景气度降至年内次低，稳增长还需加码lg...

　　11月官方制造业PMI为48.0％，较上月回落1.2个百分点；非制造业商务活动指数为46.7％，较上月回落2.0个百分点；综合PMI产出指数为47.1％，较上月回落1.9个百分点。三项指标均仅高于4月，为年内次低水平。

　　一、服务业景气度降至年内次低水平

　　11月服务业商务活动指数为45.1％，较上月回落1.9个百分点，仅高于4月的40.0％，为年内次低水平。

　　服务业景气度回落，应同疫情反复密不可分。11月本土日均新增确诊量接近1900例，较上月的265例大幅提升，已经接近今年4月水平；日均密接病例接近11.4万例，大幅高于上月的4.3万例，继续刷新疫情以来新高。

　　11月中旬国家卫健委出台“防疫20条”，加大对地方层层加码现象的整改，但执行过程中层层加码现象仍有发生。受此影响，市场活跃度降低，服务业恢复有所放缓，特别是道路运输、航空运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等接触性聚集性服务行业继续低迷，商务活动指数均低于38％。

　　二、建筑业景气度有所下降

　　11月建筑业商务活动指数为55.4％，低于上月2.8个百分点，连续第6个月处于较高景气区间。

　　从细项数据来看，11月建筑业新订单指数较上月回落2.0个百分点至46.9％，降至6月以来最低水平；从业人员指数回落0.7个百分点至47.1％，同样为6月以来最低水平。

　　从高频数据看，11月石油沥青装置开工率由上月的42.1％回落至41.5％，显示基建投资增速有放缓迹象，应与北方天气变冷以及疫情反复有关。此外，由于10月专项债结存限额发行完毕、专项债提前批明年1月才能发行，政策进入一个空档期，也会对基建形成影响。

　　11月30大中城市商品房成交面积同比下降27.2％，降幅较上月的-18.0％继续扩大。居民预期尚未明显改善以及疫情影响加剧，导致房地产交易量仍然偏弱。11月监管部门“三箭齐发”，全面加大对优质房企融资的支持力度，以及需求端进一步放松，或有助于改善市场预期。

　　三、制造业PMI跌至年内次低

　　11月制造业PMI回落1.2个百分点至48.0％，连续两个月低于临界点。

　　五大分类指数环比上月全面回落。其中生产指数为47.8％（较上月-1.8％），新订单指数为46.4％（较上月-1.7％），原材料库存指数为46.7％（较上月-1.0％），从业人员指数为47.4％（较上月-0.9％），供应商配送时间指数为46.7％（较上月-0.4％）。

　　从供给端看，生产指数回落1.8个百分点至47.8％。高频数据显示，11月高炉、主要钢厂开工率均较上月回落，应同疫情防控收紧导致生产受限有关。11月采购量指数下降2.2个百分点至47.1％，也反映出制造业生产继续走弱。

　　从需求端看，新订单指数大幅回落1.7个百分点至46.4％，仅高于4月，为年内次低水平，反映出11月需求端继续回落。新出口订单回落0.9个百分点至46.7％，略好于新订单指数，反映出外需回落幅度稍小，内需是主要拖累因素。

　　此外，供应商配送时间指数下降0.4个百分点至46.7％，已经连续5个月放缓。部分调查企业反映受物流运输不畅和上下游企业生产活动受限等因素影响，供应商交货时间滞后和客户订单减少等情况有所增加。

　　四、价格指数回落

　　11月主要原材料购进价格指数为50.7％，较上月回落2.6个百分点，涨幅收窄；出厂价格指数为47.4％，较上月回落1.3个百分点，降幅扩大。

　　11月以来，受全球经济降温影响，CRB指数呈震荡回落趋势，原油价格出现月线回落，输入型通胀压力进一步减弱。国内在进入11月之后基建转入淡季，叠加疫情反复导致的需求转弱，工业品出厂价格降幅扩大。

　　商务部统计的周度生产资料价格指数11月环比下降0.1％，预计11月PPI有望环比回落，同比降幅维持在-1.5％左右，继续处于负增长区间。

　　五、企业PMI转弱

　　11月大型企业PMI为49.1％，较上月回落1.0个百分点，降至荣枯线以下。中型企业PMI为48.1％，较上月回落0.8个百分点；小型企业PMI为45.6％，较上月回落2.6个百分点。

　　统计局调查结果显示，11月大、中、小型企业反映资金紧张和市场需求不足的占比均有所上升，其中小型企业占比分别为46.0％和58.8％，比上月上升0.8和1.9个百分点，反映出小型企业生产经营压力更大。

　　从生产经营活动预期来看，大型企业回落3.1个百分点至50.6％；中型企业回落2.9个百分点至49.2％；小型企业回落6.2个百分点至44.7％。三类企业生产经营活动预期均已降至2020年3月以来最低水平，预期转弱情况正在进一步加剧。

　　六、稳增长政策还需加码

　　11月制造业动能指标（制造业新订单-产成品库存）为-1.7，低于上月的0.1，为5月以来最低水平，显示经济动能仍在衰减。

　　11月以来，决策层加大了对于稳增长的支持力度。11月22日的国常会重申抓实抓好稳经济一揽子政策和接续措施全面落地见效，巩固经济回稳向上基础。具体包括推动重大项目加快建设、加快设备更新改造落地、稳定和扩大消费、持续保障交通物流畅通、加大金融对实体经济支持力度以及切实保障基本民生等六项工作。

　　在国常会部署之后，央行于11月25日宣布降准25个基点，以保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降。此次降准略超市场预期，反映出国务院对于当前的经济下行压力更为关切，力图通过降准提供长期低成本资金，引导金融机构加大对实体经济的支持力度。此次降准将不足以带动LPR的全面下调，但不排除5年期LPR小幅下调5-10个基点的可能性。

　　此外，在国常会定调“努力改善房地产行业资产负债状况，促进房地产市场健康发展”之后，房地产支持政策由此前的以“保交楼”为主，转向既“保项目又保企业”：对于经历市场洗牌仍能屹立不倒的优质房企，通过“三支箭”扩大融资口子，以实现“保企业”；对于已经违约和延期的房企，则由国开行和农发行等政策性银行提供的专项借款实施保交楼，也就是“保项目”。

　　总体来看，决策层正力求在剩下的一个多月时间内稳住经济形势，各项政策继续落实落细并逐渐加码。不过，受疫情加重影响，四季度经济增速预计会低于三季度。如果要扭转经济下行态势，政策还需进一步加码。

　　作者：中国民生银行首席经济学家 温彬 ；中国民生银行研究院宏观研究中心主任 王静文