国联证券金融首席刘雨辰：当下券商板块和2018年四季度十分相似， 1.2倍PB是情绪的过度反映，指数600点买入胜率较高lg...

内容整理自国联证券金融行业首席刘雨辰于10月20日《年末看券商？券商能接过反弹行情大旗吗？》路演文字实录。

路演核心观点：

1、从市场表现和催化剂角度看，当前的券商板块和2018年四季度最为相似。在情绪修复的情况下，券商板块作为弹性品种、进攻品种，在四季度往往都会有较好的表现。

2、目前券商板块估值在1.2倍PB左右，位于历史上3%的分位点，我们认为是明显的低估或者极低的分位点，市场情绪存在过度反应，这个估值已经充分反映了对券商经营业绩极低的预期。

3、财富管理长期的趋势和空间是不变的，长期的空间非常广阔，但是短期的节奏肯定与市场高度相关。

4、降费政策的根本目的并不是要放弃现有券商的盈利模式，本质的目的在于提升投资者或者券商客户的利益，通过降低他们参与资本市场的成本，从长期的角度看，能够使得整个资本市场的规模更加壮大，并不是对现有券商盈利模式根本性的颠覆。

5、9月16日券商降费消息出来后的大跌也属于情绪上的过度反映，使得券商现在处于估值的洼地，随着大家对于降费认识的加深，后续应该有情绪上的修复。

6、券商指数（中证全指证券公司指数，代码：399975）点位在800点以下，其实就是一个可投资区，相对来说收益率为正的概率偏大，在券商指数低于600点的时候，我们觉得是一个安全边际比较充分的区域。从测算数据来看，券商指数600点以下，持有一年以上年化收益率超过10%的概率，从历史数据来看是相当高的。

路演精华实录：

【1、为什么要在四季度这个时间节点重视券商板块？】

刘雨辰：一般四季度市场都会看所谓的估值切换，也就是来年的预期。对于券商板块，更多的是对第二年的政策预期以及市场预期的切换。在情绪修复的情况下，券商板块作为弹性品种、进攻品种，往往都会有比较好的表现。

今年来看，券商板块其实和2018年四季度的情况最为类似。

从市场表现来看，一是交易量大幅回落，2018年券商板块行情启动以前，交易量的萎缩程度大概在30%左右，目前市场交易量大概在8000亿左右的水平，较前期的高点也有31%左右的回落；二是两融规模回落，现在两融规模也是较前期的高点回落20%，两融交易占比也是回落到8%以下，2018年9月，两融的规模较前期高点回落了25%，交易占比也是回落到8%以下；三是新发基金规模缩水，今年9月份，新发基金的份额仅656亿，与2018年9月比较接近。

然后，从催化剂角度看，2018年四季度，股票质押的政策陆续出台，对于股票质押纾困力度持续加强，随后券商整体股票质押的风险逐步缓释，带动整个券商的资产质量提升，也催生了券商股大幅飙升的行情。今年来看，我们看到房地产政策发力，支持力度也在不断加强，从而带动整个金融行业资产质量的改善，我们认为会进一步带动市场风险偏好的提升，使得权益类资产得到估值修复。

【2、券商板块目前估值水平如何？】

刘雨辰：目前券商板块估值在1.2倍PB左右，位于历史上3%的分位点，我们认为是明显的低估，市场情绪存在过度反应。和2018年相比，当时券商因信用风险相关的因素导致资产质量问题，而今年因为市场波动造成券商自营业务的浮亏，其他业务收入只是微幅回落，本身资产质量还是相当可靠的。

所以说，当前的市场表现和2018年四季度券商行情启动以前是比较类似的，都属于一个情绪的低点，券商板块的估值也是达到了一个非常低的位置。这种情况下，如果有政策方面或者市场情绪修复的一些催化，券商板块的股价弹性都会比较大。

【3、今年公募销量回落，财富管理系券商跌幅较大，如何看待财富管理发展前景？】

刘雨辰：财富管理我觉得长期的趋势和空间是不变的，长期的空间非常广阔。

第一，目前从我国居民资产配置的角度，我国居民权益类资产配置比例远远不足，和海外的经验相比，还有很大的提升空间，但是不可否认这个迁移的速度肯定会和资本市场的热度有关联，存在短期的波动，长期的方向我们觉得是不会变的。

第二，从金融资产各类金融产品的比较角度来看，其实公募基金还是一个相对很好的投资品类，流动性足够高，学习成本也相对比较低。

第三，目前购买公募基金的渠道比较多，而且比较便捷，居民的参与程度相较于欧美市场潜力更大。所以说我们觉得长期的趋势还是不用怀疑的，但是短期的节奏肯定与市场高度相关。

【4、降费政策对券商板块影响几何？】

降费政策的根本目的并不是要放弃现有券商的盈利模式，本质的目的在于提升投资者的利益，降低他们参与资本市场的成本，从长期的角度看，让投资者更多参与到这个市场当中，能够使得整个资本市场的规模更加壮大，这才是降费的根本目的，并不是说对现有券商盈利模式根本性的放弃。

对于券商来讲，在这个过程当中，其实是把蛋糕做大的过程，并不是盈利模式的颠覆。所以我觉得之前市场上对降费反应过于悲观，9月16日的大跌也属于情绪上的过度反应，使得券商现在处于估值的洼地。随着大家对于降费认识的加深，后续应该有情绪上的修复。

【5、600点的券商板块投资胜率有多少？】

丰晨成：2007年以来，这15年的时间我们做了券商指数不同点位上面买入获胜概率的统计。从我们的分布里面明显可以看出，券商指数（中证全指证券公司指数，代码：399975）点位在800点以下，其实就是一个可投资区，相对来说收益率为正的概率是偏大的，在券商指数低于600点的时候，我们觉得是一个安全边际比较充分的区域。反而在1100点以上，可能不适合买入，因为它的回撤风险相对比较大，可能是一个获利了结的时间点。

从测算数据来看，券商指数600点以下，持有一年券商ETF（512000）收益率的中位数是12%，持有两年的收益率中位数是22%。概率方面，我们在600点以下持有券商ETF（512000），有87%的概率最大收益超过10%。这就是为什么券商指数600点这个点位需要大家重点关注。根据历史上的统计，这个点位的安全边际相对比较高。

【券商ETF（512000）特别介绍】

券商ETF（512000）跟踪的中证全指证券公司指数覆盖全市场49只上市半年以上的券商股，根据中证指数公司官网最新数据，前10大权重占比达57%，近6成仓位集中于十大龙头券商，“大投行”+“大资管”龙头齐聚；另外4成仓位兼顾中小券商的业绩高弹性，吸收了中小券商阶段性高爆发特点，是一只集中布局头部券商、同时兼顾中小券商的高效率投资工具。

资金方面，根据上交所最新数据显示，券商ETF（512000）近期获得资金持续加仓，截至10月21日，券商ETF（512000）年初以来份额增长63.62亿份，合计资金净流入超58亿元，是年内份额增幅最大的券商类ETF。

【风险提示】券商ETF跟踪的标的指数为中证全指证券公司指数（399975），中证全指证券公司指数基日为2007年6月29日，发布于2013年7月15日，该指数的历史业绩是根据该指数目前的成份股结构模拟回测而来。其指数成份股可能会发生变化，其回测历史业绩不预示指数未来表现。任何在本文出现的信息（包括但不限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，投资人须对任何自主决定的投资行为负责。另，本文中的任何观点、分析及预测不构成对阅读者任何形式的投资建议，本公司亦不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。投资人应详细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等法律文件，了解基金的具体情况和风险收益特征。不同的销售机构采用的风险评价方法不同，其风险等级评价与基金法律文件中风险收益特征可能存在不同，投资者在购买本基金时需按照销售机构的要求完成风险承受能力与产品风险之间的匹配检验。市场有风险，投资须谨慎。