天风研究11月金股：中际旭创、高伟电子、立讯精密、工业富联、中材国际、温氏股份等lg...

【策略】

历史上指数和 PMI背离超过一个季度后发生了什么？

1、 历史上看，几乎每一次的经济复苏期，指数及顺经济周期行业都能够反弹。

10年至今，不管经济复苏周期的长短，几乎每一次的经济复苏期，强经济相关行业都能够获得明显的超额收益。并且沪深300能够反弹。例如两段短周期的复苏19年1-3月、22年4-6月；两段经济复苏主升浪16-17年和20-21年。

2、但是，历史上存在指数和 PMI持续背离的情况，一次是2012年9-11月连续三个月改善，另一次是2014年3-6月连续四个月改善。市场在担心什么？

【2012年9-11月】：二季度经济下滑较快，三季度经济迟迟未改善，政策刺激不断落空，市场对利好钝化、利空敏感，市场继续大幅回落

【2014年3-6月】：政策力度较大（资本市场改革牛），但经济弱复苏，GDP增速低于目标且风险较多，市场纠结、底部震荡

PMI修复但指数未反弹，主要原因可能是市场认为后续经济仍然恢复缓慢/难以恢复（中长期贷款增速不能持续性回升），导致指数及强经济相关板块持续低位运行。熊市环境下，政策宽松虽然能够托底，但市场回升，仍然需要经济持续地复苏。

3、什么时候能够补涨？

（1）不管是短期经济数据持续性的修复（12年和14年PMI持续性修复）、市场悲观的预期（12年下半年处于-2X标准差）、还是政策大幅刺激（14年年初资本市场改革政策密集出台），都只能起到托底市场的作用。

（2）市场的反弹，还需要出现一些重要变化（可能是政策、市场环境、中长期经济数据等），使得市场预期中长期经济能够上升，ROE能够持续性回升，这样PMI与中长期经济数据的背离能够得到修复，指数会迅速回补缺口。

（3）等到业绩确认回升再买入可能就太迟了。

（4）风格主要取决于哪种风格的业绩占优。12年12月经济复苏后，传统行业修复一个月，上游周期及金融板块涨幅靠前，随后创业板业绩占优，TMT涨幅靠前；14年初移动互联网时代，TMT占优，随后随着经济恢复，传统行业业绩占优中游材料及金融接力上涨。

4、当前市场怎么看？

当前与12年末、14年中相似，市场仍然担心经济修复的延续性不强、后续如果有一些重要变化，能够让市场预期ROE可以持续回升，那么指数就有望摆脱底部区域。

方向上，可以考虑：

① 交易转年经济的预期：如果市场认为转年经济的预期能够修复或者企稳，一些顺周期板块会提前反映这样的预期。回到当前，伴随政策加码的可能性，年底年初可能出现类似13-14年的库存阶段性回补的情况（促使ROE企稳），因此，一些前期滞涨且PB分位数较低的板块，有阶段性修复的空间，比如部分白酒、金融、施工端的资本品、港股互联网等等。

② 交易转年细分行业困境反转或者产业创新的预期：交易这部分预期，可以与交易经济预期同时存在，或者同时不存在，两者并不冲突、也不互斥。我们倾向于寻找一些经历“戴维斯双杀”且未来可能出现产业拐点的行业，这其中，半导体周期、CXO、电动车，都属于从21年下半年开始戴维斯双杀的行业，目前处于基本面和PB分位数的底部，同时具有外需属性、创新属性，并且如果中美关系边际改善，也有受益逻辑。

风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等。

【宏观】

如何理解增发国债？

对经济的影响预计主要体现在明年；按照实物工作量在明年形成、不考虑额外的撬动作用来计算，我们预计增发的1万亿国债能够拉动明年基建投资4-5个百分点，拉动明年名义GDP0.7个百分点左右。相比于政策本身、政策对经济的拉动，更加重要的是政策背后的逻辑。第一，政策稳增长诉求更明确；第二，中央财政开始加杠杆；第三，按照当前政策出台的节奏和态度，我们预计明年经济增长目标的设定可能不会过于保守，可能会设置在5%以上；第四，资金使用可能会与“十四五”规划重大项目相结合；第五，财政发力或需货币配合。

风险提示：对政策的理解存在主观判断，可能与实际情况存在偏差；地缘政治风险、美债利率上行风险可能会对市场产生扰动。

【固收】

加息结束前半年非美市场表现——固定收益专题20231030

回顾前4次美元加息结束前的非美市场表现，权益市场表现分化；债券市场多数走熊平；商品市场多数上涨。

国内市场因为全球化参与程度和周期错位等多种因素，过去市场表现与其他市场有一定区别。

今年来看，国内权益市场调整、利率下行，与外围基本相反。但与此同时，当前国内市场可能比以往更加关注联储行为和外围因素变化，11月联储议息结果是否可能意味着一个新阶段的开始呢？市场翘首以盼。

风险提示：国内政策取向超预期，美联储货币政策超预期，地缘冲突规模超预期。

【金工】

量化择时周报：从防御转向进攻

政策层面，上周连续出台了特别国债和汇金买入ETF两个最为重磅的政策，将同时驱动市场EPS和PE。估值方面，当前wind全A整体估值pb分位点处于极端低位；成交量上，之前已经出现了5700亿附近的极端地量。因此，无论从技术指标，利好政策的重磅程度，还是估值位置，显示这里或是一个大级别行情的底部，尽管还未得到我们体系右侧指标的确认，但距离或已经不远，建议更加积极。我们的行业配置模型显示，进入10月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，继续推荐建材和医药；此外TWOBETA模型推荐的周期上游在9月也获得不俗的收益，10月信号仍继续推荐。当前行业建议继续关注医药建材和周期上游，此外一旦市场转势得到确认，券商也将迎来困境反转，保持关注。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。

风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。

【非银】

中信证券

高基数+支出增加致业绩增长不及同业。公司23Q1营收/归母净利分别实现153/54亿元，同比分别+0.9%/+3.6%。调整后23Q1营收同比+16%。我们认为业绩增速不及同业一方面源于公司上年同期受市场因素影响较小（22Q1自营仅下滑14%）导致业绩基数较高，另一方面23Q1管理费用同比+20%，调整后营业支出同比+32%。

我们认为，中信证券行业龙头地位稳固，业绩增长稳定性强于其他头部券商，或带来一定估值溢价，公司机构业务优势显著，后续杠杆率或有进一步提升空间，根据最新披露财务数据相应更新23/24/25年盈利预测，归母净利由263/335/397亿元调整为252/326/386亿元，预计2023-20 25归母净利同比增速+18%/+29%/+19%，对应23年PB为1.2X，维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏迟滞，权益市场剧烈波动，公募管理规模显著下滑。

【通信】

中际旭创

公司发布2023年三季度报告，23年前三季度实现营业收入70.30亿元，同增2.41%；归母净利润12.96亿元，同增52.01%；扣非归母净利润12.44亿元，同增59.64%，业绩超市场预期。

AI需求加速释放，单季度利润环同比高增

随着各大厂商在AI大模型方面的加速布局催生算力基础设施建设加速，Q3单季公司收入30.26亿元（同增14.9%环增39.64%），归母净利润6.82亿元（同增89.45%环增87.36%），业绩亮眼。

发布第三期限制性股票激励计划，业绩考核彰显成长信心

公司股权激励计划拟以52.33元/股的价格，向董事、高管以及中层管理及技术骨干109人授予限制性股票总量800万股。其中首次授予720万股，业绩考核指标24-27年营业收入累计不低于135/305/510/745亿元，或归母净利润累计不低于26.50/56.20/89.30/123.40亿元。预留80万股业绩考核指标25-27年营业收入累计不低于170/375/610亿元，或归母净利润不低于29.70/62.80/96.90亿元，业绩考核目标保障公司业绩稳定性。

投资建议：考虑到公司前三季度业绩超预期。我们上调公司23-25年归母净利润分别由17.73/39.85/59.10亿元至18.91/39.09/59.07亿元，对应PE倍数为41X/20X/13X，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求低预期，全球疫情影响超预期，市场竞争风险，产品研发风险。

中天科技

中天科技发布2023半年报，实现营业收入201.43亿元（YOY+0.51%），实现归母净利润19.54亿元（YOY+7.15%)，实现扣非归母净利润14.64亿元（YOY-18.41%)。

1、Q2业绩快速增长，紧抓“双碳”+“AI”机遇

公司上半年实现营业收入201.43亿元，同比增长0.51%，其中Q2单季度实现收入118.68亿元，同比增长10.38%，单季度实现归母净利润11.86亿元，同比增长46.73%，创下历史单季度新高。

2、在手订单充沛，赋能后续快速增长

截止2023年8月28日，公司能源网络领域在手订单约236亿元，其中海洋系列约86亿元，电网建设约120亿元，新能源约30亿元。

我们预计公司23-25年实现归母净利润40/51/65亿元，对应23-25年PE估值为13/10/8倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争激烈影响盈利能力，海上风电项目推进进展低于预期，上游原材料涨价影响等。

润建股份

公司披露2023半年报，实现营业收入45.94亿元，（YOY+18.61%），实现归母净利润2.85亿元（YOY+20.16%），实现扣非归母净利润2.804亿元（YOY+20.25%）。

①公司以五象云谷为基础，向算力服务转向布局，公司开展算力方面业务，第一阶段投入资金2亿元采购行业内顶级算力服务器打造润建股份智能算力中心，提供2533Pops（Int8）定点算力或43Pflops(FP32)单精度浮点算力；此外，布局算力中心管维，为算力中心、IDC提供全生命周期一站式服务。

②数据服务方面，公司可为客户提供一体化的AI模型及数据服务，包括数据治理、训练、调优、算法工具箱等。

③AI应用方面，公司发布“曲尺”平台，可生成视觉、语音和文本领域的人工智能算法，赋能客户构建出垂直领域的人工智能模型应用。

公司积极布局算力服务业务，打开新成长空间，同时具备自身平台核心能力，赋能大模型客户构建垂直领域的人工智能模型应用，应用核心产品能力。由于上半年经营情况以及数字化业务承压，我们调整23-25年公司业绩分别为6.2/8.4/11.4亿元（前值为6.5/9.1/12.6亿元），对应当前23-25年PE分别为14/10/7倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，AI相关业务推进不及预期的风险，订单转化为收入节奏不及预期的风险等。

中国移动

公司发布2023年三季报，23年前三季度实现营收7756亿元，同比增长7.2%，其中主营收入6646亿元，同比增长7.2%，归母净利润1055亿元，同比增长7.1%；Q3单季度实现营收2449亿元，同比增长8.1%，其中主营收入2124亿元，同比增长9.6%，归母净利润293亿元，同比增长3.8%。

实控人增持股份持续推进，彰显未来发展信心

近日公司发布《关于实际控制人增持公司股份进展暨继续实施增持的公告》，实际控制人中国移动通信集团计划自2022年内择机增持本公司人民币普通股股份，累计增持金额不少于30亿元且不超过50亿元。22年11月30日，中国移动集团延长增持计划实施期间至2023年底。22年1月21日至23年10月16日期间，中国移动集团通过上海证券交易所交易系统累计增持公司26258410股A股股份，约占公司已发行股份总数的0.123%，约占公司已发行A股股份总数的2.909%，累计增持金额约15.14亿元（不含佣金及交易税费），已超过增持计划下限的50%。中国移动集团将继续实施增持并在2023年12月31日前完成增持计划。

盈利预测与投资建议：C端业务基本面持续向好，ARPU值稳步回升，5G渗透率持续提升，智慧家庭业务持续推进。政企市场业务快速成长，5G应用和云业务打开成长空间。预计公司23-25年归母净利润为1366、1477、1592亿元，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争超预期，5G应用进展慢于预期，费用投入超预期，新业务进展慢于预期等。

【电子】

高伟电子

苹果MR新产品或将带动公司营收提升。

AppleVisionPro的摄像头模组数量高达12颗，或为高伟电子独供。我们认为，高伟电子与立讯精密的之间的间接关系或将为高伟在苹果MR新产品市场中争取更多的话语权。持续看好VisionPro开启空间计算时代，产业空间有望对标PC和智能手机，随着未来苹果MR出货放量，公司营收将会出现新的增长点。

携手速腾开辟激光雷达赛道，助力公司二次增长。

车载激光雷达被认为是L3级以上自动驾驶必备传感器，截止2023年第三季度，已有36家中国车企宣布使用激光雷达，预计国内将有高达106款搭载激光雷达的车型上市，占全球同期预计发布搭载激光雷达新车型总数量近90%。车载激光雷达市场受乘用车及Robotaxi需求推动持续增长，预计2023年中国将有3%的乘用车达到L3辅助驾驶级别。立讯积极探索汽车产业链重构和新兴业务放量趋势（立景创新与速腾聚创成立合资公司立腾创新），立讯集团体系中的高伟电子也随之受益，斩获速腾聚创雷达的模组代工订单。

投资建议：预计公司有望导入iPhone后摄模组业务，并受益于苹果VisionPro后续成长性，此外预期激光雷达产品起量，或打开公司第二增长曲线。我们预计公司2023/24/25年营业收入分别为79.64/165.93/241.01亿元，净利润分别为5.99/11.78/17.52亿元。测算给予24年20倍PE估值，对应目标价29.81港元。

风险提示：大客户手机及MR产品出货不及预期；激光雷达行业竞争加剧；消费电子行业景气度不及预期；安卓系某新款手机竞争压力加剧；公司研发不及预期。

立讯精密

VisionPro作为新一代空间计算平台构建全新PC生态，产品力、应用潜力、销量有望超预期，立讯作为VisionPro整机制造独家供应商，卡位关键，有望跟随VisionPro行业高速成长。立讯作为VisionPro整机组装独家供应商，关键卡位新一代消费电子平台，后续有望跟随产品持续迭代创新同时挖掘零部件弹性，进一步提升单机价值量；VisionPro预期带动公司实现AirPods—>AppleWatch—>手机—>VisionPro增长逻辑切换，从存量市场份额提升切换至跟随VisionPro高速成长，打开长期成长空间；

汽车业务多维产品布局面向万亿级市场，出海口策略成功加速汽车Tier1业务成长。汽车领域产品布局多元：以线束为基础进一步拓展连接器、新能源、智能座舱、智能网联等产品，多维产品线充分受益于汽车电动化、智能化、网络化转型；合作整车企业提供为汽车零部件提供出海口，加速产品研发、导入、量产进程：①奇瑞：集团持有奇瑞控股20%股权，上市公司与奇瑞新能源成立合资公司；②广汽：与广汽集团及广汽零部件成立立昇汽车科技；集团业务深度协同：体外收购标的BCS汽车电子积累深厚，掌握优质客户资源（宝马、大众、通用、福特等），积极布局智能座舱&智能驾驶领域拓展能力边界；

投资建议：预计23/24/25年实现归母净利润110/150/210亿元，给予24年30倍PE，对应63元/股目标价，维持“买入”评级。

风险提示：终端产品销售不及预期、消费电子降价压力影响收入体量和盈利能力、新产品&新领域开拓不及预期、VisionPro产品力、销量、应用潜力不及预期。

工业富联

公司发布2023年半年报，23H1实现收入2067.76亿元，yoy-8.21%，实现归母净利润71.61亿元，yoy+4.21%，实现扣非归母净利润75.36亿，yoy+18.27%。分业务板块来看，云计算：AI带动公司服务器产品结构变化，服务器毛利率持续提升，同比增长25%，AI服务器跟随头部客户持续升级迭代，今年开始为客户进行H100&H800服务器的研发量产，云游戏服务器已于3月出货；网络设备：23H1高速交换机、高速路由器产品高速成长，分别提升70%、95%。23H1400G交换机出货快速增长，800G交换机进入NPI阶段，预计800G交换机23H2贡献收入，24年放量。

维持23/24/25年253/317/396亿归母净利润的盈利预测，维持公司38.4元/股的目标价，对应23年30倍估值，维持“买入”评级。

风险提示：AI服务器需求不及预期、AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、行业竞争加剧。

【计算机】

金蝶国际

2022年，公司实现总合同负债yoy+21.54%，云合同负债yoy+30.71%，订阅合同负债yoy+38.30%，订阅合同负债下半年增加值3.06亿，较上半年增加值2.14亿显著提升；ARR同比增长36.3%；续费率整体保持稳定，苍穹星瀚续费率110%+，星空续费率97.2%，小微续费率77.3%；经营性现金流3.74亿，yoy-43%，下半年净现金流5.54亿，yoy-27%，现金流呈现半年度改善。

公司持续聚焦“平台+人财税+生态”的核心战略，聚焦产品打磨，中型产品星空在2022年新增动态安全库存等大数据应用和外部企业工商和投标信息查询等新功能，并发布星空旗舰版产品。2022年星空收入增长18.4%，ARR同比增长31.2%，客户数达3.1万家，新签约国家级和省级专精特新企业近千家。我们预计，伴随星空旗舰版的发布，星空在中型市场的优势有望扩大，并助力公司在三年战略的最后一年收入提速。

鉴于公司苍穹星瀚投入和交付效率波动影响，调整公司2023/2024年营业收入预测为60.80/75.94亿人民币（原预测65.07/81.25亿人民币），新增2025年营业收入预测94.18亿人民币，调整公司2023/2024年净利润预测为-1.80/1.00亿人民币（原预测-1.65/3.00亿人民币），新增2025年净利润预测3.50亿人民币，维持“买入”评级。

风险提示：大企业BG成立初期，大客户订单落地或不及预期；交付压力增大，交付进度或不及预期；生态伙伴分签或不及预期；研究投入减缓不及预期。

金山办公

收入保持韧性，现金流略受影响。

2022年实现营业收入38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%；归母扣非净利润9.39亿元，同比增长11.71%；经营活动现金流净额16.03亿元，同比下降14.02%。

订阅造就高增长，C端B端订阅有望持续提供动能。

C端订阅方面，2022年，国内个人办公服务订阅业务收入20.50亿元，较上年度增长39.91%。用户数上看，月活微增，付费率较大提升。截至2022年12月31日，公司主要产品月度活跃设备数为5.73亿，同比增长5.33%。

投资建议：参考公司2022年年报，鉴于公司内部效率有望提升，调整公司2023-2024年收入预测为52.41/70.63亿元（原预测54.20/71.85亿元），新增2025年收入预测为93.33亿元，调整公司2023-2024归母净利润预测为16.30/22.48亿元（原预测15.41/21.27亿元），新增2025年归母净利润预测为30.27亿元，维持“买入”评级。

风险提示：信创订单不及预期，C端订阅推广不及预期，B端新产品推广不及预期，付费渗透率提升不及预期。

【传媒&海外】

美图公司

中国软件订阅意识逐步培养，工具软件订阅付费率天花板有望上移：从长视频、音频及淘宝88VIP的付费率情况我们发现中国用户的订阅习惯逐渐在相对刚性需求的软件的培养下或已逐渐成熟，以相对刚性的影音产品为例，相关软件订阅主流付费率在16-30%区间，由此我们认为中国订阅制软件平均付费率天花板正逐步提高，美图公司作为工具软件其长期付费率应该在音频和综合付费率之间，在逐步推出AI相关B端工具产品的背景下，我们预计美图公司的整体综合付费率天花板有望达15%。

我们认为除电商场景外商业摄影、商业设计等领域依然有大量的创作需求痛点尚未满足，传统影像生产设计流程的成本过高、工作场景受限、整体效率低下等问题有望在生成式AI加入后得到解决。而美图公司凭借其更贴近C端用户的产品打造经验，在本轮工具软件轻量化、AI化并服务于创意内容生产链条升级的过程中，相比传统B端企业或平台公司，或更易释放其过去十余年积累的需求理解、产品设计相关能力在全新的B端场景中。我们给予美图公司2023年10XPS估值，对应287.8亿元人民币市值，对应309.5亿元港币市值，目标价6.96港元。

风险提示：1）大模型风险；2）竞争风险；3）新业务拓展风险：B端市场拓展不及预期；4）测算主观性：5）跨市场可比公司风险提示。

【军工】

中航沈飞

10月27日，公司发布2023年第三季度报告，前三季度共实现营业收入346.31亿元，同比+14.38%；归母净利润23.64亿元，同比+35.85%；扣非归母净利润22.99亿元，同比+35.34%。

维修能力从0-1扩建，搭建生产-维修一体化平台

2022年公司收购吉航公司股权并增资，其以航空防务装备维修为主业，具备歼某型飞机修理能力，同时吉航公司或将通过对中航沈飞整机制造能力与经验的吸收，快速提升生产经营水平与航空装备维修能力（2022年吉航公司净利率达4.4%，同比+1.97pcts）。我们认为，公司有望通过吉航公司提升批量修理能力，构建航空装备全寿命周期维修体系，完成产业链纵向延伸，打开广阔后端维修市场空间，带来新的估值增量，成为集生产、维修于一体的上市主机平台，进一步加强产业龙头位置。

盈利预测与评级：公司作为我国歼击机龙头企业，我们综合考虑公司现有产品梯队放量、未来型号Pipeline、后端维修市场增量空间以及军品定价机制改革推动业绩释放等多重因素，认为公司短中长期发展趋势向好。公司已于2022年11月28日实施第二期股权激励计划，业绩释放稳定性可期，因此我们将公司2023-2025年的预测归母净利润28.01/36.61/47.17亿元上调为30.23/40.54/51.50亿元，对应PE为38.35/28.59/22.51x，维持“买入”评级。

风险提示：军品业务波动的风险，新型号装备研制不达预期的风险，军品定价机制改革推进不及预期的风险，维修业务建设不及预期的风险等。

【机械】

巨星科技

公司发布2023年中报。2023H1实现营收52.45亿元，同比-15.86%；实现归母净利润8.73亿元，同比+36.01%；实现扣非归母净利润9.06亿元，同比+45.2%。

1）盈利能力持续提升，汇兑收益带来利好

2023H1，公司汇兑损益为-1.43亿元，去年同期为-0.63亿元，给公司带来财务费用降低。

2）OBM占比持续提升，订单有望逐步修复：

2023H1，公司自有品牌（OBM）营收25.66亿，同比+3.88%，占营收比例48.93%；客户品牌（ODM）营收26.46亿，同比-29.32%，占营收比例50.44%。公司大力发展自有品牌，电商品牌持续增长，WORKPRO、DURATECH、EverBrite、Prexiso等品牌的销售收入同比快速增长。

盈利预测：我们预计公司内生增长+外延并购将带来持续利好，预计公司23-25年归母净利润分别为16.75/20.31/25.84亿（此前对23-24年归母净利润预测为20.05/24.39亿，主要系考虑今年海外消费下行等影响），对应PE分别为13.65/11.26/8.85X，维持“买入”评级！

风险提示：海外市场需求不及预期；并购进展不及预期；原材料价格波动；汇率及海运费波动等。

【汽车】

长城汽车

4月销量同环比改善，新能源车型销量持续提升，出海加速。2023年5月8日，长城汽车公布4月产销快报。4月公司实现销量93107辆，同比+73.14%，环比+3.18%。

哈弗和WEY品牌引领公司产品焕新潮，随着新车投放周期开启，新能源份额有望持续提升，加速新能源转型进程。公司2023年加速新能源转型步伐，哈弗和WEY品牌新能源车型储备较为丰富，将于上半年陆续投放。2月，哈弗狗品类上新首款新能源车型“二代大狗”，凭借硬朗且极具辨识度的外观、“可城、可油、可电”的灵活动力选择，迈出哈弗品牌狗品类新能源转型第一步。

根据公司23年销量及23Q1经营情况，考虑到公司23年新车型规划及销量预期、原材料价格、后续渠道建设及营销规划、行业竞争格局及竞品车型，我们调整公司23/24年归母净利润由100.73亿元/123.96亿元至60.42亿元/71.50亿元，新增25年归母净利润为87.93亿元；23-25年PE对应为39.77倍/33.60倍/27.32倍，维持“买入”评级。

风险提示：公司新产品推出不及预期、新车交付量不及预期、新能源汽车渗透率增长不及预期、芯片及动力电池等零部件供应不稳定、原材料价格大幅波动等。

【医药】

国际医学

23H1收入同比大幅增长，利润减亏幅度明显

公司公布2023年中报，2023年H1实现收入22.10亿元，同比大增106.91%；归母净利润-2.22亿元，同比减亏62.69%

商洛转让完成交割，轻装上阵中长期空间广阔

公司与“商洛交投”签署转让框架协议，商洛国际医学中心医院有限公司99%的股权于2023年8月22日完成工商变更，本次变更后公司不再持有商洛国际医学中心医院有限公司股权。商洛转让完成将有效改善公司资产负债结构和盈利节奏。短期维度，2023年Q1-Q2收入持续创历史单季新高且利润减亏显著，预计于2023年无论收入或利润端均有望完成深蹲后的起跳，全年收入体量有望再上新台阶。中长期维度，万张床位规模效应叠加新业务建设规划，增长空间广阔。

我们认为国际医学在人才梯队、经营规模、商业模式上具备长远的优势和潜力，获准开展试管婴儿技术，将有望优化业务结构，催化公司业绩新增量。考虑新建院区投用新增人员及折旧等影响，预计公司2023-2025年营收分别45.71/60.24/76.73亿元；归母净利润分别为（0.16/2.80/8.62亿元不考虑公允价值变动收益），当前市值对应3.9/3.0/2.3XPS，维持“买入”评级。

风险提示：扩张低于预期；医疗事故风险；估值下行风险。

【家用电器】

海信家电

公司发布业绩预告，预计23Q1-Q3实现归母净利润23.57~24.66亿元，同比+120%~131%；实现扣非归母净利润19.94~21.03亿元，同比+157%~171%；其中23Q3实现归母净利润8.59~9.68亿元，同比+91%~115%；实现扣非归母净利润7.31~8.40亿元，同比+111%~142%。

收入方面：根据产业在线数据，海信日立23M7多联机销额yoy+7.4%，海信家电23M7空调内/外销出货量yoy分别为+76.47%/+4.05%，冰箱内/外销出货量yoy分别为+16.67%/+54.67%。根据第三方数据情况，我们预计Q3公司央空业务稳健增长，白电内外销增速均表现向好。

利润方面：公司始终坚持长期能力建设，持续深化各项变革工作，实现规模、利润、资金等经营质量的全面提升。我们预计公司经营持续改善有望带来盈利能力提升。

投资建议：公司是央空领域龙头企业，在经营改善背景下央空及白电业务盈利能力持续提升，且后续外销有望受益于外部宏观环境改善而逐步修复。我们上调公司白电业务利润率水平，预计23-25年归母净利润为30.41/37.86/46.06亿元（前值分别为25.3/31.5/37.7亿元），对应PE为10.3x/8.3x/6.8x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；原材料价格大幅波动风险；汇率变动风险；三电整合进度不及预期风险；现仅为业绩预告，请以公司最终公告为准。

【轻纺&教育】

学大教育

23Q3收入同增32%，归母同增173%

公司23Q3收入5.42亿，同增32.1%（23Q1同增4.5%、23Q2同增30.8%）；19Q3至22Q3学大收入分别为7.4、6.4、5.7、4.1亿。

顺应职业教育趋势，聚焦实现战略布局

职业教育是公司顺应国家职业教育政策趋势，聚焦高质量职业教育发展目标重点打造的核心版块。公司职业教育涵盖中等职业教育、高等职业教育、产教融合、职业技能培训四个版块，充分依托多年积累的教学教研知识体系、师资资源、技术优势、产业资源等，通过联合办学、校企合作、投资举办、专业共建等模式全面打通职业院校学生成长成才和升学就业的通道，构建以培养高素质职业技能人才为目标的现代化职业教育发展新生态。

上调盈利预测，“维持“买入”评级“

公司密切跟踪教育政策及市场需求变化完善业务结构，优化校区布局，保持传统个性化教育领域业务优势、品牌形象的同时，持续布局职业教育、教育数字化、文化服务等业务，夯实核心竞争力。由于23Q3公司收入上涨为5.42亿，同增32%，归母净利同增173%，因此上调盈利预测（23-25年预测归母前值分别为1.2亿元、1.6亿元、2.0亿元）。我们预计23-25年归母净利润为1.39/1.90/2.40亿元，EPS分别为1.14/1.56/1.97元/股，对应PE分别为33/24/19x。

风险提示：政策风险；新业务风险；管理风险；运营成本上升风险等。

佳发教育

与腾讯云战略合作升级，共建AI+教育生态

近日公司受邀参加2023腾讯全球数字生态大会，并获最佳产品联研伙伴奖，印证公司在腾讯教育生态圈的协同创新能力和竞争力。佳发此前与腾讯合作云教直录播智慧教室及混合式教学平台，取得丰富成果，本次正式签约基础教育产品协议，进一步深化合作，共同推动教育信息化、智能化发展。

政策及需求同步推动标考业务发展，龙头优势巩固

公司继续保持标准化考场领域的领先地位，5月教育部要求将手机作弊作为今年高考安全的防范重点，标考新产品智能安检门、作弊防控产品需求快速增长；同时网上巡查系统存在增补及更新换代需求，销售仍然旺盛，带动公司23H1标考业务增长。

维持盈利预测，维持“买入”评级

伴随英语机考、智慧体育、生涯规划类新产品及高职高校领域市场推广成果呈现，公司产品线持续丰富，市场覆盖领域拓宽、商业模式更加灵活，安检门等标考产品销售增长、英语听说c端逐步落地或带动新增量。我们预计公司23-25年EPS分别为0.4、0.6、0.8元/股，对应PE分别为36、23、17x。

风险提示：宏观经济景气度下行风险；行业竞争加剧风险；疫情反复影响项目交付；政策施行不及预期；毛利率随业务结构波动等风险。

瑞尔特

公司23Q3收入5.7亿同增18%，归母净利0.6亿同减12%； 23Q3毛利率29.5%同增3pct，归母净利率11.0%同减3.6pct。

产品质量与研发能力业界领先，性价比优势凸显。2024年推新品原则主要还是以抓住消费者需求为导向，在每个价格带上都去覆盖新品。线下扁平化创新，轻资产网点快速扩张。线上增长弯道超车，把握抖音等渠道机遇，在618等节日表现突出，不但专业团队建设能力强，而且充分契合当前消费趋势。

维持盈利预测，维持“买入”评级。 公司致力成为全球领先的卫浴空间和家庭水系统解决方案提供商，深耕国内智能化卫浴市场，加大全球智能卫浴产品推广力度，维持与拓展世界知名卫浴品牌合作关系。我们预计23-25年公司归母净利分别为2.50/3.08/3.65亿元，EPS分别为0.6/0.7/0.9元/股，对应PE分别为19/15/13x。

风险提示：房地产市场调控风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；产品研发和技术创新风险等。

华利集团

2 3 Q2收入56亿同减4%，归母净利9.7亿同增7%

公司发布半年报，23Q2收入55.5亿，同比-4%（Q1yoy-11%），归母净利9.7亿同比+7%（Q1yoy-26%）。

从以往季节性规律来看，我们预计公司Q3收入规模环比Q2或有所减少，但伴随品牌客户库存改善，有望出现较多追单。

公司多家核心客户财报释放积极信号，同时持续稳老拓新，提升客户供应链占比；未来产能仍保持积极扩厂，印尼、越南等新厂建设稳步推进。我们预计公司23-25年EPS分别为2.6、3.1、3.7元/股，对应PE分别为20/17/14x。维持盈利预测，维持“买入”评级。

风险提示：海外下游运动需求不足致订单不及预期；原材料与人工成本波动上升；海外疫情反复，产能拓展不及预期；汇率波动等风险。

【建筑建材】

华新水泥

公司三季度实现扣非归母净利润6.53亿元，同比增长9.72%

公司发布23年三季报，前三季度实现收入/归母净利润241.65/18.74亿元，同比+10.79%/-15.75%，前三季度实现扣非归母净利润18.24亿元，同比-14.44%。其中Q3单季度实现收入/归母净利润83.33/6.82亿元，同比+12.29%/+6.89%，扣非归母净利润6.53亿元，同比+9.72%。

Q3收入环比下滑，继续加快海外拓张

我们预计公司Q3水泥熟料销量及价格环比有所下降，公司国内主要销售区域两湖/西南地区Q3水泥吨均价分别为330/344元，环比-16%/-12%，同比-17%/-6%，截止10月20日，两湖、西南两地水泥吨均价分别为345/349元，价格较Q3有所修复，预计Q4受需求边际好转及供给端错峰限产影响，价格或将进一步抬升。

看好中长期成长性，维持“买入”评级

在国内水泥需求下降的背景下，公司骨料、混凝土、海外业务成长性均开始兑现，我们继续看好公司中长期成长性。考虑到国内水泥价格下滑较多，下调公司23-25年归母净利润预测至26.9/38.8/45.7亿元（前值30.7/40.1/47.6亿元），参考可比公司，给予公司24年11倍PE，目标价20.52元，维持“买入”评级。

风险提示：水泥需求不及预期、骨料产能利用率不及预期、海外扩张不及预期，收购进度不及预期等。

中材国际

Q3营收净利稳步提升，公司经营稳健

23Q1-3公司实现营收315亿，同比+5.1%，归母净利20亿，同比+7.5%，扣非净利润为20.1亿，同比+26.2%；其中Q3单季实现营收110亿，同比+18.1%，归母净利润为6.3亿，同比+9.8%。

新签合同大增，看好公司海外市场

23Q1-3公司新签合同为522亿，同比+58%，其中工程技术服务新签合同357亿，同比大增95%，水泥运维新签订单20亿，同比增长70%。

看好商业模式优化及利润率边际改善，维持“买入”评级

我们认为公司运维、装备业务高成长，在手订单充足，看好公司商业模式持续优化以及利润率边际改善趋势，股权激励激发增长动能，公司国际业务布局有望持续受益“一带一路”景气向上。考虑到订单转化可能不及预期，我们预计公司23-25年归母净利分别为24.8、29.0、33.6亿元（前值为29、33、38亿元），对应PE为10.81/9.24/7.97倍，考虑到可比公司24年平均18倍，我们认可给予24年12倍PE，对应目标价为13.2元，维持“买入”评级。

风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期。

【交通运输】

中国东航

航空业有望迎来周期复苏

航空周期与库存周期高度相关。2023年底库存周期有望回升：一是去库存近1.5年，有望结束；二是前瞻指标PPI，7月份以来增速持续回升；三是库存增速降到零附近，历史低点，8月份小幅回升。一旦库存周期回升，有望持续2年左右，航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。在库存周期上行阶段，航空股股价往往上涨。

中国东航的盈利弹性较大

在2006-2007年和2014-2015年两轮牛市中，三大航A股股价最大涨幅高达9-13倍和4-6倍。其中中国东航涨幅领先，或与盈利弹性较大有关。在主要上市航空公司中，2010-2019年中国东航的毛利率和扣非净利率弹性最大。所以在经济周期上行中，中国东航的盈利弹性有望较大。

考虑疫后客运需求逐渐释放、2023年底开始经济复苏带来需求增长，维持2023年预测归母净利润5.7亿元，上调2024年预测归母净利润至92.2亿元（原预测31.1亿元），引入2025年预测归母净利润209.9亿元。考虑历史上库存周期上行阶段航空股的股价表现较好，维持“买入”评级。

风险提示：疫情出现反复，经济持续低迷，燃料油成本超预期上行，飞机引进速度加快。

中远海发

航运央企，综合实力上升

中远海发是央企中远海运集团所属专门从事航运物流产融服务的公司，聚焦船舶租赁、集装箱租赁、集装箱制造等业务。2016年资产重组以来，不断优化业务结构，营业收入、净利润、股东权益、盈利能力等都呈上升趋势。2021-2022年业绩大幅波动，主要是集装箱制造数量、价格等波动所致。

2024-2025年盈利有望大幅增长。随着经济复苏，集装箱产销量和价格有望回升，带动造箱业务利润增长。船舶租赁、集装箱租赁、投资业务的盈利相对稳定。我们预测2023-2025年EPS为0.16、0.27、0.37元/股，增速-44%、68%、38%。综合AE估值法和可比公司2023年Wind一致预期PE，取两个估值结果的平均值，给予中远海发的目标价为3.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济风险，国际贸易再度下滑，钢材等原材料价格大幅上涨，集装箱租赁价格下降，投资的银行利润大幅下降，信用风险，国内外利率上升，测算结果具有主观性。

【环保公用】

华能水电

公司公布2023年三季报。2023年1-9月营业收入181.38亿元，同比减少2.85%，归母净利润67.04亿元，同比增长5.21%；单Q3营业收入76.3亿元，同比增长21.71%；归母净利润33亿元，同比增长47.36%。

三季度来水改善提升发电量：①电量方面：2023年7-9月，澜沧江流域来水同比偏丰4-7成，Q3澜沧江流域水电完成发电量369.58亿千瓦时，同比增加25.5%；此外，Q3新增并表华能四川。②电价方面：2023年Q1-Q3公司平均上网电价为0.221元/千瓦时，相较于去年同期提升0.007元/千瓦时。我们认为，三季度澜沧江上游电站发电量的提升带来外送电量的增长将带来电价的结构性支撑。

内生增长+外延扩张带来业绩双保障：①折旧带来内生增长：2023年小湾、功果桥部分发电机组设备12年折旧年限陆续到期将带来成本节约。②外延装机增长：2023年10月，公司发布华能四川能源开发有限公司收购完成公告。华能四川公司在并表之后为公司带来装机增量265.1万千瓦。

投资建议：考虑到三季度来水改善以及华能四川公司注入的影响，调整公司盈利预期，预计2023-2025年公司归母净利润分别为81.67/93.27/99.41亿（前值74.17/84.88/91.27），对应PE为16.6/14.5/13.6倍，维持“买入”评级。

风险提示：来水不及预期；用电需求不及预期；电价涨幅不及预期；组件价格上涨等。

【农林牧渔】

温氏股份

2023q1-q3公司实现营收647亿元，同比+16%；实现归母净利润-45亿元，同比-761%；其中单q3，实现营收235亿元，同比-3%；实现归母净利润1.6亿元，同比-96%。

我们的分析和判断：1、生猪板块：强α改善（出栏高增、成本下降），板块后续盈利有望大幅改善！2、家禽板块：黄鸡景气有望提升，板块利润扭亏为盈。

投资建议：维持“买入”评级。基于：1）后续成本改善可预期；2）出栏量增速在千万头部企业中较高；3）当前市值对应2023年预估出栏量头均市值为2000-3000元/头，处于历史相对底部区间，且考虑到资金紧张&猪价反弹力度有限&仔猪价格低位情况下，行业产能去化有望加速，有望提升后续猪价高点和打开公司头均盈利空间，进一步打开市值空间，继续重点推荐！考虑到：①前三季度猪价比较低迷带来全年猪价低于预期；②黄鸡出栏量体重略高于此前预期，我们调整2023-2025年公司营业收入为888.61/1216.11/1324.13亿元（23年前值877.53亿元）；预计归母净利润-23/198/190亿元（23年前值+6.8亿元）；对应EPS分别为-0.34/2.98/2.85元/股。

风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。

华统股份

公司目前年屠宰设计能力可达1400万头。一方面公司积极“进军”华南西南等热鲜肉消费市场，公司预计今年屠宰量为500-600万头。另一方面依托屠宰多年蓄积的渠道优势，积极提升产能利用率，进一步夯实盈利能力。从公司历史年报复盘看，公司屠宰盈利可观，在2021年屠宰行业普遍亏损情况下，公司屠宰板块仍能实现头均约31元的净利。

盈利预测和投资建议：给予“买入”评级。预计2023-2025年，华统股份实现收入152.29/296.06/293.13亿元，同比+61.12%/+94.40%/-0.99%，预计实现归母净利润-2.73/25.82/11.40亿元，对应EPS-0.44/4.21/1.86元。考虑到华统股份未来两年出栏增速可观，结合未来景气周期猪价及成本带来的盈利空间，给予华统股份2024年10-12倍PE，对应目标市值为258~310亿，对应目标价格42~51元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；非洲猪瘟疫情风险；成本下降不达预期；食品安全风险。

【中小市值】

瑞纳智能

公司发布公告，23H1营收1.1亿元，yoy+14.1%，归母净利润0.02亿元，yoy-88.2%，扣非归母净利润-56万元，yoy+76%；对应q2营收0.8亿元，yoy+17.6%，QoQ+126.5%，归母净利润-0.05亿元，yoy-153.9%，QoQ-171.4%，扣非归母净利润-0.02亿元，营收端增长显著。

投资建议：我们认为瑞纳基于自动化(OT)+信息化(IT)+智能化(AI）等自主技术为核心的一站式低碳智慧供热解决方案将供热运营流程由传统“以人驱动”升级转型为“以数据驱动”，实现了由“粗放式”走向“精细化”供热，全面构建我国新型智慧供热系统。考虑到今年整体招标节奏偏晚或导致交付紧张，调整23-25年营收预测为8.5/11.5/15.8（前值9.24/13.06/17.88亿元），归母净利润预测2.6/3.5/4.7（前值2.8/3.9/5.3亿元），对应PE为14.5/10.8/8.0x，维持“买入”评级。

风险提示：产业政策/应收账款较大/宏观经济波动/市场竞争风险。