华尔街过早预判胜利——美国仍有可能步入衰退lg...

FX168财经报社(北美)讯 威廉·爱德华兹（William Edwards）是《Insider》的高级投资记者，负责报道美国股市和经济。近日，Edwards在Business Insider发表文章，深入分析美国经济发展趋势。

市场中有一句话——提前行动等于错误。鉴于这一格言，可以说在过去的两年里，悲观的经济学家和市场分析师都犯了一个错误。

从2022年4月开始，看跌的经济分析师开始警告称，衰退和相应的股市抛售可能会在早些时候到来。以2022年10月路透社的一项调查为例，在该调查中，65%的经济学家表示，接下来的12个月将会出现衰退。情况应该会变得糟糕，而且很快。

快进到今天，美国经济仍然阳光明媚，失业率低于4%、通货膨胀在下降、消费者仍在消费、标准普尔500指数在近期回调之前一度上涨了20%。而费城联储调查的经济学家们预测，本季度美国国内生产总值将增长1.6%。几乎没有衰退的迹象。

乐观的经济学家当然乐于借此机会说“我早就告诉你们了”，因为美国经济正开始朝着他们认为的经济将实现软着陆的观点发展，即在不需要像衰退这样的经济冲击的情况下降低通货膨胀。美国银行和摩根大通的经济学家现在都表示，今年不会发生衰退，甚至可能根本不会发生。

目前经济的飞行路径看起来平稳，但并不意味着前方就没有颠簸。根据Edwards最近几周与华尔街顶级策略师和经济学家交谈的情况，有大量证据表明衰退即将来临。换句话说，牛市方面过早地宣布胜利。

“今天就说我们将会实现软着陆还为时过早，”派珀·桑德勒（Piper Sandler）的首席投资策略师迈克尔·坎特罗维茨（Michael Kantrowitz）表示，“历史告诉我们，你实际上不能做出那种评估。”

长期和不确定的滞后期

经济的中枢往往是美联储的利率政策。各类贷款的较高利率——包括抵押贷款、汽车贷款和信用卡贷款，这些都会削弱人们购买大大小小物品的能力，更不用说对企业借款的影响了。在理论上，这些较高的利率会通过迫使公司降价以吸引囊中羞涩的顾客，从而减少需求并减缓通货膨胀。相反，较低的利率则会起到反向作用，通过降低借款成本刺激经济。

在过去的16个月里，美联储的利率上升从接近零上升至5.5%，一直是“衰退即将来临”的争论的中心。当前的加息周期是自20世纪80年代初以来最快、最具攻击性的，这次历史性的借款成本增加本应制动需求、减缓消费支出、伤害企业盈利并导致失业。

然而，经济并未经历这种强烈的重启，而更像是一个轻度的重置。根据消费者物价指数，通胀从2022年6月的同比9.1%的峰值下降至2022年7月的3.2%。美国消费者一直在承受着较高的利率：个人消费支出和零售销售数据一直在继续上升。

当然，目前看来，经济似乎已经摆脱了美联储的影响，但专家表示，较高的债务成本最终将会产生影响。正如知名经济学家弥尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）所说，利率变化具有“长期和不确定的滞后期”——这些变化需要一定的时间才能影响到家庭和企业。Crossmark Global Investments的首席投资官、前黑石集团美国股票策略师鲍勃·多尔（Bob Doll）表示，尚未完全感受到其全面影响。

“认为唯一的后果就是三月中旬有几家银行破产了一天半，然后我们继续快乐地前进，我认为有点天真，” Doll指的是硅谷银行和其他地区银行的崩溃。

经济学家大卫·罗森伯格（David Rosenberg）是罗森伯格研究所（Rosenberg Research）的创始人，他是最早察觉到演变成2008年衰退的灾难之一。自去年以来，他一直在呼吁衰退，并表示，尽管最近的数据更为乐观，但衰退仍然在途中。Rosenberg指出，从美联储在一个加息周期中首次加息到衰退开始，平均时间约为15个月，而当前的加息周期已经持续了16个月。但就像在2008年的衰退中一样，在这个周期中，事情似乎会在一个更长的时间轴上演变。当经济在2007年12月陷入衰退时，自2004年7月美联储开始加息以来已经过去了3年半。

Rosenberg认为，这次延迟较长的原因是由于在疫情流行的高峰期政府发布的财政刺激措施。刺激支票和其他援助提供的缓冲资金意味着人们可以暂时承受较高的利率，消费者可以对支出采取更为“放肆”的态度（即“YOLO”——你只活一次）。但最终，随着人们意识到较高的利率不是一时的现象，这种态度将逐渐消退。即使在现在，美国信用卡债务逾期的人数正在开始上升——现在有7.2%的信用卡债务被认为是逾期的，而2021年仅略高于4%。在大衰退之后，这个数字曾高达约14%。汽车贷款和抵押贷款的逾期情况也在上升。

对于其他人来说，通货膨胀本身的滞后效应将会对消费者产生影响，并帮助将经济推向衰退。Sevens Report Research的创始人汤姆·埃萨伊（Tom Essaye）表示，尽管通货膨胀在同比基础上显著下降，但自疫情开始以来累积的价格上涨最终将迫使消费者削减支出。

Essaye说：“人们对CPI非常兴奋，说：‘嘿，CPI在过去一个月内仅上涨了0.1%，在过去一年内仅上涨了3%。’”“嗯，从实际角度来看，想一想这个问题。如果我去给孩子们买一袋糖，2019年的价格是0.75美元。现在价格是1.50美元。我应该因为明年的价格是1.55美元而兴奋吗？”

工业的车轮减速

Piper Sandler的Kantrowitz指出了另一个令人担忧的点：制造业。作为衡量美国工厂产出的实际物品数量的指标，工业生产正在开始呈下降趋势。制造业高管（manufacturing executives）的调查，比如美国供应管理学会的采购经理指数（the Institute for Supply Management's Purchasing Managers Index），显示整个行业普遍存在担忧。即使该部门受到打击，利率上调仍在影响制造业数据。格兰杰因果关系检验（A Granger causality test）用于确定两个数据集之间的最高相关点，显示通常需要大约18个月的时间，才会完全在制造业数据中显示出利率上调的影响。这意味着更多的下行风险可能在前方。尽管制造业只是美国经济的一部分，专家表示要密切关注，因为它反映了消费者需求，因此也是整体经济的一个温度计。

利率上调的另一个滞后效应是贷款标准的收紧影响：消费者和企业有意愿借款，银行也必须愿意放贷。根据美联储的高级贷款主管意见（the Fed's Senior Loan Officer Opinion）调查，超过一半的银行正在收紧对企业的贷款标准，这在商业和工业贷款的供应中得到了体现，自去年12月以来一直在下降。当发生这种情况时，这可能意味着银行对于在经济不确定情况下借款人还贷能力的担忧增加。企业使用这些贷款来发展业务和支付员工，这意味着贷款发放的下降将对就业和业务增长产生影响。

但是Kantrowitz和Rosenberg并不是唯一认为政策滞后仍在发挥作用的人。Rosenberg还强调了美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）在7月的新闻发布会上的声明：“我们已经取得了很大的进展，我们的紧缩政策的全部影响尚未被感受到。”

投资者的滞后认知

当然，美联储曾多次加息而没有引发衰退。但这些情况是异常的——自二战以来，80%的美联储加息周期都导致了衰退。这可谓是一个鼓舞人心的记录。

Rosenberg表示，有一个关键的区别因素将表明经济是走向真正软着陆的道路，还是将陷入衰退：各种不同种类的国债利率。国债收益率曲线衡量了美国政府发行的各种债券所支付的不同利率。通常，短期国债的利率——即在一年之内向投资者支付的债券——会低于10年期国债等长期债券的收益率。但当短期国债的利率高于长期国债的利率时，被称为收益率曲线反转，这是衰退的确切迹象，Rosenberg说。这是因为这是一个投资者对未来几个月内经济稳定性感到担忧的迹象，他们寻求长期债券的安全避险。自去年底以来，国债收益率曲线一直处于反转状态。自上世纪60年代以来，这个指标在预示衰退之前始终表现完美。

如果衰退确实发生，投资者可能会面临艰难的前景。正如Rosenberg所说，“股市已经呈现出完美状态。”而且有很多迹象表明这是真实的。目前的情绪指标和估值指标（Sentiment indicators and valuation measures）显示，投资者预计未来会继续增长。Kantrowitz指出，今年的市场反弹是过去25年来最剧烈的之一，但它与基本面脱节。例如，尽管前瞻性盈利预期为负值，制造业仍处于萎缩领域，但市场飙升。Kantrowitz和Rosenberg都表示，每次都是同样的故事：投资者在衰退之前很难正确定价。

在衰退情景下，股市可能会下跌多少，可能取决于衰退的深度。比如，Doll只看到了一个轻微的衰退前景，因此认为标普500指数可能还会再下跌多达13%。但根据加拿大皇家银行的数据，过去的13次衰退中，标普500指数平均下跌了32%。

基于目前市场的强势，尽管最近夏季有所波动，大多数投资者认为乐观主义者是对的：通货膨胀将保持低位，劳动力市场将保持稳定，利率上调的影响已经过去。但Kantrowitz表示，当市场变得自满时，“从历史上看，每一次人们都会遇到麻烦。”