暴风雨前的平静lg...

空头利率已降至数十年来的最低水平，可以说，现在是最不应该做空的时候。但是，有外国分析师指出，这是暴风雨前的平静。为什么他会这么说？

作者：Stuart Allsopp

美国股市出现一种诡异的平静，尽管估值和利率上升的压力日益加大，标普 500 ETF 仍然接近历史高点。空头利率已降至数十年来的最低水平，尽管从现金流的角度来看，高利率使做空变得有利可图，但这种现象表明市场普遍存在自满情绪。市场保持高位越长时间，美联储被迫维持高利率的可能性就越大。

SPY是规模最大、流动性最强的标普500 ETF，资产规模为4150亿美元，略高于 VOO，但其手续费为0.09%，略高于VOO的0.03%。分析师在7月份判断，集中度风险已经超过了互联网泡沫高峰时期的水平。情况依然如此，而实际收益率进一步上升，将股票风险溢价压缩至新低。

普遍的自满情绪

与基本面的恶化形成鲜明对比

SPY的空头利率已经回落至2017年12月和2020年2月的低点以下，这在市场显著下滑之前出现过。尽管高利率使做空从现金流角度看非常有吸引力，因为收入远远超过股息支付，但在市场持续强势的情况下，做空这条路好像被堵住了。

最近的VIX急剧下降也显示出一种自满情绪。毫无疑问，VIX下降倾向于从短期角度看对SPY有利，并且表明不太可能会立即下降。然而，低隐含波动率和空头利率并不是大规模涨幅通常发生的条件。这对SPY空头来说是好消息，因为这实际上并不需要市场下跌就能在这种利率下获得正收益，即使扣除费用后的利率也高于 SPY 1.4% 的股息收益率。

尽管上涨的股市已经化解了关于实际利率上升和陷入衰退风险的担忧，但实际的短期借款成本继续上升，同时领先经济指标仍然指向深度衰退。短期利率现在相对于通货膨胀预期的水平已经达到互联网泡沫巅峰时期的最高水平，尽管作为领先指标指数组成部分的股票价格不断上涨，但美国经济评议会的领先指标指数仍然严重为负。

尽管过去几年销售强劲，但市场的价格与销售比率仍为2.5倍，这使其处于1990年以来估值的第94个百分位。不断下降的通胀预期和已经出现的PPI下降表明，未来几个月销售增长将继续放缓，甚至可能转为负值。由于利润率和股息占销售额的比例继续从创纪录的高点下降，除非SPY本身下跌，否则SPY微薄的股息收益率不太可能上升。

随着投资者慢慢意识到，在估值没有进一步上升的情况下，他们可以从现金和短期债券中获得比美国大盘股多得多的收益，估值本身将开始下降。虽然任何重大市场下跌的触发因素只有在事件发生后才可能知道，但负的股票风险溢价意味着，即使是预期的微小变化也可能造成巨大损失。在许多情况下，长期债券的价值已经从2021年的高点下跌了一半以上，因为愿意接受严重负实际回报的投资者突然认为这是一个坏主意。SPY的期限相当于非常长期的债券，即使要求的回报率上升1个百分点，也会导致40%左右的下降。

在股市下跌之后

联邦储备委员会不太可能出现逆转

可以这样说，如果过去两年实际借贷成本的急剧上升没有拉低SPY，那么随后的任何下降都可能成为进一步走高的催化剂。利率市场已经反映出大幅降息的预期，预计2024年将降息100个基点以上。尽管股市接近历史高位，通胀仍高于目标，但美联储不太可能大幅降息。此外，值得提醒读者的是，尽管利率大幅下调，标普500指数在本世纪初和2008/2009年仍遭受了巨大损失。

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