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又一个信号表明日本央行将逐渐退出宽松！

任日本央行行长植田和男上个月将10年期日本国债收益率上限的“参考”点定为1%，可能也是朝着回归更传统政策迈出的一步。摩根大通证券首席日本经济学家藤田绫子表示：“就日本央行而言，市场操作的变化往往发生在宣布实际改变之前……市场参与者在宣布之前就清楚地意识到这些变化。” 日本央行在2020年底成为日本股票最大持有者时，股市首次触及三年高点。当时日本央行面临严厉批评。而目前，日本全国的土地价格已连续两年整体上涨。在东京的核心地区，二手公寓的均价在过去五年上涨了约40%后，已突破1亿日元（660,450美元）。尽管购房者一般避开二手公寓，但首都的房价飞涨，超出了平均收入在550万日元左右的家庭的承受能力。 SMBC Nikko Securities的J-REIT分析师Hiroshi Torii表示：“日本央行停止购买是很自然的事情，我认为他们现在不会进入市场……房地产价格一直保持在相当高的水平，因此没有必要进一步提振。” 虽然减少购买对这两个风险资产的购买影响不大，但如果日本央行开始减持，以明确政策正常化的迹象，那么影响可能会大得多。根据日本央行2022财年的财务报表，截至3月底，日本央行持有的J-REIT价值为7,350亿日元，而ETF价值为53.2万亿日元。日本央行前官员山冈表示，缩表才是该行资产购买计划的真正问题。日本央行不太可能在植田和男任中解决这个问题，因为保持通胀稳定本身就已经是个足够大的挑战。植田和男的任期至2028年春季结束。山冈说：“出售J-REIT和ETF可能会引发金融市场的巨大冲击……在植田和男任期内，退出将是很困难的。”

金融界2023-11-22

对20年期国债标售的担忧令日本债券市场紧张不安

日本国债收益率下跌引发市场猜测，周二标售的20年期国债可能遭遇需求疲软。 20年期主权债券收益率较11月初1.73%的十年收盘高位稳步下降，周二报1.45%左右。美国和日本的长期利率一直面临下行压力，因美国通胀数据慢于预期，日本上季度国内生产总值（GDP）大幅负增长。 “对20年期国债供需的担忧挥之不去，”SMBC日兴证券利率策略师Kaoru Shoji称。他说，如果收益率保持在1.5%左右，市场投标可能会比较低迷。对日本央行明年上半年将取消负利率政策的持续预期加剧了市场对此次日本国债标售的谨慎态度。

金融界2023-11-21

押注日本即将政策正常化！Pimco下场做多日元

初步举措，即“松绑”YCC，为10年期日本国债收益率提供了更大的上升空间。但迄今为止，这些举措都未能刺激日元持续上涨，因此，投机者正在加大对日元的看跌立场日元，这表明华尔街的一些人担心日元今年的疲软可能会加剧。在截至11月14日的当周，杠杆基金将日元净空头头寸增加至2022年4月以来的最高水平，而许多策略师也预计日元将进一步走软。Jefferies LLC驻纽约的全球外汇主管Brad Bechtel认为，投机交易员可能从此对日元更加悲观。他表示： “现在做多任何东西，做空日元——真的。” 日元的“上行需求”仍在 Sharef表示：“我无法准确预测日本央行将采取什么措施，但他们仍有必要以某种形式继续收紧政策，可能会采取更加渐进的额外宽松措施，也可能采取放弃YCC的形式，最终也可能加息。” Sharef在Pimco的同事之一、美联储前副主席克拉里达（Richard Clarida）上月表示，如果通胀比预期更加顽固，日本央行可能在年底前取消YCC。他在一份研究报告中写道，该央行还可能在明年初将短期政策利率从目前的-0.1%上调至0%。今年9月，日本通胀率一年多来首次降至3%以下，为日本央行认为物价上涨压力已见顶的观点提供了证据。不过，这一数据仍高于经济学家普遍预期的2.7%。据外媒收集的数据显示，Sharef帮助管理包括Pimco通胀应对多资产基金（Inflation Response multiasset Fund）在内的一系列策略，该基金在过去三年的平均年回报率为4.4%，超过70%的同行。另一个可能支撑日元的途径可能是当局的进一步干预。去年10月，在日元兑美元跌破150后，当局开始买入日元。日本财务大臣铃木俊一上周表示，当局将在必要时对日元的突然波动作出反应。本月早些时候，当被问及是否准备干预外汇市场或采取其他措施遏制日元下跌时，日本最高货币官员神田真人表示，政策制定者“随时待命”。Sharef表示：“我确实认为当局感受到了很大的压力，尤其是日元兑美元在150左右，上次汇率达到这一水平时，他们实际上被迫进行干预。这一次，他们还没有做那么多，但我相信他们很担心。”

金融界2023-11-21

诺安基金一周观察：权益市场或迎趋势性修复机会，建议积极布局

年期国债收益率下行12至21bp左右。日本国债利率受欧美影响，亦下行11bp至0.75%。大宗商品方面，包括原油、天然气等能源商品价格持续下行；工业金属价格表现分化，铜价上涨、铝价下跌；黄金和白银贵金属价格上涨；各类农业商品价格涨跌不一。汇率方面，美元指数于周二跌幅明显，最新下跌至103.82，为2023年8月末以来新低。数据方面，周二公布的美国10月CPI数据增长低于预期，通胀压力进一步放缓、弱化了美联储加息的可能。10月CPI同比为3.2%，弱于预期3.3%和前值3.7%；环比0.0%，而预期为0.1%、前值为0.4%。近期能源价格的下跌使通胀缓解了约0.2个百分点，此外电价下行也使得10月通胀增速放缓。核心CPI同比为4.0%，弱于预期和预期的4.1%；环比为0.2%，弱于预期和前值0.3%。汽车价格下跌、租金和住宿成本下降是核心CPI增速弱于预期的原因。10月CPI数据进一步确认通胀下降趋势，而11月能源价格下跌，预计11月通胀继续走弱，预计美联储将继续暂缓加息。欧央行亦公布了10月通胀数据，CPI同比2.9%，环比为0.1%，与预期和前值持平。 QDII基金近期观点诺安油气能源基金：布伦特原油期货价格继续下行，从81.43美元/桶最低下跌至77.42美元/桶，最新收于80.61美元/桶，周度表现为-1.01%，WTI原油期货价格下跌1.66%至75.89美元/桶。能源股票则随美股大盘上涨，标普能源指数上涨1.3%。根据美国能源信息署（EIA）数据，截至11月10日当周美国原油产量为1320万桶/天，与前值持平。根据RYSTAD ENERGY数据，OPEC组织10月产量为2806万桶/天，高于9月的2796万桶/天；其中沙特产量为897.6万桶/天，与9月份持平；伊朗产量增加至301万桶/天，为2018年11月以来新高；俄罗斯为950.8万桶/天，低于9月958.8万桶/天。非OPEC组织10月产量为4724万桶/天，略高于9月的4720万桶/天。库存方面，美国商业原油库存增加360万桶，预期为增加429万桶；库欣原油库存增加190万桶；战略原油库存维持不变，最新战略储备库存为3.5127亿桶，油价走高或影响美国战略库存补库进度。美国商业原油库存和库欣原油库存低于过去五年库存低位，战略原油库存仍处于历史低位。成品油方面，汽油库存减少150万桶，预期为增加106万桶；馏分燃油库存减少140万桶，预期为减少74万桶；汽油库存低于过去五年均值水平、燃油库存接近过去五年库存低位。从年内供需看，供给端预计美国产量维持稳定，OPEC+延伸减产政策；原油总库存低于过去五年低位水平；需求端中国原油消费逐步向好，欧美虽有经济衰退预期但实际影响可能有限。供需各种因素叠加下，下半年供需较上半年转为紧平衡。此外，近期地缘政治局势对油价影响增加。巴以战争等地缘冲突对油价影响明显，以色列和巴勒斯坦均非产油国，如果仅是巴以间冲突对油价影响有限。但如果冲突蔓延至中东其他产油国，如伊朗、叙利亚等，不排除油价仍需计入更多的地缘不确定性溢价。当前较低的原油库存除了给油价提供底部支撑外还会增加油价上行弹性。预计未来一年油价中枢有望上移。诺安全球黄金基金：美国10月通胀增长弱于预期，数据公布后市场下修美联储未来加息的预期，美债收益率回调，国际黄金价格从1940.20美元/盎司上涨至1980.82美元/盎司，周度表现为2.09%。上周VIX指数继续回落，美元指数、实际利率下行，黄金ETF持有量结束了巴以战争以来的流入态势转为减持。对于后市展望，美联储11月议息会议继续按兵不动，未来加息与否仍取决于未来美国经济数据。美国高利率前期已经造成了多家银行破产等金融市场的扰动，制造业也不断萎缩，后期对服务业以及劳动力市场压力也将逐步加大，美国经济增长仍有一轮放缓压力。但在美国目标利率拐点出现前，美国经济增长预期和长端利率以及实际利率走势仍将制衡黄金价格表现。此外，也需关注当前美强欧弱的经济增长预期分化下对汇率变化的影响。受美国财政部发债、美联储缩表减少美债持有、以及当前较为强劲的经济预期影响，预计美债长端收益率仍将维持于高位，短期黄金仍受利率和美元指数压制。但我们预计2024上半年美国经济放缓的迹象或更为明显，而且高利率以及近期地缘政治风险或使得金融市场波动性较前期增加，黄金投资逻辑从短期避险需求逐步向将中长期美联储降息演绎。近期黄金价格受地缘政治冲突和市场避险情绪升温而上涨明显。我们建议投资者积极关注黄金价格走势，关注巴以战争是否有进一步蔓延的可能，逢低逐步增加黄金配置比例以把握黄金投资机遇。诺安全球收益不动产：上周富时发达市场REITs指数上涨4.14%，表现强于发达市场股票。行业层面，各行业REITs均录得正收益，办公、酒店及娱乐、工业、零售REITs跑赢富时发达指数。往后看美联储货币政策对海外REITs市场的影响有望逐步减弱。但亦不应过早预期美联储降息，降息的开启或需更多因素触发，其中包括服务业等经济指标进一步走弱、证券市场的大幅震荡等。三季度业绩REITs公司业绩陆续公布，从超预期强至弱幅度排序依次为酒店及娱乐、零售、工业，对板块业绩预期的上调推动了相关板块的表现。对于业绩展望，工业、特种REITs相较于其他行业有相对优势，但增速将逐步回落，医疗保健和住宅类业绩则相对稳健。结合对联储货币政策的变化及REITs业绩基本面判断，下一轮行情中首选对利率敏感以及估值调整充分、具备较高成长性行业。建议投资者增加对海外REITs的关注，把握中长期配置机会。

金融界2023-11-20

伯克希尔哈撒韦今年第二次发行日元债规模达1220亿日元

田和男已暗示，政策转变将是渐进式的，且日本国债收益率已从近几个交易日的高位回落。尽管日本央行上个月实际上放宽了10年期国债收益率1%的上限，但外国发行人的日元债券发售一直很强劲。外国企业和主权借款人（包括波兰等新兴市场国家）正利用较低的融资成本，因为日本的利率仍低于多数经济体。对于伯克希尔哈撒韦等投资日元资产的海外发行人来说，以日元筹集资金可能是有利的，因为他们不必支付汇率成本。统计数据显示，自4月1日本财年开始以来，日元债券的销售额增长了50%以上，达到约2.5万亿日元，为五年来的最高水平。

金融界2023-11-17

决策分析：下一焦点“习拜会”！中国惊喜让市场更兴奋，人民币大反弹

年低点，并回吐周二的部分涨幅。两年期日本国债出现了自2022年4月以来的最大涨幅，收益率下跌逾3个基点，至0.055%。

云涌2023-11-15

诺安基金周观察：黄金投资的逻辑观察 A股市场风险偏好持续向好

收益率则继续下行，普遍下行3~6bp。日本国债收益率下行3bp至0.84%。大宗商品方面，包括原油、天然气等能源商品价格持续下行；工业金属价格涨跌不一；黄金和白银贵金属价格下跌；多数农业商品价格下跌。汇率方面，五美联储召开议息会议暂停加息，美元指数调整、跌破106关口至最新105.0541。汇率方面，美元指数从105.0541上行至105.8102，人民币兑美元汇率从上周的7.3133升值至7.2850。数据方面，标普指数已完成超90%公司三季度业绩披露。从已披露业绩情况看，实际业绩整体好于市场预期，尤其是利润增速表现明显好于预期，其中可选消费、金融、通信服务和信息科技业绩增速表现靓丽。较强的业绩增长也使得相关行业获得了相对收益。上周公布的欧元区10月服务业PMI终值为47.8，为2021年3月以来新低，综合PMI终值亦下行至2020年11月以来低点；此外9月零售环比继续下滑-0.3%，下行幅度高于预期-0.2%。另外上周公布的美国11月密歇根大学消费者信心指数下行至60.4，不及预期的63.7。数据反映欧元区经济下行压力在增加，市场对美国经济担忧提升。此外，上周美联储主席鲍威尔在国际货币基金组织会议前的讲话中释放鹰派信号，表明美联储愿意进一步收紧货币政策以达到将通货膨胀降至2%的长期目标；美国财政部在上周公布的240亿美元30年期美债中标利率高达4.769%，高出市场预期5.3个基点，创造了2016年有数据记录以来的史上最大尾部利差，美债需求的不足也表现出市场对美联储转向预期偏谨慎。 QDII基金近期观点：诺安油气能源基金：布伦特原油期货价格继续下行，从84.89美元/桶下跌至81.43美元/桶，周度表现为-4.08%，WTI原油期货价格下跌4.15%至77.17美元/桶。尽管巴以地区局势仍不稳定，但受欧盟经济数据疲弱以及EIA下调2023年原油需求增速及原油均价预测，国际油价进一步回落。随着美股业绩期进入尾声，而且能源股票小幅不及预期，标普能源指数下跌3.82%。根据美国能源信息署（EIA）数据，截至10月27日当周美国原油产量为1320万桶/天，与前值持平。根据RYSTAD ENERGY数据，OPEC组织10月产量为2806万桶/天，高于9月的2796万桶/天；其中沙特产量为897.6万桶/天，与9月份持平；伊朗产量增加至301万桶/天，为2018年11月以来新高；俄罗斯为950.8万桶/天，低于9月958.8万桶/天。非OPEC组织10月产量为4724万桶/天，略高于9月的4720万桶/天。库存方面，美国商业原油库存增加77.3万桶，预期为增加100万桶；库欣原油库存增加27.2万桶；战略原油库存连续三周维持不变，最新战略储备库存为3.5127亿桶，油价走高或影响美国战略库存补库进度；美国商业原油库存和库欣原油库存低于过去五年库存低位，战略原油库存仍处于历史低位。成品油方面，汽油库存增加6.5万桶，预期为减少22.8万桶；馏分燃油库存减少79万桶，预期为减少114万桶；汽油库存略高于过去五年均值水平、燃油库存接近过去五年库存低位。上周美国能源情报署（EIA）报告中将2023年全球原油需求增速预期下调30万桶至146万桶/天，将2024年全球原油需求增速预期上调8万桶/天至140万桶/天。产量方面，预计2023年美国原油产量为1290万桶/天，较前期预测减少2万桶/天；预计2024年美国原油产量为1315万桶/天，较前期增加3万桶/天。价格方面，预计2023年WTI原油价格为79.41美元/桶，此前预测为79.59美元/桶，2024年WTI原油价格为89.24美元/桶，此前预测为90.91美元/桶；预计2023年布伦特价格为83.99美元/桶，此前预测为84.09美元/桶。预计2024年布伦特价格为93.24美元/桶，此前预测为94.91美元/桶。从年内供需看，供给端预计美国产量维持稳定，OPEC+延伸减产政策；原油总库存低于过去五年低位水平；需求端中国原油消费逐步向好，欧美虽有经济衰退预期但实际影响可能有限。供需各种因素叠加下，下半年供需较上半年转为紧平衡。此外，近期地缘政治局势对油价影响增加。巴以战争等地缘冲突对油价影响明显，以色列和巴勒斯坦均非产油国，如果仅是巴以间冲突对油价影响有限。但如果冲突蔓延至中东其他产油国，如伊朗、叙利亚等，不排除油价仍需计入更多的地缘不确定性溢价。当前较低的原油库存除了给油价提供底部支撑外还会增加油价上行弹性。预计未来一年油价中枢或有望上移。诺安全球黄金基金：美债收益率有回升之势，但市场避险情绪继续收敛，国际黄金价格从1992.65美元/盎司下行至1940.20美元/盎司，周度表现为-2.63%。VIX指数继续回落，实际利率、美元指数小幅反弹，黄金ETF持有量结束了巴以战争以来的流入态势转为减持。对于后市展望，美联储11月议息会议继续按兵不动，未来加息与否仍取决于未来美国经济数据，我们倾向认为年内或不再加息。美国高利率前期已经造成了多家银行破产等金融市场的扰动，制造业也不断萎缩，后期对服务业以及劳动力市场压力也将逐步加大，美国经济增长仍有一轮放缓压力。但在美国目标利率拐点出现前，美国经济增长预期和长端利率以及实际利率走势仍将制衡黄金价格表现。此外，也需关注当前美强欧弱的经济增长预期分化对汇率变化的影响。受美国财政部发债、美联储缩表减少美债持有、以及当前较为强劲的经济预期影响，预计美债长端收益率仍将维持于高位，短期黄金仍受利率和美元指数压制。但我们预计2024上半年美国经济放缓的迹象或更为明显，而且高利率以及近期地缘政治风险或使得金融市场波动性较前期增加，黄金投资逻辑从短期避险需求逐步向将中长期美联储降息演绎。近期黄金价格受地缘政治冲突和市场避险情绪升温而上涨明显。我们建议投资者积极关注黄金价格走势，关注巴以战争是否有进一步蔓延的可能，逢低逐步增加黄金配置比例以把握黄金投资机遇。诺安全球收益不动产：富时发达市场REITs指数下跌2.53%，表现弱于发达市场股票。各行业REITs均收跌，其中办公、医疗、零售、酒店及娱乐跑输指数。往后看，美联储货币政策对海外REITs市场的影响有望逐步减弱。但亦不应过早预期美联储降息，降息的开启或需更多因素触发，其中包括服务业等经济指标进一步走弱、证券市场的大幅震荡等。三季度业绩REITs公司业绩陆续公布，从超预期强至弱幅度排序依次为酒店及娱乐、零售、工业，对板块业绩预期的上调推动了相关板块的表现。对于业绩展望，工业、特种REITs相较于其他行业有相对优势，但增速将逐步回落，医疗保健和住宅类业绩则相对稳健。结合对联储货币政策的变化及REITs业绩基本面判断，下一轮行情中建议首选对利率敏感以及估值调整充分、具备较高成长性行业。建议投资者增加对海外REITs的关注，把握中长期配置机会。

金融界2023-11-13

对日本央行即将结束负利率的押注推动日债收益率上升

者押注日本央行可能很快结束负利率政策，日本国债收益率周一跟随上周末美国短期债券收益率的上涨而走高。SBI Securities首席固定收益策略师Eiji Dohke表示，投资者抛售日本国债，因目前的收益率水平没有考虑到负利率政策可能结束的因素。日本央行最早可能在12月的政策会议上结束负利率政策。此外，策略师表示，投资者也在关注下一交易日的五年期国债拍卖，因五年期国债收益率已跌至无法反映未来可能加息的水平。

金融界2023-11-13

日本投资者9月净买入220亿美元美国国债创六个月最高

国债收益率大幅下降，低于9月底水平，而日本国债收益率有所上升，但仍有超过3.5个百分点的差距。东京NLI研究所（NLI Research Institute）高级经济学家Tsuyoshi Ueno表示：“美国国债收益率9月大幅上升，达到吸引日本投资者的水平，促使他们加速购买。因为人们越来越猜测美国将在更长时间内保持较高的借贷成本。日元可能会升值，但美国国债收益率为日元升值提供了相当大的缓冲。” 随着有关日本央行即将结束超宽松货币政策的猜测日益升温，全球投资者正密切关注日本基金是否会将资金转回国内市场，在此过程中减持美国国债，转向欧洲和澳大利亚债券。不过，最新数据表明，日本与美国之间巨大的收益率差距仍在吸引日本投资者购买美债。除了4月和7月，日本投资者在2023年的每个月都是美国国债的净买家。尽管日本政府官员警告称，他们可能会对汇率的过度波动采取行动，但收益率差给日元带来了贬值压力。10月31日，日元兑美元汇率跌至1美元兑151.72日元的一年低点。截至周四上午11点34分，日元兑美元汇率接近该水平，为150.89日元。

金融界2023-11-09

LD Capital：美日汇率拐点已至

，通过“固定利率无限量购债”将10年期日本国债收益率控制在其设定的目标区间范围之内，其短端利率目标为-0.1%，长端利率目标区间为±0.1%，自此日本央行货币政策重心重新由“量”转至“利率”。YCC与美联储的政策利率都是“价格型”货币政策，不同是美联储的联邦基金利率指同业拆借市场的利率,其最主要的隔夜拆借利率，而YCC控制的是长端利率。历史上日本央行实施的历次固定利率无限量购债操作 2018年中YCC的浮动范围从±0.1%被调整为±0.2%，2021年初被调整为±0.25%，2022年12月被调整为±0.5%，此次调整超出市场预期，在日本央行公告公布后，日本10年期国债收益率从0.25%大幅上行21BP至0.46%。 2023年7月28日日本央行再次调整收益率曲线控制政策，将十年国债的“理论上限”从0.5%上调至1%，一方面保留了±0.5%的区间，另一方面表示调控将更灵活，允许10年期国债收益率过0.5%的上限，同时日本央行将会通过固定利率收购的方式，在每个工作日以1%的价格购买10年期日本国债，从而实质性将长端利率上限从0.5%扩大至1%。此次会议之后日元不同于2022年12月调整YCC区间后的升值，依旧维持了贬值趋势，日元汇率从141左右一路贬值至150关口。背后主要的原因是（1）该次调整并未显著超出市场预期；（2）7月会议后，日央行在10年国债收益率突破0.6%和0.65%时便两次通过计划外的债券购买对国债市场进行干预，使得9月以前的10年期日债收益率维持在0.65%附近，日本央行对收益率上升速度和幅度容忍程度不及市场预期。直到9月9日《读卖新闻》刊登了植田和男在4月出任日央行行长后的首次媒体采访，采访释放了鹰派信号，暗示货币政策正常化加速，市场对日央行加息预期升温，日债收益率开始上行，在下次议息会议（10月31日）前大幅上升至0.9%的位置；（3）即使国债收益率上行明显，美债收益率亦上行导致美日利走阔，使得日元贬值的势头并没有抑制。 2023年10月31日日本央行议息会议维持了短期利率-0.1%，长期利率0%的设定，但表示10年期国债1%的收益率只是作为参考而非绝对上限，实质上去除了1%的上限。会后记者招待会中植田和男表示10年利率高于1%之后日本央行会根据利率的水平与变化速度来机动对应。整体上日央行表态较为模糊，没有明确提退出YCC，但当收益率上限不再是硬性规定而仅作为参考，一定程度上已经可以理解为实质性退出YCC，日本央行本次谨慎微妙的表态表现出中庸之道的智慧，上限没有提高却实质提高了，YCC没有放开却给自己留下放开的退路，日央行不给市场亮底牌的同时给自己留下了见机行事的操作空间，其原因也是日本经历了失落的30年，期间长期积累的债务、高企的资产负债表以及顽固的低通胀让日本央行希望温而缓慢地给这个史无前例的极端化货币政策掉头，任何激进的举措或者市场解读很可能会日本再次使面临危机。本次会议后市场认为日本央行偏鸽，当日美日汇率一度上行至151.7附近。后续市场可能会进一步试探和观察日央行对利率上行的容忍度和出手干预国债市场的程度。三、日本经济持续修复日本通胀走势是决定央行政策和日元汇率走势的关键因素。日本通胀从2022年以来不断攀升，进入2023年后CPI从1月的4.3%回落至9月的3%，同时核心CPI（剔除新鲜食品与能源）保持较强韧性，同比从3.2上升至4.2%。本次会议日央行上调了通胀和经济增速预测，将2023–2025财年CPI（剔除生鲜食品）同比增速上调0.3pct、0.9pct和0.1pct至2.8%、2.8%和1.7%；2023–2025财年的核心CPI（剔除新鲜食品与能源）同比上调0.6pct、0.2pct和0.1pct至3.8%、1.9%和1.9%；将2023财年GDP增速同比预测中值上调0.7个百分点至2.0%，2024财年预测中值下调0.2个百分点至1.0%。本次会议大幅上调通胀预测显示日本内生通胀压力进一步上升，日央行对于实现2%通胀目标的信心在增强。同时对通胀预测用了2次1.9%这个微妙的数字，刚好低于2%的政策目标，体现了日本央行相对谨慎的态度，不希望市场过早price in货币政策正常化的预期。 2022年以来日本央行固守超宽松的政策立场的顾虑在于日本地属岛国资源匮乏，能源、粮食等进口依赖非常高，CPI的上涨很大一部分来源于日元贬值和大宗商品价格上涨导致的输入性通胀，而非需求拉动型通胀；以及意图对日本太久以来的通缩预期的逆转。从工资增速、产出缺口、GDP等角度看，当前日本经济持续修复，该顾虑正在逐渐被消化。根据10月4日日本央行发布的数据产出缺口（现实产出与潜在产出的差值）不断弥合，即将由负转正；日本贸易逆差逐步收窄。日本工资水平攀升，失业率处于历史较低水平，日本劳动力市场整体偏紧。日本全国劳动组织联合会计划2024年“春斗”中要求涨薪的比例目标为5%以上，可能进一步推高2024年春斗工资增速。可以看到日本在2022–2023年期间日本首次扭转了深陷十几年的不涨薪态势，打破了慢性通缩均衡，开始步入到需求拉动型涨薪与涨价的正循环，这是日本期待几十年的经济成果。财政政策方面，岸田文雄政府推出超预期的刺激政策。日本政府11月2日召开临时内阁会议，通过了一项总规模超过17万亿日元的经济刺激计划，内容包括暂时性的所得税减税、补助金发放、延长能源价格补助等内容，总超过17万亿日元。日本内阁府估计上述财政刺激对未来三年GDP的提振将达到1.2个百分点。四、套息交易（carry trade)影响几何长期以来日本是全球利率的“洼地”，加上日元流通性较好且金融体系完善使其成为全球套息交易中最好的负债标的。通过套息交易以赚取利差的日本家庭主妇被称为“渡边太太”，日本家庭的套息交易一般会承受汇率波动风险。国际金融机构的套息交易则一般会通过利率掉期借出日元借入美元来锁定汇率风险。由于央行所持日元资产的比例较大且长期维持零利率，日元往往跟随美联储等海外主要经济体货币周期的波动“逆向”调整。在全球降息周期内日元套息交易减少，呈现相对强势；在全球加息中套息交易头寸增加，呈现相对弱势，这促使日元成为了“避险货币”。在1998年亚洲金融危机、2008年全球金融危机、2003年非典疫情、2020年新冠疫情期间，日元均表现出相对强势，体现出避险属性。未来如果日本10年期国债收益率持续上升会提高套息交易的成本，使得资本回流日本，推升美债收益率，同时对日元形成升值的动力，这一系列的多米诺效应引发了市场对于日元套息交易平仓导致全球流动性紧缩的担忧。中金认为日本投资者大幅卖出美债的风险有限，主要原因一是自去年12月中旬以来，日债10年利率已经上行幅度约70个基点，但期间日本持有的美国国债不降反增，2023年年初以来日本投资者对外债(主要为美债)的累计净买入额处于历史较高的水平。五、未来展望随着产出缺口转正、工资持续增长和通胀预期上升，日本正在走出困扰其几十年的“低通胀”时代，日本央行的货币政策正常化是大势所趋，日本国债利率有结构性上升的空间。预计日本央行为了避免市场巨额抛售国债和金融市场的大幅震荡，将采取相对模糊和谨慎的表态以缓步扩大和退出YCC波动区间，与此同时保留对国债市场干预的选项。另一方面，美联储11月货币政策会议公布再次暂停加息的决定，10月ISM制造业PMI和新增非农就业数据均不及预期，市场普遍认为美联储加息周期已到尾声，而日本央行处于本轮紧缩的开端，长期看美日国债利差将收窄。同时从技术形态上看，美日汇率未突破去年151.94附近的高点，形成双顶形态，未来日元较大概率将逆转跌势。来源：金色财经

金色财经2023-11-07

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