中诚信国际：净融资回暖、借新还旧压力加大债务脆弱性 信用利差或继续压缩建议持短久期票息策略lg...

城投债策略：保持短久期票息策略，关注化债重组投资机会

二季度城投债收益率下行幅度不及利率债，5、6月城投债信用利差被动小幅走阔，且下半年宏观经济修复基础仍不稳固，债市收益率中枢大幅上行动力不足、整体或低于上半年，综合来看城投债信用利差仍有压缩空间，建议保持短久期票息策略。可持续关注经济财政实力和再融资能力强、年内债务到期压力小的地区，优选承接重点项目的城投企业，还可适当关注化债试点落地和弱主体债务重组后公开债压力缓释情况。

发行预测：下半年发行规模或在2.3万亿左右，区县级城投发债难度或加大

下半年城投债到期及回售总额或超2万亿元，主体资质一般，东部地市到期规模较高，西部地市到期规模占存量债务比重较高，债务更趋短期化，滚动压力相对更大。下半年城投债净融资同比下滑趋势或有所缓和，发行规模约为2.3万亿元。结构方面，发行主体或向高级别、高层级集中，区县级城投发债难度加大，私募债占比或继续抬升。

风险关注：城投偿债压力不减，警惕弱区域“风险一盘棋”可能

1、房地产行业深度调整、土地出让持续低迷、城镇化率增长放缓下，关注城投业务转型压力及经营风险。2022年城投托底拿地占比达到54%，关注拿地导致城投流动性风险上升；传统城市基建业务增长空间进一步收窄，以基建为主要业务的城投面临较大的业务转型压力，需关注政府支持能力弱化带来的转型风险。

2、关注融资承压及到期高峰来临下，弱区域、弱资质城投债务滚续压力及风险演变。近年来隐债“控增化存”下，信贷、非标、债券三大融资渠道均受限，筹资性现金流持续下滑，且区域分化显著，部分西部及东北区域城投债融资持续为负，且弱区域、弱资质城投融资成本相对更高，将进一步推升债务付息压力。

3、非标违约、商票逾期、技术性违约等信用事件趋常态化，警惕弱区域内“风险一盘棋”可能。在财政持续承压、城投债到期高峰来临下，尾部信用风险事件更趋常态化，重点关注财政弱化、债务负担突出的区域融资环境演变，警惕负面事件引发区域融资环境恶化传导至区域内其他企业，从而导致弱区域内“风险一盘棋”可能。

4、关注隐债化解中因化债受阻等导致的估值波动风险及地方国企“泛平台化”可能。需持续关注化债受阻、化债不实、新增隐债等问题引发市场对于该区域内城投债的担忧情绪和消极心态，导致区域融资环境恶化，引发城投债一二级市场扰动，造成负面循环。同时警惕地方企事业单位“泛平台化”的可能，警惕通过违规使用信贷资金、违规进行融资租赁等方式新增隐债的风险。

n上半年城投债市场运行五大特点

稳增长下城投债发行、净融资回暖，但结构性分化仍存，弱主体融资依然承压

发行仍短期化但趋势弱化、私募债占比提高，借新还旧比例高位抬升至84.12%

发行利率同比上升、上半年内波动下行，AAA级、超短融、省级升幅大

资产荒下交易规模大幅增长，到期收益率和交易利差整体下行

西部及东北地区净融资仍承压，7省净融出、5省借新还旧比例高达100%

信用状况：非标违约事件多发，评级调整以上调为主

信用事件：云南出现标债延迟兑付，非标违约以定融为主

级别调整：以上调为主，涉及下调主体均为贵州区县城投

异常交易：数量与规模明显高于去年同期，弱区域主体净价偏离度较高

提前兑付：总规模收缩，AA级、区县级提前兑付规模占比大

文章来源：中诚信国际