中信证券：右侧信号待检验，红利策略更占优lg...

4月，右侧信号进入检验期，预计一季度经济运行平稳，资本市场改革逐步落地，但宏观景气向企业盈利端传导仍需财报不断验证，而宏观流动性整体平稳预期下，预计A股将依然保持中枢整体上移，活跃资金定价，杠铃结构占优的特征；而预计在政策强力引导，财报披露兑现，利率保持低位的三大驱动下，杠铃结构中的红利策略在4月份将整体更占优。

首先，国内经济一季度运行平稳，3月制造业PMI重返扩张区间达到50.8，预计一季度GDP同比增速达到5.2%；而地产政策小步快走释放需求，预计核心城市房价有望在二季度趋稳；同时资本市场改革和央国企市值考核落地也值得关注。

其次，宏观景气向企业盈利端传导仍需财报不断验证，A股盈利延续底部温和复苏趋势，2023年年报看点在分红提升，已披露分红预案的900多家上市公司中，约2/3的股息支付率相比去年有提升；而预计2024年一季报看点在需求复苏与科技创新。

最后，4月宏观货币环境平稳，美联储并无议息会议，6月首次降息的预期波动不大，而日元首次加息带来的扰动已缓解，基本面稳步修复预期下，人民币贬值压力也有望缓解，且预计二季度国内长端利率保持低位波动，红利资产依然就有较强的吸引力。

右侧信号进入检验期，预计一季度经济

运行平稳，资本市场改革逐步落地

1）国内经济运行平稳，制造业PMI重回扩张，预计一季度GDP同比增速将达5.2%。首先，3月高频数据显示国内地产、基建链条有所好转，经济在各领域的温度或从冷热交互走向相对均衡，生产端景气相对更强，3月制造业PMI从49.1回升至50.8，重返扩张区间。其次，今年3月消费、出口、地产需求等经济同比读数面临较高基数压力，叠加固定资产投资面临季节性回落压力，预计3月部分经济读数或将小幅走低。最后，结合开局较好的1~2月数据，预计今年一季度GDP同比增速有望达到5.2%，全年呈现前升后稳格局，二季度增速在低基数效应下有望回升，三四季度则有望在专项债、特别国债、设备更新等政策发力下录得平稳增长。

2）地产政策小步快走释放需求，核心城市房价有望在二季度趋稳。当前房地产开发行业仍在底部运行，依然是宏观经济主要的结构压力之一。根据贝壳研究院数据，今年2月50个样本城市二手房价格环比下降0.3%。但高频数据和先行指标显示前期深圳、上海等地限购放开政策对市场有积极影响，深圳看房人数开始增多，经纪人对未来短期市场的预期逐渐转好，部分城市二手房市场有所好转。中信证券研究部地产组认为，总体来看，房价没有长期明显上涨的供求基础，但中期按揭贷款利率还有很明显的下降空间，未来核心城市限购政策还有持续放松的可能，政策小步快走将持续释放需求；预计核心城市开发行业二季度开始基本面将趋稳，即房价将沿着先二手后新房的路径止跌，政策小步快走局面下，市场边际复苏的势头将越来越明显。

3）政策稳步推进，短期关注资本市场改革落地。预计4月底召开的政治局会议将对开年以来的经济形势、此前确定的经济工作方向进行重新研判，预计政策将保持强度，并着重关注目前经济复苏面临的关键问题。产业政策方面，建议关注新质生产力相关的产业规划落地，聚焦新型要素建设与配套相关领域；扩大内需方面，设备更新和消费品以旧换新细则的出台有望有效提振需求。资本市场层面，政策或从短期、中期和长期三个阶段，多措并举强化上市公司投资回报，预计鼓励支持上市公司回购或是政策下一步优化提升的重点，其中成分股公司和破净公司可能是政策层强化引导的切入点。3月15日，证监会集中发布四项“两强两严”政策文件，涉及发行上市准入、上市公司监管、机构监管等内容，建议关注后续资本市场改革及央国企市值考核落地。

A股盈利温和复苏，年报看点在分红提升

一季报看点在需求复苏与创新周期

1）A股盈利延续底部温和复苏趋势，鼓励分红政策效果初显。由于物价恢复缓慢，当前宏观数据与微观体感仍有温差，投资者更关注超预期的宏观数据能否映射至企业盈利层面。一方面，A股口径下，截至2024年3月30日，约80%的上市公司披露了2023年报或业绩预告，我们基于整体法测算，全部A股2023年全年和2023Q4单季度净利润同比增速分别为+0.3%/+13%，其中非金融地产交运口径同比增速分别为-3.4%/+33%，延续了三季报的底部企稳特征；展望2024年一季报，受价格影响，预计盈利增速亦相对平稳。另一方面，已披露2023年报分红预案的900多家上市公司中，约2/3的分红率相比去年有所提升，企业分红意愿增强，政策鼓励分红的效果初显。在中性假设下，我们预计沪深300、中证500指数的股息率有望由2.4%、1.8%提升至3.4%、2.2%。

2）需求复苏和科技创新或成为一季报结构亮点。2023年报的盈利结构上，强周期板块诸如养殖、化工、有色、煤炭全年和2023Q4单季度净利润同比均明显负增长，与PPI定基指数走势一致；此外，电子、医药、军工2023年整体盈利承压；盈利结构的亮点还是出行链为代表的消费和出口链为代表的制造。展望2024年一季报，预计上游资源品分化会更加显著，2024Q1价格中枢明显上升的铜、铝、油气等板块公司业绩有一定支撑，而黑色系则继续反馈价格和需求的双重压力；科技板块自2023年中报开始逐季兑现业绩，尤其受益于新基建的部分龙头财报表现亮眼，预计从一季报开始成为A股重要的结构增长点。

宏观货币环境平稳，红利资产更具吸引力

1）人民币贬值压力有望缓解，国内长端利率保持低位，红利资产更具吸引力。首先，美国核心通胀的粘性问题至今仍悬而未决，鲍威尔3月29日表示最新的PCE通胀报告符合预期，且4月并无议息会议，预计美元降息预期波动不大，美元指数仍将维持高位运行。其次，经济基本面温和修复对于人民币汇率构成支撑，但难以驱动其大幅反弹，考虑到近期金融账户维持净流入、央行稳汇率政策保持强度等，汇率突破前高的概率不大，贬值压力有望逐步缓解。再次，国内流动性方面，结合政府债供给、市场久期偏好、现金、外汇占款、一般存款增长等其他因素的假设，中信证券研究部FICC组判断4月基本不存在流动性缺口，息差压力下银行存款利率下降的可能性更高，预计二季度10年期国债收益率在2.2%到2.35%之间运行，红利资产更具配置吸引力。

2）A股中枢整体上移，活跃资金定价的特征不变。首先，活跃资金依然处于加仓通道中，截至3月22日当周活跃私募仓位回升至67%左右，距离其历史平均仓位水平仍有加仓空间。其次，随着主动型股票基金的净值反弹，赎回率在节后有所放大。主动型股票基金的收益率中位数在3月15日当周已修复至0附近，截至3月29日小幅回撤至-2.3%。根据对中信证券渠道调研数据，样本范围内的主动股基在3月15日当周的净赎回率为1.3%，属于2022年以来周度赎回偏高的水平。再次，私募排排网数据显示，指数增强型产品超额回补依然较慢，沪深300、中证500、中证1000的指增策略的整体累计超额收益相比春节前高点仍有1.3、5.1、7.3个百分点的差距，量化私募产品跨季赎回压力可能加大。最后，近两周北向资金净流入分别为-78亿元和54亿元，相比春节后四周平均每周160亿元的净流入明显放缓。

右侧信号待检验，红利策略更占优

我们认为4月，右侧信号将进入检验期，预计一季度经济运行平稳，资本市场改革逐步落地，但宏观景气向企业盈利端传导仍需财报不断验证，而宏观流动性整体平稳下，预计A股将依然保持估值中枢整体上移，活跃资金定价，杠铃结构占优的特征；而在政策强力引导，财报披露兑现，利率保持低位的三大驱动下，杠铃结构中的红利策略在4月份将整体更占优。具体品种选择上，红利资产还是建议聚焦稳定现金回报特征，避免过多受经营波动影响，在此基础上关注央国企分红率的提升以及治理改善：建议继续关注自由现金回报率稳定的水电，全球定价的资源品（铜、油），保费稳定增长的财险，股息率预期依旧可观且受益于化债缓释风险的银行，受益以旧换新政策的家电。对于杠铃结构的另一端，有政策催化落地的新质生产力主题依然值得积极参与，建议重点关注国产算力、自动驾驶、低空经济等主题。

风险因素

中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；外资流出幅度超预期；俄乌、巴以冲突进一步升级。