华西证券：给予美凯龙买入评级lg...

华西证券股份有限公司徐林锋,戚志圣近期对美凯龙进行研究并发布了研究报告《租金减免导致业绩承压，费用管控现成效》，本报告对美凯龙给出买入评级，当前股价为5.61元。

　　美凯龙(601828)
　　事件概述
　　公司发布2022年年报，2022年全年公司实现营收141.38亿元，同比下滑了8.86%；归母净利润7.49亿元，同比下滑了63.43%；扣非后归母净利为6.16亿元，同比下滑了62.81%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为38.79亿元，比去年同期减少了27.91%，主要系本期公司减免及延迟收取租金及管理费所致。单季度看，公司2022年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收33.75/35.82/35.27/36.54亿元，同比+1.01%/-13.93%/-8.42%/-12.12%；分别实现归母净利润6.98/3.27/2.93/-5.69亿元，同比下滑3.4%/58.44%/47.25%/3152.19%。
　　分析判断:
　　收入端：受宏观经济波动影响较大，自营商场出租率较去年有所下滑
　　截至报告期末，公司经营了94家自营商场，284家委管商场，8家战略合作商场，57个特许经营家居建材项目，共包括476家家居建材店/产业街，覆盖全国30个省、直辖市、自治区的223个城市，总经营面积约2251万平方米。其中，94家自营商场的经营面积约为837万平方米，平均出租率为85.2%低于去年的90%+。截至报告期末，公司有19家筹备中的自营商场。284家委管商场的经营面积约为1414万平方米，平均出租率86.7%。其中，三线及以下城市委管商场经营面积占比约70%。公司筹备的委管商场中，有315个签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。公司自营商场的租赁及相关收入为78.68亿元，同比下降2.8%，占营业收入55.6%，主要由于2022年自营商场受到宏观经济波动影响以及集团推出免租政策使得自营商场收入较上年同期降低。委管商场中委管业务收入（包括项目前期品牌咨询委托管理服务收入、项目年度品牌咨询委托管理服务收入、工程项目商业管理咨询费收入、商业咨询费及招商佣金收入）为23.76亿元，较上年同期下降27%，主要系主要系项目前期品牌咨询委托管理、工程项目商业管理咨询费与商业咨询费及招商佣金项目收入降低所致。公司建造施工及设计收入合计为12.33亿元，相比上年同期下滑了17.7%，主要系本年工程项目数量及进度较上年减少所致。家装相关服务及商品销售合计录入收入6.41亿元，同比下降了54%，主要系受到宏观经济波动影响家装相关项目数量及工程进度较上年减少所致。
　　利润端：费用率管控现成效
　　盈利能力方面，2022年公司实现毛利率58.36%，同比下滑了3.31pct，净利率同比下滑了8.04pct至6.07%。分产品看，公司自营及租赁收入的毛利率下滑了3.9pct至73.2%。公司投资收益约为4683万元，同比下滑了91.31%，主要系本期联合营企业投资亏损，且上年同期处置物流板块资产所致。费用方面，2022年公司费用率为37.74%，同比下滑了4.74pct。其中销售费用率为11%，同比下滑了2.3pct，主要系公司严格控制品牌宣传推广等活动支出导致广告及文宣费用下降。管理费用率为9.98%，同比下滑了2.94pct，主要系职工薪酬及福利费、办公及行政费用明显下降。财务费用率为16.43%，同比增加了0.57pct。研发费用率同比下滑了0.06pct至0.33%。
　　投资建议
　　公司持续推进“轻资产，重运营，降杠杆”，同时不断丰富渠道结构，从多维度进行流量捕获，我们预计公司会深入拓展家装业务、软装业务、高端家电零售业务等，盈利能力2023年将迎来修复。考虑到2022年疫情反复对公司线下业务具有一定的影响，从而导致公司未来业务的发展进度放缓，我们下调公司2023-2024年的盈利预测，营收分别由168.74/185.7亿元下调至153.51.82/165.82亿元，EPS分别由0.50/0.61元下调至0.41/0.50元。预计2025年公司实现营收175.87亿元，EPS为0.58元。对应3月31日的收盘价5.61元/股，23-25年PE分别为13.71/11.21/9.63X。维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1)地产销售不及预期。2)新零售模式拓展不顺利。3）建发股份入股和阿里巴巴转股事件尚未成功实施，仍具有不确定风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券唐佳睿研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为47.99%，其预测2023年度归属净利润为盈利15.11亿，根据现价换算的预测PE为16.03。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为6.08。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，美凯龙（601828）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性较差。可能有财务风险，存在隐忧的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、财务费用/货币资金率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标1.5星，好价格指标2.5星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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