山西证券：给予好莱客增持评级lg...

山西证券股份有限公司近期对好莱客进行研究并发布了研究报告《22Q3湖北千川出表，橱柜品类增速继续提升》，本报告对好莱客给出增持评级，当前股价为11.37元。

　　好莱客(603898)
　　事件描述
　　10月24日，公司披露2022年第三季度报告，2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%；实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。
　　事件点评
　　剔除湖北千川影响后，好莱客前三季度归母净利润同比双位数增长。2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%，其中22Q3实现营业收入7.26亿元，同比下降19.77%。2022年前三季度，公司实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。其中22Q3实现归母净利润及扣非净利润2.56、0.86亿元，同比增长167.05%、下滑0.25%。22Q3公司归母净利润增速显著高于扣非口径主要系报告期内湖北千川门窗业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，本次交易事项确认投资收益1.88亿元，公司非经常性损益同比大幅增加。湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表范围，剔除湖北千川上半年并表损益及回购事项损益的影响，预计好莱客2022年前三季度营收同比持平，归母净利润同比增长11.15%，扣非净利润同比增长8.08%。
　　22Q3橱柜品类继续逆势增长，木门品类营收规模收缩系湖北千川出表。分品类看，2022年前三季度，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入13.64、1.85、3.88、0.89、0.21亿元，同比增长分别为-5.1%、34.2%、-41.3%、-7.5%、-51.3%，其中22Q3公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入5.45、0.80、0.24、0.37、0.08亿元，同比增长分别为-2.5%、47.7%、-88.4%、-15.1%、-51.9%。公司大家居战略持续推进，橱柜品类实现高速增长，且季度增速环比继续提升，目前公司终端零售客单价为3~4万元。木门产品单季度同比下降88.4%，主要为湖北千川出表影响，门窗品类单季度同比下滑51.9%主要系主要布局的华东、华南区域受疫情影响仍较大。各品类毛利率方面，2022年前三季度，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为39.2%、28.6%、36.4%、26.3%、-23.3%，同比变化分别为+1.8、+7.1、+0.4、+3.7、-23.8pct。
　　湖北千川出表致使大宗业务承压，好莱客大宗渠道22Q3营收高双位数增长。分渠道看，2022年前三季度，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.67、16.1、3.7亿元，同比增长21.8%、下降6.9%、下降37.3%。22Q3公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营业收入0.24、6.36、0.34亿元，同比增长21.9%、-8.6%、-79.7%。零售渠道方面，2022年前三季度公司直营、经销门店较年初净增加1家、净减少190家至28家、1816家，经销门店22Q3净减少290家主要系湖北千川出表。大宗渠道方面，预计好莱客品牌大宗渠道22Q3营收同比实现高双位数增长，Q4收入有望加速确认。
　　盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022年前三季度，公司毛利率同比提升1.9pct至35.97%，其中22Q3毛利率同比提升1.6pct至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022年前三季度，公司期间费用率合计提升2.0pct至21.67%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.2%/5.5%/4.8%/1.2%，同比+1.2/+0.5/+0.4/0.0pct，综合影响下，2022年前三季度，公司扣非净利润率为9.30%，同比提升0.4pct，22Q3扣非净利润率为11.8%，同比提升2.3pct。存货方面，截至22Q3末，公司存货2.88亿元/-65.1%，存货周转天数107天，同比下降16天。现金流方面，2022年前三季度公司经营活动现金流净额为2.52亿元，22Q3经营活动现金流净额为1.13亿元，经营现金流高于扣非净利，公司经营质量保持良好。
　　投资建议
　　公司三季度经营虽然继续受到疫情及消费疲软影响，但剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，前三季度归母净利润同比增长双位数，橱柜品类继续高增，衣柜品类降幅环比收窄。公司将继续坚持“新原态+大家居”战略，推动客单价提升，继续加大经销商帮扶力度，保证终端渠道持续拓展。预计公司2022-2024年每股收益分别为1.45、1.14和1.31元，对应公司22、23年PE约7.9、10.0倍，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司樊俊豪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为28.98%，其预测2022年度归属净利润为盈利4.44亿，根据现价换算的预测PE为7.97。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为12.15。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，好莱客（603898）行业内竞争力的护城河较差，盈利能力良好，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2星，好价格指标3星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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