三年的高速发展后，斜率已有所放缓。展望来看，伴随着二十大报告清晰指出的迈入社会主义现代化强国的目标确立，“高质量发展”被赋予更重要的时代意义，这一强力目标所对应的“高质量行业”或将成为资本市场下一个三年强复合g角度的核心新主线。　　　　　　根据我们复合g视角的“SCRIPS筛选框架”构建的打分体系：（S1）Supply and Demand 供需格局持续优化。（C）Ceiling 行业天花板/市场容量较高。（R）ROE 高/趋势向上，相对盈利增速趋势向上。（I）Industrial policy政策支持&；；产业结构。（P）Productivity生产效率提升。（S2）Slipplied Bike Chain 产业链薄弱环节。新能源、半导体、军工、专用/通用/3C设备、生物制药等所代表的相关方向或将成为“高质量行业”的代表。　　综合次年g+复合g筛选结果，电子、医药、机械是我们行业比较方向的主要超配选择：　　推荐1——电子：23年业绩预期分位高且加速，半导体提前周期反转+自主可控+消费电子弹性　　2023年电子行业整体盈利增速预期较好，拆分来看，半导体子行业一方面受益于国产晶圆厂扩产及国产化渗透率持续提升的产业趋势，营收盈利仍保持高增趋势，另一方面全球半导体行业下行周期有望于2023年下半年触底回升，半导体领域贝塔和阿尔法有望在23年形成共振。消费电子子行业，当前手机库存水平下降明显且23年出货量较22年超跌状态或有明显好转。此外，创新周期起点的折叠屏、汽车电子，AR/VR爆发在即，传统消费电子企业具有卡位优势，类似于赋予当前板块隐含看涨期权，业绩的边际改善与潜在弹性值得重视。　　　　推荐2——医药：估值挤压充分，盈利预期向上新起点　　从复合g视角而言，医药行业ROE长期较高且边际有望重新向上，其多个子行业都具有较高的行业天花板/市场容量。对于过去压制板块基本面的如集采等政策因素开始迈向政策周期的后半段，且政策结构向创新药领域倾斜，更多强调合理与科学，边际好转信号频出。估值层面而言，尽管医药内部不同子行业估值高低分化仍明显，但在无风险利率23年趋势下行背景下，分母端对部分高估值子行业而言也不再构成主要约束，市场对估值的容忍度将逐步修复，再考虑行业当前整体估值挤压明显，处于历史极低分位，基金仓位及指数收益率亦压缩明显，配置角度来看安全边际凸显。过去三年，尽管疫情推动了检测/疫苗/特效药等子行业明显受益，但与西方发达国家对比，仍然暴露出我国医药行业在高端生物制药/疫苗领域的巨大差距，医疗基础设施建设迫在眉睫，在逆全球化以及行业被制裁背景下，这种差距所隐含的补强迫切性也进一步显现。　　推荐3——机械设备：新旧机械齐发力，2023业绩预期分位高且加速　　2023年传统工程机械领域有望在地产企稳及基建投资力度增强的背景下同步触底反弹，预计销量降幅较22年有明显缩窄，边际改善较为明确。船舶制造领域订单进入上行周期，集运/油运/军用船舶订单量及订单价格或双升，有望实现景气双击。3C设备领域，智能手机终端低景气计价充分，AR/VR渗透率早期设备先行的逻辑充分，机器人/机器视觉在制造业生产效率提升领域具有广泛且强劲的下游需求支撑。高端专用/通用设备领域，不仅具有受益顺经济周期的贝塔逻辑，在高质量发展、产业链补缺补强，制造业升级等产业政策支持下，风光电半设备/机床刀具等细分设备领域都具备较强的阿尔法属性。　　中观跟踪及行业配置　　4.1 短周期走向扩张前期，关注硬科技与可选消费投资机会　　2023年宏观经济短周期预计进入扩张前期，可选消费、硬科技相对占优。历史规律来看，短周期的四个不同阶段均有较为明显的占优行业。周期资源品类行业具有较强的顺周期属性，在扩张前期和扩张后期均取得明显超额收益，特别是在扩张后期时，表现相对其他行业明显更占优，而金融、建筑地产则往往是在衰退后期有较明显的超额收益。扩张前期，受益于收入与消费预期回暖的可选消费迎来较优配置时机，与之相对比，必选消费则体现出明显的“防御”属性，在衰退前期明显跑赢其他行业，公用事业也有与必选消费类似的市场特征。而科技和高端制造行业明显受益于流动性宽松，流动性相对充裕的衰退后期和扩张前期行业均有明显超额收益，或许是由于软科技的服务属性相对更稳定，其在衰退后期的逆周期属性更加明显，而硬科技在扩张前期表现相对更优。　　　　需要注意的是，上述基于历史规律的统计和总结是基于行业的最基本特征进行的，实践之中很多行业不仅具有单一风格特征。例如白酒、医疗器械、医疗服务等，兼具必选消费特征与成长性，在扩张前期和衰退前期均有较优的市场表现。　　2013年与2020年下半年与2023年经济环境相仿，两年中均是行业景气周期上行的硬科技与可选消费行业表现占优。2012年我国经济增速显著下滑，GDP增速由上年的9.55％迅速下滑至7.86％，经济下行之下央行数次降准降息、地产基建相关刺激政策纷纷出台，2013年经济有所企稳复苏，2020年下半年，在有效的疫情管控下，经济迅速从疫情的重大冲击之中逐渐缓解，企业纷纷复工复产。2013年、2020年下半年与2023年经济环境相仿，特别是2013与2023年均属于第二库存周期的扩张阶段，也都面临着增长中枢下行背景下主导产业的选择与转换，可对标性更强。　　2013年与2020年下半年行业上均是硬科技与可选消费行业占优。2013年、2020年下半年市场行情均有显著分化，创业板表现优异，2013年上证指数下跌6.7％，而创业板指则上涨82.7％，2020年下半年上证指数上涨21.4％而创业板指则上涨43.3％。行业上，2013年，4G周期、移动互联网浪潮下传媒、计算机、通信、电子等行业领涨市场，军工、电新、医药等也有不错表现，地产政策趋于宽松之下，地产后周期相关的家电、轻工涨幅也居于前列。而2020年下半年，复苏预期之下消费者服务、食品饮料领涨市场，受益于能源革命的电新及军工等硬科技及“促销费”政策下受益的汽车、家电等受可选消费品也有不错表现。　　　　4.2 主线一：部分产业趋势与政策导向双利好的高端制造　　信创有望持续受政策支持，行业信创渗透率仍有广阔空间。“二十大”报告中反复提及“安全”，将“国家安全”提升至“民族复兴的根基”的高度，推进国家安全体系建设有望成为未来5年的重要战略方向，信创行业是国家科技安全建设的重中之重，有望成为政策重点关注和支持对象。　　多年以来政策的持续支持下，信创行业已经逐步从“不可用”过渡到“可用”，并进一步发展到“好用”。2022年10月28日，《全国一体化政务大数据体系建设指南》发布，提出“2023年底前，全国一体化政务大数据体系初步形成，基本具备数据目录管理、数据归集和开放等能力显著增强，政务数据管理服务水平明显提升，到2025年，全国一体化政务大数据体系更加完备，政务数据资源全部纳入目录管理”，党政信创仍有望进一步下沉拓展，而行业信创的新市场拓展则有望带来更广阔的增长空间。2017年6月1日《网络安全法》正式实施，定义了关键信息基础设施的范围、保护的主要内容等。法案指出：“国家对公共通信和信息服务、能源、交通、水利、金融、公共服务、电子政务等重要行业和领域，在网络安全等级保护制度的基础上，实行重点保护。”在这一基础上，也即形成了信创党政+关键行业+其他行业的信创“2+8+N”体系。目前来看，八大关键行业之中，金融信创渗透率最高，电信次之，而其他的关键行业渗透率仍然较低，仍具有较为广阔的成长空间，“自主可控”的政策定调之下，相关行业信创有望加速发展。关注技术相对成熟、生态不断完善的CPU、操作系统、数据库、办公软件。　　　　2023年军工行业处于产能大年，“以销定产”模式下行业需求预计旺盛，大飞机商业化有望拉动航空及军工电子产业链。军工行业具有显著的“以销定产”特征，近年来航空产业链、军工电子等高速扩产，下游需求预计旺盛。此外，2022年11月8日，珠海航展C919再获300架大单，此前中国商飞已累计获得28家客户815架C919订单。C919产业链复杂、附加值高，涉及从设计研发、生产制造到运营维修的复杂流程，设计研发主要由高校和科研院所负责，制造产业链上游包括合金、复合材料等原材料，中游涉及零部件、机载系统、动力系统、机体制造等，其中机载系统主要包括机电系统、航电系统等。航空产业链、军工电子有望受益于“大飞机”商业化。　　　　工业机器人、工业母机等高端机械行业有望受益于制造业复苏。工业机器人、工业母机均是进口替代需求旺盛的高端机械行业，是二十大“推进新型工业化、建设制造强国”的重中之重，对于提升我国工业自主可控有重大意义，有望持续获得政策支持，且从历史经验来看，作为工业生产的基础设施，工业机器人、工业母机的产量与制造业投资高度相关，伴随经济复苏、制造业回暖，行业需求有望迎来回升。　　　　集采政策压力边际缓和，优化防疫之下医疗器械、CRO等有望迎来估值修复。2022年9月的“脊柱国采”、2022年10月福建牵头的27省“电生理集采”等均设立了保底中标价，第六批、第七批集采平均降幅均为48％，较此前历次集采有明显下降，同时国家医保局明确创新医疗器械确定不纳入集采，集采政策压力边际有所缓和。此前2022年9月国常会为包含医院、高校、职业院校、中小微企业在内的九大领域的设备购置和更新改造提供1.7万亿贴息贷款，医疗器械需求有望迎来爆发，叠加12月防疫政策有所优化，关注医疗器械行业投资机会。此外，CXO在手订单仍维持高增速，在2021年的高基数之下订单仍维持50％以上的增长，行业2023年仍有望延续高景气。　　　　半导体设备、材料及设计2023年兼具成长性与周期性双重利好。作为科技“卡脖子”的重点领域，半导体行业有望获得科技自主可控政策的持续支持。尽管半导体行业处于下行周期，但中芯国际、长江存储、积塔半导体等下游主要晶圆厂逆势扩产，半导体设计、设备及材料有望受到拉动。而从半导体周期来看，Omdia预计当前的下行周期将在2023年第二季度触底，并可能在下半年开始全面复苏，行业有望迎来周期性与成长性的双利好。　　　　相关法律法规加速落地，汽车智能化迎来渗透率高增拐点。一直以来相关法律法规方面的空白是限制智能汽车发展的重要痛点之一，2022年下半年以来，相关法律法规落地加速，2022年6月的党的十八大以来工业和信息化发展成就发布会上，工业和信息化部副部长辛国斌表示：“2021年示范区自动驾驶模式下，真实道路测试的总里程约308万公里，可统计的事故有21起，平均每14.7万公里发生一次”，该数据处于国际先进水平，辛国斌进一步表示将“出台自动驾驶的功能要求、信息安全等重要标准，并适时开展准入试点，推动智能网联汽车产业发展”。深圳、上海等地先后出台管理条例，11月工业和信息化部会同公安部组织起草了《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知（征求意见稿）》，随着相关法律法规空白逐渐被填补，汽车智能化落地预计将更为顺畅。此外，当前L2级别自动驾驶已相对成熟，L3级别也已具备一定的技术竞争力，据亿欧智库预测，至2025年L2、L3渗透率有望分别达到35％、6％，较2022年预期的15％、1％显著提升。　　　　4.3 主线二：部分受益于经济复苏同时行业具有反转动力的可选消费　　游戏行业政策口径转向，行业有望迎来估值修复。11 月 16 日，人民网发布财评《深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》指出“电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为对一个国家产业布局、科技创新具有重要意义的行业”，“游戏科技在助力5G、芯片产业、人工智能等先进技术、产业发展中起到了重要的作用”，财评肯定了游戏产业的重要价值，而游戏版号来看，2022年4月以来游戏版号恢复发放。前期游戏行业持续面临的政策压制有望迎来转折，行业有望迎来修复。国内游戏市场预期稳步恢复的同时，政策也积极鼓励包括游戏在内的文化产业走出去，2022年7月，多部委联合印发《关于推进对外文化贸易高质量发展的意见》，再次强调积极培育包括网络游戏在内的文化产品出口竞争优势，并提出到 2025年形成一批具有国际影响力的数字文化平台和行业领军企业。游戏出海进程有望受政策驱动加速。　　　　经济进入扩张前期，消费电子景气有望回暖，特别关注VR产业链及元宇宙需求爆发机会。2022年以来，消费电子景气整体表现弱势，但从历史经验来看，消费电子行业景气度与经济周期密切相关，伴随经济复苏，消费电子行业有望迎来触底反弹。并且尽管当前消费电子整体弱势，但结构上仍有苹果产业链、VR等相对亮眼的戏份赛道。根据wellsennXR数据显示， 2022年三季度中国VR销量27万台，同比增长245％，2022年VR产业链进入需求爆发阶段，2023年苹果MR等新品预计上市，VR销量有望维持高增速，关注VR产业链及元宇宙投资机会。　　　　造纸行业有望迎来成本端下降与需求回暖双重利好。冬季过后欧洲能源危机有望一定程度缓解，2023年海外主要纸浆供应产能有望较2022年进一步释放，叠加全球经济衰退影响，造纸行业成本端浆价有望进入下行周期。同时历史经验来看，在社零回暖区间，白板纸、瓦楞纸、箱板纸等的价格往往趋于上行，2023年随经济逐步进入扩张前期、消费预期回暖，行业需求端有望迎来上行，有望迎来利润修复。　　　　4.4 主线一、二中的绝大多数高端制造和可选消费行业具备高估值性价比　　主线一、二中的绝大多数高端制造和可选消费行业具备高估值性价比。对于风格轮动中占优、行业景气周期向上的行业，仍需考虑期高景气是否已被市场充分预期及消化，综合考察上述主线一、二中各行业与所有行业估值情况，主线行业中除工业机器人外，其余所有行业市盈率分位数均处于50％以下，具备较高估值性价比。　　2023年行业配置建议关注：1）部分产业趋势与政策导向双利好、估值合理的高端制造：信创、国防军工（航空产业链、军工电子）、高端机械（工业母机）、医药（医疗器械、CXO）、半导体（设计、设备、材料）、汽车智能化；2）部分受益于经济复苏同时行业具有反转动力的可选消费：游戏、消费电子、元宇宙、造纸。　　　　策略专题　　5.1 发展高质量产业：政策推动产业结构转型升级　　二十大报告提出：要坚持以推动高质量发展为主题，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。其中，产业层面需要着力提升产业链供应链韧性和安全水平，建设现代化产业体系。近年来，随着中国经济发展进入新时期，传统的主导产业已无法提供更高的边际收益，我们已进入仰仗创新作为主动力的发展阶段。随着贸易保护主义抬头，经济全球化遭遇逆流，新冠肺炎疫情对全球生产网络产生了巨大冲击，新工业革命对全球产业链布局的塑造日益深化，全球产业链呈现出本地化、地区化趋势，产业链分工的逻辑和形态发生了很大变化。在此背景下，我们理解产业政策的重点落在了发展高质量产业上，通过提升产业基础能力，以锻长板和补短板为抓手，最终促进整体产业链转型升级，从而提高我国产业链安全性、稳定性和竞争力。　　　　　　我们所定义的高质量产业，是以顺应技术突破和发展重大需求为基础，综合考虑附加值厚度、产业链长度、正外部性强度，对经济社会全局和长远发展具有重大引领带动作用的产业。类似的概念市场多有讨论，比如战略新兴产业，2010 年《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》明示了节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车等七大战略性新兴产业；再如新主导产业，我们在报告《新型战略性工业化下的主导行业选择》中军工装备、人工智能、新能源汽车、工业互联网、智能制造等行业最符合当前阶段的时代需求。相较已有定义高质量产业更加强调即期对经济增长的支撑能力以及对国家安全主题的响应，我们认为主要覆盖以下四块：（1）有国际竞争力的战略新兴行业；（2）能推动传统行业升级的技术行业；（3）挂钩国家安全、自主可控的战略性行业；（4）惠及民生福祉、推动共同富裕的战略性行业。　　高质量产业中有国际竞争力的战略新兴行业我们认为目前优势较大的主要在5G 、新能源汽车、人工智能、量子计算、生物医药等领域，这几个行业的共性是产业链都较为复杂，国内产业链配套基本完整，技术领先性在世界上有一定优势，诸如5G 、新能源汽车、人工智能行业的国内产能在全球市场已有一定份额，已经出现了行业性的龙头公司。上述行业是典型的知识与资本密集型创新驱动行业，目前已经有了一定的发展积累，能够供应中高附加值产品用于出口，同时前向、后向效应显著，产品的生产不仅需要产业链上下游多方主体间广泛参与，也能够调动政府部门间通力协作，有利于短期内区域经济建设以及产业转型升级。　　　　高质量产业中能推动传统行业升级的技术行业我们认为焦点在于双碳目标下围绕传统行业降低单位能耗的主题，聚焦新能源（光伏、风电、氢能）、低碳环保、资源回收等行业。新能源行业助力全球减碳大目标，中国能源结构转型加速新能源发电渗透率提升，新能源装机占比提升的硬性要求驱动行业高增速。低碳环保行业主要涉及低碳冶炼技改、火电机组改造、碳捕集碳回收以及绿色建材，助力电力部门、工业部门、建筑等重碳排部门减碳、脱碳。资源回收行业涉及战略资源安全，助力产业链闭环降本，建议关注动力电池回收、工业金属回收、废旧材料回收等细分领域。　　　　高质量产业中挂钩国家安全、自主可控的战略性行业我们认为主要在硬科技领域，短期补短板需求较为急迫的领域是集成电路、操作系统与工业软件、数控机床、精密仪器以及大飞机，长期在硬科技树中的弱势领域都有补短板需求。目前我国产业链面临着三大外部风险: 一是断供风险，二是自主可控风险，三是全球供应链重构风险。集成电路和操作系统与工业软件两块是近几年受海外政策影响最大的领域，以美国《芯片与科学法案》为代表的他国政策集建立了严苛排他性科技产业机制，限制了重点领域先进科技成果的出口，因此这两个行业的发展更具紧迫性，有望获得更多的政策倾斜。数控机床、精密仪器以及大飞机是传统的弱势行业，长期以来依赖进口，目前我国已迈出自主化建设的第一步，未来有望进入行业的高速发展期。　　　　　　高质量产业中惠及民生福祉、推动共同富裕的战略性行业建议关注土地流转、现代农产品加工、保障性住房以及大众消费升级（文化休闲、健身运动、宠物娱乐、养老康健）。共同富裕愿景下获利行业一是做大蛋糕的行业，二是分好蛋糕的行业，三是民生消费领域。做大蛋糕这块我们建议重点关注乡村振兴领域，例如土地流转、现代农产品加工板块，土地流转是要素市场化改革的重要一块，通过鼓励农民土地经营权入股发展农业产业有助于提升农民非劳动收入；现代农产品加工是通过对农业的工业化改造提升产成品附加值，有利于提升初次分配中农民的获得权重。分蛋糕这块我们建议关注保障性住房建设，近年来保障性住房制度体系不断完善，保障房建设有望成为房地产链新的增长点。大众消费这块，共同富裕目标下，橄榄型社会的形成将有效提振居民消费能力和意愿，伴随代际更替，新的消费习惯上会倾向科技、便利、健康属性以及情感价值需求，推荐关注文化休闲、健身运动、宠物娱乐、养老康健领域。　　5.2 个人养老金：新资产项正式启航　　个人养老金正式落地，新资产项进入发展萌芽期。2022 年 11 月 4 日，人社部牵头五部门出台关于个人养老金的四大政策文件，标志着国内个人养老金正式落地，于国内36个城市试点。个人养老金落地后，我国已初步建立三支柱养老体系，即以基本养老保险为第一支柱，以企业年金和职业年金为第二支柱，以个人养老金为第三支柱。当前我国养老体系以第一支柱为主，第二支柱为辅，第三支柱尚处萌芽期。人社部数据显示，截至2021年底，中国养老金结存金额13.6万亿元，其中，第一、二、三支柱养老金占比分别为67％、32％、1％，第一支柱独大，第二支柱占比偏低，第三支柱几乎缺位。　　　　节税效应显著，个人养老金对中高收入群体存在吸引力。根据税务总局发布的《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》，国内个人养老金税收将采用EET模式，即在个人养老金的购买阶段、资金运用阶段免税，在个人养老金领取阶段（优惠）递延纳税。具体细节上，初期参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000 元；领取环节，个人领取的个人养老金单独按照 3％的税率计算缴纳个人所得税。结合个税阶梯税率表，我们发现，对于边际税率档位大于3％的个人纳税者，从终值角度出发参与个人养老金都是划算的，都存在节税效应；由于目前个人养老金账户在退休前无法提取，其与自由可支配资产养老金比较时存在流动性折价，以美国传统IRA计划为例，美国传统IRA在59.5岁之前支取IRA 资金需要缴纳提取额的10％作为罚金，因此对于距退休时间较长的人群在考虑个人养老金投资决策时也需考虑这点。　　　　个人养老金有望成为家庭主要资产项，能够极大促进金融市场的发展。从发展较早的国家经验看，个人养老金的快速发展催生了一种养老金社会主义化趋势，即养老金成为居民财政配置主要资产项，养老金投资机构在资本市场地位举足轻重，影响市场整体偏好。以智利为例，1981年智利确立以个人投资账户为基础的个人养老金制度时，其国内上市公司市值仅为 GDP的 26.6％，资本市场基础薄弱；到 2017 年，当智利个人养老金规模占 GDP 比例为 72％时，股票市值与GDP 之比也提升到 106.35％。此外，衡量金融市场深度的重要指标之一“M7-M1”在个人养老金计划推出后也得到了长足发展，从1981年占GDP的27.7％增长到2000年的87.5％。同时，个人养老金能够和资本市场形成良性互动，共同发展。以个人养老金发展相对较好的美国为例，个人养老金制度建立40年来，在 IRA 等制度安排下，个人养老金与公募基金互相促进，资产规模稳步增长，带来资本市场的长期繁荣，带动创业创新，促进美国经济持续增长。从OECD国家数据看，2020年OECD国家个人累计制养老金计划存量平均占到GDP的99.9％，中位数26.5％，同期我国为4.1％，横向比较成长空间广阔。　　　　再平衡效应：个人养老金长期入市有望推动股市潜在风格变化，成长、周期风格更为受益。再平衡效应主要来源于养老金新增资金入市对整体机构偏好产生的影响，总量上来源于缴纳个人养老金群体累计存入的金额，我们预测远期2050年这一部分将达到GDP的20％；结构上来源于权益仓位的提升，2020年OECD国家个人养老金权益配置比例平均为30.2％，而当前国内养老产品/年金产品这一比例通常在10％附近，有较大提升空间。最近四个季度与目前专业投资机构持仓风格分布相比，养老金产品高配了成长、周期板块，低配了金融、稳定、消费板块。假设中期2025年第三支柱个人养老金存量额达到GDP的2％，我们认为再平衡效应的存在将推动机构长期投资风格提升成长、周期的权重。　　　　？　　5.3 中国特色估值体系：关注央企系统性低估的修正　　估值维度我们推荐中国特色估值体系建设对央企板块估值提升的推动。易会满主席在金融街论坛上提出的“探索建立具有中国特色的估值体系”论断是年末资本市场讨论的热题，后续上交所也发布了《中央企业综合服务三年行动计划》，旨在推动央企估值回归合理水平。上市央企低估值的情况在A股市场长期存在，特别是今年以来我们观察到有很多经营发展稳健、质地优良的央企股价跌破了净资产。从上交所的统计数据看，2022年前三季度，上交所央企营业收入、净利润占上交所整体营收和利润均超过50％，但其市值仅占上交所总市值的40％左右；整体PE约8倍，低于上交所整体PE 13倍。央企低估值的情况不能简单归结于市场有效性不足，从企业自身层面看，央企上市公司成熟度高、平均盘子都很大，也有行业特性，这部分因素导致的低估是结构性低估；另一层面从市场整体看，A股上市公司存在显著的流动性溢价，换手率高的公司更容易获得高估值，市场追求以公司的财务价值定价，而央企上市公司换手普遍不活跃，自由流通股比普遍较低，散户为主体的投资者结构无法给央企的社会贡献准确定价，这部分因素导致的低估是系统性低估。　　　　我们认为当前时点，具有中国特色的估值体系建设活动的第一阶段目标就是推动央企板块估值修正，为后续更多的资本市场操作创造前提条件。在此前的国企改革三年行动方案中，以及对部分试点企业提出了市值管理上的目标，提出“重视市场反馈，合理引导预期，提升上市公司价值”。从上交所发布《中央企业综合服务三年行动计划》看，推动央企板块估值修正的抓手主要有两块，一是提升与投资者沟通的能力，提高透明度与信息披露质量，这块是目前民营企业显著做得更好的领域；二是通过开展央企专业化整合，推动打造一批旗舰型央企上市公司，预计后续央企平台资本运作、并购重组和子公司分拆上市动作的概率也会提升。　　具体落到估值修正上，我们认为结构性低估（规模因子、行业因子、风格因子等）是客观上较难变化的，因此更应该关注系统性低估（流动性因子、投资观念等）的修正。流动性层面，经验证据表明换手率对估值有正向贡献，因此如何提升公司对投资者吸引力是下一步工作的重点，包括提升与投资者交流的频率、更高频次组织公司调研活动、及时回应市场关切问题、盘活战略性持有股本都是可以提升流动性因子表现的重要手段；而投资观念的改变则依赖于投资者教育以及投资者结构的演变，长期资金以及机构投资者比例的提升能够更好的弱化投资的短期财务目标，赋予公司的分红价值以及社会价值以更高的决策权重，一个可参考的范式为ESG准则。ESG准则侧重于上市公司社会价值的衡量，广受国际机构投资者认可。在今年5月发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》中，国资委对于央企ESG信息披露做出了进一步规范，2022年推动更多央企披露ESG专项报告，力争到2023年实现全部央企发布ESG专项报告，而2021年只有41.52％的央企发布过独立的ESG报告，从未发布ESG报告的央企占比达21.45％。通过推动ESG信息披露规则加快落地，央企的社会价值有望得到更广泛的认可，最终在央企的估值上有所体现。　　　　风险提示　　（1）逆周期政策力度或发力效果不及预期：经济的有效复苏仍待逆周期政策的进一步发力，逆周期政策力度或发力效果不及预期可能对复苏进程形成拖累；　　（2）疫情发展超预期恶化：当前新冠疫情形势仍然严峻，病毒变异进程仍未停止，仍具有较高的不确定性；　　（3）俄乌局势发展超出预期：俄乌局势演变对于全球经济、国际局势都具有较为重要的影响，俄乌局势发展超出预期或对我国经济或股票市场造成冲击。

金融界2022-12-25

全国社会保障基金理事会副理事长陈文辉：中央经济工作会议有六大投资机会

此外，立足我国以煤为主的能源结构，加大煤炭清洁开发利用的投资。加大新能源上游产业投资，在全球范围布局锂、镍等核心矿产资源，确保我国新能源供应链安全。　　四是经济高质量发展掀起的并购潮。中国经济向高质量发展转型的过程中，很多粗放增长的企业将被市场淘汰，头部企业通过并购可以快速提升市场份额，巩固行业地位。产业链供应链的重构，也为市场主体提供大量购并机会。资本为龙头企业提供并购资金，在助力经济提质增效、产业链安全可控的同时可获取良好回报。　　五是长寿时代与老龄化带来的产业变革。随着人类寿命延长，各种疾病的病发率显著提高。生物、化学、计算机等底层学科进步，推动医学研究水平大幅提升，生物制药在包括癌症治疗在内的各领域不断取得突破，吸引大量人才和资本，医药投资迎来黄金期。此外，老龄社会对保健、康养、护理等需求将大幅攀升，带动老年消费、助老服务等老龄产业快速增长。资本提前布局银发经济，既有可观的预期收益，还能为社会增加医疗、保健和老年服务的供给，为迎接老龄社会打好基础。　　六是新时代消费观念变革。如今，中国已全面建成小康社会，国民的消费观念也将随经济水平的提升逐步发生变化。首先，更加重视健康。人们选择商品时会更多考虑健康因素，例如无糖饮料价格较贵，口感也不太好，但却越来越受消费者欢迎。其次，更加重视个性化需求。数字化时代，商家可以更好地捕捉消费者个性化需求，也有能力实现部分产品的个性化生产，小批量、定制化正在从奢侈品牌转向大众品牌，引领新的消费潮流。最后，更加重视产品碳排放。随着可持续发展理念的推广普及，高碳消费将逐渐成为一种不文明现象，人们越来越倾向低碳、零碳产品。消费理念的变化将深刻影响企业的竞争力，资本可沿着新消费理念发展趋势投资布局。

金融界2022-12-25

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