黑色金属：远期成本仍存下降空间，锰硅下方支撑力度欠佳lg...

　　来源：申银万国期货宏观金融研究

　　摘要

　　国庆节后，锰硅期价跟随黑色板块小幅上探后回调下挫，自近期高点7550元/吨一线逐渐回落至7000元/吨以下；在盘面价格走弱的影响下，现货报价也呈现下滑态势，江苏市场价格由7540元/吨小幅下调至7440元/吨。节前下游补库结束，随着本月钢招进入尾声，市场成交逐渐转淡。虽然当前主产区生产成本高企、厂家让价空间有限，成本端对现货价格仍存支撑，但疫情影响下黑色产业链终端需求在旺季的表现不及预期，钢材产量增幅趋缓，在厂家复产、供应缺口逐渐收窄的情况下，市场各方对后市锰硅价格的表现偏向悲观，期现价格上方压力渐增。

　　四季度焦煤供应偏紧格局难改，焦炭价格下调空间有限；但由于锰矿远期到港成本下移明显，港口矿价在库存高企的压力下仍存让价空间；加之疫情对运输的扰动趋弱，运费存下滑预期，成本端对锰硅价格的支撑力度不容乐观。需求方面，终端需求难有明显改善，钢厂利润扩张的空间有限，加之限产政策的约束，粗钢产量难以出现进一步的增长，锰硅下游需求增幅有限。近期随着前期停产的厂家恢复生产，锰硅日产水平持续回升，市场库存消耗缓慢，后市若成本松动、产量仍存回升空间，进一步削弱库存的去化程度。在需求增幅有限、供应缺口收窄的情况下，锰硅价格的上方压力或逐渐增加。

　　正文

　　01

　　近期锰硅价格走势分析

　　国庆节后，锰硅期价跟随黑色板块小幅上探后回调下挫，自近期高点7550元/吨一线逐渐回落至7000元/吨以下；在盘面价格走弱的影响下，现货报价也呈现下滑态势，江苏市场价格由7540元/吨小幅下调至7440元/吨。节前下游补库结束，随着本月钢招进入尾声，市场成交逐渐转淡。虽然当前主产区生产成本高企、厂家让价空间有限，成本端对现货价格仍存支撑，但疫情影响下黑色产业链终端需求在旺季的表现不及预期，钢材产量增幅趋缓，在厂家复产、供应缺口逐渐收窄的情况下，市场各方对后市锰硅价格的表现偏向悲观，期现价格上方压力渐增。

　　02

　　锰硅基本面行情解析

　　1、锰矿让价空间仍存，成本支撑力度欠佳。

　　9月随着锰硅产量的回升、对锰矿的需求逐渐回暖，叠加国庆假期临近，下游备货需求逐渐释放，港口矿价止跌企稳、并较8月出现1元/吨度的小幅上调。然而节后归来，下游备货完成后锰矿市场成交不佳，叠加锰硅期价走弱、矿商挺价意愿下降，港口矿价已出现小幅松动。后市来看，虽然随着锰硅日产水平的回升、锰矿下游需求存进一步增长预期，但考虑到当前港口库存水平处于年内峰值、较去年同期也高出近10％，市场供应压力仍偏大。下游锰硅厂家利润低位、压价情绪不减，而10-11月外矿山报价下调明显、远期到港成本走低，因此后市锰矿仍存让价空间，矿商上调价格的阻力较大。我们认为，后市港口锰矿价格或进一步下滑，对锰硅价格的支撑力度将逐渐减弱。

　　近期焦炭价格走势偏强，冶金焦价格较国庆节前上调100元/吨，对应锰硅成本上升55元/吨。虽然焦煤供应偏紧格局延续、价格易涨难跌，焦化厂利润不佳、价格趋于抬升，但焦炭第二轮提涨落地难度较大，主因下游钢厂利润情况较差，对高价炉料较难接受。后市来看，年底用煤用电旺季临近，焦煤供应偏紧格局难改、价格难以出现趋势性下跌，对焦炭价格形成支撑；但终端需求转淡，钢厂利润扩张空间有限，对炉料的采购存有压价情绪，焦炭价格提涨难度仍将较大。我们认为后市焦炭价格或延续当前涨跌两难的态势，出现大幅下跌的概率较低，对锰硅价格仍存一定程度的支撑。

　　2、钢厂利润扩张的空间有限，粗钢产量难有进一步增长。

　　三季度钢价企稳反弹，钢厂利润修复，粗钢产量缓慢回升。 根据中钢协的数据统计，9月中旬粗钢日均产量较7月下旬的低位增长了7％左右。 但近期终端需求在旺季的表现不及预期，钢价中枢再次下移，加之炉料价格维持坚挺，钢厂利润重回低位、进一步增产的积极性有所减弱。 目前宏观经济仍处底部区间，后市随着黑色产业链的终端需求逐渐进入淡季，钢厂利润出现明显扩张的概率仍然偏低、大幅提高开工的积极性有限，钢材产量难有进一步的增长。

　　同时，今年1-8月粗钢累计产量较去年同期减少4000万吨，9月产量大致在8374万吨左右。为保证全年产量同比不增，10-12月月均产量较9月水平的增幅不能超过2％。因此从压减粗钢产量政策的角度考虑，后市粗钢产量的进一步增长也将受到限制，叠加冬季采暖季限产政策对粗钢产量的约束，后市钢厂对锰硅的需求的增量将较为有限。

　　出口方面，一季度海外粗钢产量同比增长，叠加俄乌冲突的影响，合金出口订单流向国内，锰硅出口同比增幅明显。但二季度开始，海外经济走弱、粗钢产量同比由增转降、4-8月累计产量同比降幅高达10.8％，加之地缘政治因素的扰动趋弱，锰硅出口量逐渐下滑。后市海外经济在加息缩表的背景下难有超预期的表现、粗钢产量出现大幅增长的概率较低，锰硅出口或将延续低位，对国内供应压力的缓解作用较为有限。

　　3、成本松动厂家复产趋于增加，供应缺口收窄去库难度较大。

　　今年年中，因下游需求走弱、行业利润倒挂，主产区自发性停减产的范围不断扩大，锰硅日产水平降至低位，7月底日均产量已较5月底下滑了13％。8月随着锰矿价格的大幅回落，厂家利润有所恢复、开工逐渐回升。然而，近期随着焦炭价格的走强以及节前锰矿价格的止跌回升，厂家利润重回倒挂格局，但因前期主产区减停产的时间较长，厂家复产进程仍在持续。截止到10月14日当周，锰硅日均产量水平在26128吨，较7月底的年内低位回升38％，但较年内高位30070吨仍有一定差距。今年能耗双控政策对锰硅供应端的扰动较弱，考虑到后市锰矿端仍存让价空间，厂家利润有望恢复，锰硅产量水平或进一步抬升。

　　由于前期厂家大范围减停产，市场供需格局逐渐改善。但由于期货价格持续贴水、下游盘面点价采购情况较多，厂家高成本库存消化难度增加。同时今年钢厂利润不佳、原料库存维持低位，加之市场观望情绪较浓、贸易商采购积极性偏低，当前锰硅厂家库存仍维持在高位水平，自发性停产并未带来厂家库存的有效消耗。随着厂家开工低位回升，库存消化的难度进一步增加。10月14日厂家库存仍高达22.14万吨，交割库库存则回落至7.4万吨左右。后市若厂家开工进一步回升，市场供应缺口将逐渐缩窄，库存的去化程度仍不容乐观。

　　03

　　投资逻辑与交易策略

　　对于后市，四季度焦煤供应偏紧格局难改，焦炭价格下调空间有限；但由于锰矿远期到港成本下移明显，港口矿价在库存高企的压力下仍存让价空间；加之疫情对运输的扰动趋弱，运费存下滑预期，成本端对锰硅价格的支撑力度不容乐观。需求方面，终端需求难有明显改善，钢厂利润扩张的空间有限，加之限产政策的约束，粗钢产量难以出现进一步的增长，锰硅下游需求增幅有限。近期随着前期停产的厂家恢复生产，锰硅日产水平持续回升，市场库存消耗缓慢，后市若成本松动、产量仍存回升空间，进一步削弱库存的去化程度。在需求增幅有限、供应缺口收窄的情况下，锰硅价格的上方压力或逐渐增加。对于主力合约SM2301，建议以逢高空配思路操作为主，入场点位可参考MA40及MA60均线压力。

　　风险点：1、厂家复产进程缓慢，锰硅产量延续低位，市场库存逐渐消耗。2、终端需求出现超预期表现，钢价反弹，粗钢产量出现大幅增量。3、焦炭价格进一步提涨，成本端对价格的支撑转强。4、锰矿价格降幅不及预期，厂家利润持续低位，复产积极性减弱。