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美元加入“商品货币”俱乐部，全球市场“瑟瑟发抖”！

历史性“新”关系的波及已经日益明显。桥水基金前首席投资策略师丽贝卡·帕特森（Rebecca Patterson）撰文称，随着经济的发展，资产价格之间的关系可能会发生变化，而且往往以一种悄然的、渐进的方式发生变化，从而让投资者措手不及。这正是美元和石油价格面临的情况。两者历史性的“新”关系正在日益波及全球经济和市场，使新兴市场石油进口国处于一个特别不利的境地。美元与石油价格的“新”关系可以追溯到几十年前，这是美国石油领域多年研究和创新的结果。新的生产技术，特别是水力压裂和水平钻井，帮助美国从2017年起从天然气净进口大国转变为天然气净出口国。从2019年开始，美国总体上也成为能源净出口国。去年它还成为全球最大的液化天然气（LNG）出口国。美国转为这些关键商品的净出口国意味着美元加入了“商品货币”俱乐部。如今，与加元或挪威克朗类似，油价上涨改善了美国的贸易条件，并为美元提供了一定程度的支持。不过，与其他“商品货币”不同的是，美元在全球货币市场中的巨大作用意味着其强势会产生巨大的、且往往不受欢迎的全球影响。具体来说，如今美元与石油价格的关系对能源进口国，特别是新兴经济体来说意味着更大的痛苦。较高的石油价格导致它们面临更高的进口成本，而强势美元削弱了本国货币，增加了通胀和金融稳定风险。在最近一轮涨势中，布伦特原油自6月底以来上涨了20%以上。除了需求强劲的影响外，也许更重要的是，人们越来越认为供应将在可预见的未来继续受到限制，沙特带头将自愿减产期限延长至今年年底以支撑价格。油价上涨之后，美元也随之走高。据报道，7月中旬至10月中旬，衡量美元对一篮子主要货币的汇率表现的美元指数上涨了6%以上。当然，货币走势受到多种因素的影响，贸易条件只是其中之一。就美元而言，其近期走强也反映了对油价上涨可能导致通胀降速慢于此前预期的担忧，进而增加了美联储在更长时间内维持较高利率的压力。能源价格上涨、美国利率上升和美元走强组成的“三重奏”，是许多国家目前最不想看到的事情，对于亚洲能源进口国来说尤其如此。作为世界上最大的石油净进口国之一，9月份韩国消费者价格涨幅创五个月以来最大涨幅，主要是受到大宗商品价格的推动。虽然该国央行仍维持政策利率稳定，但在阻碍本已疲软的制造业的同时，韩国央行官员们更关注的是降低通胀。他们采取的措施包括：定期干预，以防止韩元贬值和进口成本增加。据数据，就在上个月，尽管韩国央行消耗了约40亿美元的外汇储备（占总储备的1%），但韩元兑美元汇率仍下跌了约2%。虽然投资者在考虑国家风险敞口时应考虑美元与石油价格之间不断演变的结构性关系，但同样重要的是要记住，两者的相关性在较短的时间内仍然会发生变化，具体取决于这两种资产各自的主导因素。尽管当前市场的讨论重点是石油供应，特别是考虑到中东地区可能出现更广泛的混乱，但如果全球货币政策收紧的延迟影响更大，那么未来的焦点可能很容易转向需求下降。具有讽刺意味的是，油价下跌虽然可能损害美国的贸易条件，但可能不足以持续地、实质性地削弱美元。从历史上看，同样重要的是全球投资者是否将更大的衰退风险视为增加美国国债等流动性美国资产敞口的理由。在经济低迷时期，此类购买往往有助于支撑美元。也就是说，对美国政府功能失调和债务状况可持续性的担忧意味着投资者应该警惕另一种潜在的结构性关系变化，即经济周期和美国国债需求之间关系的变化，美元将反映这一结果。

金融界2023-10-17

小心这群美债买家！

入衰退的美国经济来说无疑是个坏消息。桥水基金创始人达利欧本月早些时候在接受采访时说：“我们的供需状况不正常，政府必须出售的债务数量很大”，而且“将一直很大”。达利欧与同为华尔街巨头的拉里-芬克（Larry Fink）一样，他们都预计在不久的将来，10年期美债收益率将超过5%。达利欧说，“买家不太愿意购买债务，原因有很多”，其中包括“很多人都被打脸了，损失惨重”。当然，有些人认为，央行的撤退，特别是美联储在债市中作用的减弱，更多是让多年受到抑制的流动性和波动性回归正常而已。跟踪美国债券期权价格波动的ICE BofA MOVE指数在过去一年的平均读数为124，几乎是前十年的两倍，更接近过去50年的平均值。在被扭曲多年之后，更多的波动有助于恢复投资者对美国国债市场作为经济动荡先行指标作用的信心。尽管如此，这对于已经在努力应对美国国债有史以来最严重连续下跌的债券多头来说，仍然是冷冰冰的安慰。10年期国债收益率上周触及4.89%，为逾15年来的最高点，上周四收于4.7%附近，上周国债收益率大幅波动。对冲基金将是重要买家。今年以来，城堡基金（Citadel）和Millennium Management等公司在基差交易和各种形式的杠杆套利交易中尤为活跃。美国财政部截至7月底的数据显示，对冲基金在开曼群岛持有的美国政府债券接近历史最高水平。增持美国国债的不仅仅是手持快钱的基金。摩根大通在其年中展望中估计，共同基金今年将购买2750亿美元的美国国债净发行量，比2022年增加近14倍，而养老金和保险公司将再购买1500亿美元，为2017年以来最多。但这种需求是有代价的。摩根大通银行美国利率策略联席主管Jay Barry在接受采访时说：“由于这些买家对价格更为敏感，因此寻找利率平衡点的道路将是崎岖不平的。随着时间的推移，这将导致更高的期限溢价和更陡峭的收益率曲线。” 另一方面，美联储的数据显示，外国持有的美国国债占比已经下降了一段时间，今年年初下降到27%左右，是2002年以来的最低水平。日本账户历来是美国政府债券最活跃的买家之一，在今年日元暴跌的情况下，日本账户尤其面临着高得令人望而却步的对冲成本。最近，由于存款余额急剧下降，美国商业银行一直在抛售美国国债。美联储的数据显示，美国国债和非抵押贷款机构债务的持有量已从2022年7月的1.8万亿美元的历史高位跌至上个月的约1.5万亿美元。另外，美联储通过其量化紧缩计划，每月允许多达600亿美元的国债从其资产负债表上滚出。其囤积的国债已从去年的峰值5.8万亿美元缩减至约4.9万亿美元。前加拿大央行官员、贝莱德投资研究所现任所长Jean Boivin说：“以前缺乏弹性的买家——央行、外国投资者和银行，现在正在缩减规模。美联储的量化紧缩意味着其他买家变得更加重要。” 上周四，30年期美债以远高于现行市场利率的收益率出售，表明需求疲软。在需求动态发生变化的同时，美国的财政赤字继续飙升，在截至8月份的11个月里已高达1.52万亿美元，而且还看不到结束的迹象。在挥霍无度的情况下，美国未偿还的有价债务已膨胀到超过25万亿美元，自2020年初以来增长了约50%。8月份，财政部在两年半的时间里首次扩大了季度债券销售规模，大多数华尔街交易商预测，未来两个季度的拍卖规模将进一步扩大。更重要的是，由于美联储加息，政府的偿债成本急剧上升，每年攀升至约6000亿美元，目前约占税收收入的14%。道明证券公司的美国利率策略主管Gennadiy Goldberg表示，“供应似乎正变得更加令人担忧，并给美国国债市场带来了不利因素。如果宏观经济没有取得胜利，我们被困在这种利率的时间比我们预期的要长，而且没有出现经济衰退，那么供应方面的不利因素就会变得越来越重要，影响也会越来越大。” 对许多人来说，影响已经显而易见。在过去三个月里，美联储衡量期限溢价的指标飙升了一个多百分点，自2021年以来首次转为正值，推动了长端利率的大幅上升。作为衡量收益率曲线的常用指标，两年期债券与10年期债券之间的差距也在这段时间内飙升（尽管仍为负值），这表明投资者需要更多的资金来锁定更长期的收益。摩根大通资产管理公司的投资组合经理Priya Misra说：“我们必须面对不同的国债买家群体。国债的边缘买家将是资产管理公司。这将意味着更多的波动，因为这些买家对价格和流量更加敏感。外国央行不得不投资其储备，银行不得不投资其存款。但资产管理公司的需求由资金流入和不同资产类别表现而定的。”

金融界2023-10-17

对冲基金大亨发出警告，中美关系处于红线边缘，投资者需警惕

FX168财经报社(北美)讯对冲基金桥水基金（Bridgewater Associates）创始人雷·达里奥周二表示，中美关系“处于红线边缘”，尽管他认为中美之间不会爆发战争。达里奥在格林威治经济论坛上发表讲话时表示，世界最大的两个经济体之间存在不可调和的分歧，例如台湾独立、芯片之争和地缘政治等。他对投资者听众说：“美中关系在许多领域都处于红线边缘。”他补充说，爆发战争的可能性不大。 “两个国家都不想发动战争。每个人都担心这场战争会造成身体上的损失以及经济和政治上的破坏性。” “这些问题将持续存在，并可能在未来五到十年内加剧。” 作为一名中国爱好者和投资者，达里奥帮助桥水基金在世界第二大经济体建立了相关的对冲基金。尽管宏观经济形势严峻，但受内地债券市场上涨的提振，其中国基金今年仍取得了强劲回报。华盛顿和北京之间的关系因间谍指控、人权、中国的产业政策和美国先进技术出口禁令而面临越来越大的压力。这位亿万富翁投资者表示，10年期国债收益率可能达到5%，因为通胀率可能会保持在美联储2%的目标之上，而价格涨幅将进一步“接近3.5%”。他估计利率应高于通胀 1.5 个百分点，以平衡供需。关于桥水基金，有一个有趣的事件：桥水公司（Bridgewater Associates）是全球最大的对冲基金。在其位于康涅狄格州韦斯特波特总部对面的松树林中，50名员工正在那里办公，管理着1,400亿美元资产。今年5月，由于新冠疫情持续扩散，传统交易所风险上升，于是他们想出一个奇招：拖着监视器及其他设备，搬到树林里办公。桥水著名的周一晨会参会人员中，有25人聚集在森林里的主帐篷下办公。桥水的团队组装了开放式帐篷，升级了Wi-Fi，还购买了皮艇作为娱乐设施。每周一，在桥水著名的“世界正在发生什么”三小时晨会中，会有25人聚集在主帐篷下，另外还有100多人通过Zoom参会，参会人会显示在帐篷一侧的大屏幕上。帐篷之外，会议的背景是一丛高大的松树，针叶落下，仿佛铺了一层红色的地毯。那里的风光让人有一种置身于露营地的感觉。

佳华1682023-10-04

正密切关注“危险的”财政状况！桥水创始人达利欧重大警告：美国将发生债务危机

全球最大对冲基金桥水创始人、亿万富翁瑞·达利欧(Ray Dalio)认为美国将爆发债务危机，并正在密切关注“危险的”财政状况。达利欧在接受美国CNBC采访时表示：“我们国家将面临一场债务危机。我认为，这发生的速度将取决于供需问题，所以我正在密切关注这一点。”

tqttier2023-09-29

为DeFi创建去中心化信用以“双轮”驱动的DeCredit Summer将到来？

lio是目前全世界最大的对冲基金之一的桥水基金的创始人，他在《经济机器是怎么运行的》一文中详细阐述了货币、信用、交易、市场和经济的相互关系。 Ray Dalio指出，交易就是买方使用货币和信用向卖方交换产品、服务和金融资产。围绕不同商品的买卖形成不同市场，如小麦市场、股票市场等。经济就是由所有市场内的全部交易构成，所有的经济周期和动力都是交易造成的。交易是这个经济机器最基本的零件，理解了交易就理解了整个经济。在交易中，信用在使用的时候和货币一样，所以货币和信用共同构成了交易主体的支出总额，即货币+信用=支出总额。而支出是经济的驱动力，那么货币和信用则成为经济的“双轮驱动”，如图1-1所示。图1-1 货币、信用、交易与经济的关系（图片基于Ray Dalio的源图编辑）在“双轮驱动”下，经济变得波动起伏，呈现出短期和长期的经济周期。其中，货币，这里可以简单理解为收入，即交易者的生产率和工作量带来的回报。而生产率和工作量一般不会剧烈波动，所以交易者持有的货币数量是相对稳定的因素，不是经济起伏的重要动力。而信用，这里应理解为因为信贷而获取到的货币，这里称之为“信用货币”以加以区分和理解。只要贷款人和借款人双方愿意，信用货币是可以即刻凭空产生的，从而在短时间内使得交易者支出总额增加。这意味着，我们通过借债来进行消费，让消费超过了生产率带来的产出，但在还债时必须要消费低于产出，于是周期在此过程中就形成了。这是在交易中，信用不同于货币的地方；也是在经济周期中，生产率不同于信贷的地方，生产率在长期内最关键，但信贷在短期内中最重要。如图1-2所示。图1-2 货币与信用、生产率与信贷在经济周期中的关系（图片基于Ray Dalio源图编辑）可以看出，货币与信用，虽然都为经济的驱动力，但发挥作用有差别，且数额占比相差巨大。在现实中，我们所谓的钱，几乎都是信用货币。据文中介绍，2013年美国国内信贷总额大约为50万亿美元，而货币总额大约为3万亿美元。可见，信贷是经济中最为重要的组成部分，现实中的大量货币是由信贷产生的信用货币，信用货币在现实经济中发挥着更为重要的流动性作用。我们认为上述逻辑同样适用于加密经济领域，也就是说，信贷在加密领域也将能够发挥至关重要的作用。不一样的是，在传统经济中，从资格证明、信用评估、信贷执行和风控管理，已经形成一整套流程完整的运作体系，使其在现实经济活动中能够有效运转。但看看加密领域，或许因为基础设施缺失或者不完善，或者链上是完全不同的运行逻辑，总之当前链上信用体系仍是一片空白，即使使用最为普遍的借贷协议，也都是超额抵押。虽然通过循环超额抵押可以放大多倍借款额度，但这也仅是“存款创造贷款”逻辑下的乘数效应（注：现实中的信用货币体系是“贷款凭空创造存款”，遵循“央行+巴赛尔协议+商业银行”的二元体系），跟信用无关，也没有产生任何信贷。如果能在DeFi中创建信用，规模化引入信贷，将会带来怎样一番景象呢？但加密经济和传统经济当前仍是两个平行的世界。如何在加密领域构建信用？现实中的信用能否传导到加密世界？有哪些考量的因素？与传统经济中的有何不同…… 我们已经意识到创建信用及实施信贷对于加密经济的重要性，接下来我们将思维带入到加密领域内部来思考“构建去中心化信用”这一主题。在这里，我们尝试去梳理对加密数字资产、开放金融价值主张、DeFi协议原语及核心功能等的一些思考。这些思考有助于明晰开放金融底层的原生逻辑和与传统金融的根本差异，并可据此探讨可能的实现路径。 Part 02. 开放金融核心价值主张及原语随着区块链的出现，“去中心化”这一概念被不断提及和强调。当人们谈到“去中心化”时往往跟“身份自主、所有权、货币发行、分布式节点、分布式账本、去中心化治理和组织”等有关。但以Uniswap等为首的开放金融，或者说去中心化金融（DeFi）协议的成功，让我们更加聚焦到开放金融“去中心化”的核心价值主张，如图2-1所示。图2-1 开放金融（DeFi）的核心价值主张 ●无需许可：许可意味着控制、权利、不透明和不对等，意味着中心化；而无需许可则表达了自由、平权、透明，意味着去中心化。比如你可以提供ETH-DAI为Uniswap添加流动池而获取LP收益，这无需任何人或者协议授权，完全取决于你的意愿和能力，同时你获得收益的多少完全取决于你提供ETH-DAI的价值。每个人都遵循这样的规则，没有特权。 ●无外部依赖：区块链是封闭的体系，以保护状态一致性和系统安全，这是形成全球共识的基础。如果通过预言机为合约引入外部数据，合约就会继承与外部依赖性相关的风险，比如数据准确性、及时性、一致性等。外部预言机可能为合约带来中心化作恶、单点故障、破坏共识等问题，而去中心化也意味着无预言机，无外部依赖性，完全在链上，是OR Native。所以目前采用预言机投喂价格和数据的应用在区块链世界中难以获得“Trustless”，无疑会提高摩擦成本。 ●无需治理：治理意味着人治，可能带来不可控、不确定性因素，存在中心化风险，对于合约来说相当于引入了外部风险。同时，实施治理在某种程度也意味着合约功能可升级性，这可能导致状态前后兼容的问题，影响链上共识安全；也可能会给已投入资本带来不公平和损失，这对于围绕价值而构建的智能合约来说是巨大的信任风险。所以合约一旦部署，都是不可升级的。对于升级，可行的方法都是重新部署独立的版本，比如Uniswap V1、V2、V3等，各个版本之间是独立的，没有任何关系。实现了无需许可、无外部依赖性和无需治理的DeFi协议一定是不需要外部预言机的，是完全链上实现的，是非托管和自动清结算的，是自我背书和信用增强的，是真正OR Native的。所有这些特性汇集起来，它为DeFi世界带来了纯粹的“Code is Law”，从而展现出区块链的最大价值--无需信任（Trustless）。我们回顾一下各种经济危机以及暴雷事件，就不难理解，“无需信任”是多么珍贵的品质，它承载了区块链技术革新的初心和使命。具备上述特性的DeFi协议可以被称之为“原语”（Primitives），意思是基础的、开放的、可公用的，具有可扩展性和可组合性。成为“原语”的DeFi协议具有“驱动共识”的自我属性，它是一个“共识发动机”，能够凝聚共识、扩张共识、强化共识，将被用户信任而使用，被加密社区自发传播，被开发者采用，并基于其上构建dApp或者可组合的协议。大家熟悉的例子就是Uniswap，自部署以来取得巨大的成功，拥有最大的交易池深度，占据整个Dex市场60%以上份额，成为链上最基础的金融设施。 Part 03. DeFi协议的核心功能三角以太坊创新了智能合约和去中心化的应用平台，目前为止带来了两波热潮，一波是ICO，一波是DeFi Summer。如今，DeFi已经成为以太坊生态乃至整个加密世界最为主要和成功的应用。回顾整个DeFi的发展，DeFi协议已经发挥出两个核心功能，一是数字资产的发行和表达，二是创造数字资产的链上流动性。但依照经济的“双轮驱动”原理来看，DeFi迫切需要构建“去中心化信用”，即DeCredit。 3.1 数字资产的发行和表达虽然比特币协议首创和发行了BTC加密数字货币，但因为其协议的局限性，也只能发行和运行BTC。但随着以太坊推出通用的智能合约，加密数字资产发行变得简单和高效，推动出现了“ICO热潮”，涌现出数以万计的加密数字货币，实现了“货币的自由发行”。虽然ICO备受争议，但无需许可，自由发行却是“原教旨主义”的精神内核之一，受到了原生加密世界的广泛认可，成为构建开放金融的必然选择。从协议的中立性来说，我们应该给予ICO合理的评价，如果按时间先后排序区块链最成功的TOP应用，NO.1应当是BTC，NO.2就是ICO，NO.3才是DeFi。 ICO（Initial Coin Offering）本质上是一个智能合约，它定义了某种Token及其发行方式。最简单的实现方式就是，当用户向某个智能合约发送ETH，智能合约会向用户关联钱包地址发送相应数量的“Token”。为了使其具有通用性和可扩展性，以太坊开发者将ICO技术进行标准化，于是提出了token标准，首先是同质化代币（FT）标准ERC20。随后Token标准得以不断发展，出现了非同质化（NFT）ERC721、ERC1155，以及半同质化（SFT）ERC3525等。综上所述，基于智能合约实现了加密数字资产表达和自由发行，这为DeFi协议的发展提供了最为基础的核心要素-加密数字资产，并基于其创新了各种DeFi协议和应用场景，在链上创造了金融流动性。 3.2 数字资产的链上流动性所谓金融（Finance），就是资金的融通。按照维基百科的解释：金，指的是黄金；融，最早是指将黄金融化变成液体，以便于融通。也就是说，金融的原义就是将黄金融化分开以便交易流通。可以看出，金融的两个核心：一是资金，如黄金、美元、人民币、加密数字货币等；二是指资金的流动性，就是跨时间、跨空间的价值交换。流动性是金融的核心诉求，资金只有流动起来才能彰显价值，并在经济活动中发挥作用。可以想象，一个人即使家财万贯，但不进入流通，实则毫无价值，这就是资金流动性的重要性和意义。在区块链世界，为加密数字资产创造流动性，以去中心化的方式实现Token的跨时间和跨空间的价值交换，这就是去中心化金融（DeFi），其通过不同的协议来实现，表现出不同的功能应用模式，比如： ●代币交易（DEX） DEX通过Swap的方式为代币提供流动性,允许将一种代币兑换为另一种代币，前提条件是该代币已经在DEX中存在，就是我们常说的“交易所上币”。与CEX截然不同，在DEX中上币是无需许可的，它体现了自由与公平，规避了“权利的意志”，但也可能带来欺诈和空气币，无论好坏这些都交给市场在自由博弈中实现取舍和平衡。在流动性实现上，以Uniswap为例，DEX放弃了CEX的订单薄模式，采用联合曲线X*Y=K而构建了AMM机制。CEX中的交易是由做市商提供对手盘价格而进行交易撮合，交易的流动性则体现为在不同价格上的买/卖盘数量和价格分布的深度。而DEX中，用户的交易对手是一条联合曲线定义的资金池，用户在与资金池交互的过程中，实现了Token的价格发现和兑换；流动性则表现为X和Y的数量规模及TVL大小,TVL越大代表了流动性越好，对价格波动影响越小，交易滑点越低。 ●借贷（Lending） DeFi借贷协议具有去中心化、无需信任、透明开源、自动执行和自动清结算等特点，在不需要第三方而只依赖于智能合约的情况下，用户可以存入和借出资金，从而提供或者获得流动性，其功能类似于去中心化银行。但不同的是，DeFi是无需许可的，对所有人开放。用户是匿名的，没有资格审查，更不必提供资质证明。同时，DeFi不设运营中心，是去中心化的，没有外部依赖性，也不依赖于借贷方信用，普遍采用的是超额抵押。借贷协议已经发展成为DeFi行业的基石，TVL曾经高达460亿美元，如今也有140亿美元左右。但因为缺乏信用机制和相应的基础设施支持，借贷协议中没有产生信贷，因此自身应用规模和对DeFi行业的驱动力都受到限制。 ●LP流动池（LP Pool） DEX基于价格曲线函数创建了流动池（LP Pool），实现了AMM。流动池是无需许可的，任何用户都可以提供交易对为DEX协议提供流动性，而获得LP凭证。 LP凭证通常是一种ERC20或者ERC721标准的数字资产，具有可组合性，可以作为其他DeFi协议的流动性输入，进行抵押借贷、收益耕种等，这为DeFi运用带来了灵活性。另外，基于曲线函数实现的AMM机制，也提供了一种价格发现机制和流动性治理手段。比如Friend.tech的Key=16000，随着X的变化，Key的价格随之变化而被重新发现。如果X代表一种流动性，那么该曲线函数就提供了一种链上原生的流动性治理机制（而不是链外治理），从而实现某种类型Token的价格发现，可以广泛应用于金融票据、游戏道具、会员门票等各种场景。 ●流动性质押（LS&LSD&LSDFi） PoS公链需要质押公链代币以为网络生产区块、验证交易和提供安全保障，但质押的公链代币因此失去了流动性，可能带来高昂的机会成本。流动性质押（LS）协议通过提供流动性质押衍生品（LSD）为质押的公链代币释放出流动性，并基于LSD与DeFi的结合创新了各种LSDFi场景，如稳定币、再质押、质押借贷、利率掉期等，为用户带来多元化的收益和风险对冲策略，推动了生态繁荣。从今年4月13日上海升级以来，LSDs贡献的TVL加速增长，在3个月内从6000万增至接近7亿美元，最高增长12倍，如今虽有回落但也保持在3到4亿美元之间。由此可以看出，行业对于充足且优质的流动性充满希求，同时也反映出由强共识公链代币背书、稳定利率和低风险的LSD就是这样的优质流动性资产，它将成为DeFi未来发展的重要且基础性叙事。以上我们选取了几个在DeFi领域初具规模的流动性用例场景，分析了在不同场景下流动性是如何被创造，以及该类型流动性具备什么样的特征和价值贡献。在这里想要强调的是，自从加密领域涌现出数以万计的加密数字资产以后，无论这些“Token”被如何分类，置身何种应用场景，如何创造流动性，如何提高流动性效率，这些都成为DeFi最为核心的命题和不可或缺的核心功能，将一直存续在整个生命周期。 3.3 创造链上去中心化信用虽然以上用例场景为DeFi带来了链上流动性，并实际产生了TVL，为行业贡献了价值。但因没有创造信用，流动性规模有限，DeFi发展缺乏强劲的扩张力。如前所述，货币和信用是经济的“双轮”驱动力，而在没有信用的情况下，整个加密经济的发展更加依赖于“货币”进行“单轮”驱动。有人说加密数字资产呈现美元化趋势，美元的扩张和收缩很大程度上推动加密经济周期波动，这就是目前的现状。但“单轮驱动力”是非常有限的，特别在熊市中，在没有外部资金进入的情况下，就表现为加密货币之间的存量博弈；即使随着行情变暖，外部资金不断进入，但因为缺乏信用支撑体系而不能实现信贷扩张，对于加密经济的驱动效果最终是事倍功半。综上的分析，在智能合约实现了加密数字资产的发行和表达，各类DeFi协议带来了数字资产的链上流动性之后，DeFi作为Web3的金融层在功能环节上仍然是有缺失的，只有构建起“去中心化的信用（DeCredit）”模块后，才算是形成完整的“DeFi核心功能三角”，如图3-1所示。图3-1 DeFi核心功能三角 Part 04. 迎接DeCredit Summer到来我们希望看到，在构建完整的DeFi核心功能三角的基础上，DeFi乃至加密经济逐步呈现出“Crypto+DeCredit”双轮驱动的发展态势： ●Crypto：加密数字货币或者资产将与现实中的货币或者交易关联，承载外部的流动性注入，实现加密经济与现实经济之间的价值交换。这是来自“货币”的驱动力，它具有外部性。 ●DeCredit：DeCredit是基于Crypto而链上原生，它是DeFi及加密经济内部原生的驱动力，通过链上流动性治理获得去中心化共识和去中心化背书，实现去中心化信用的动态扩张，提高DeFi流动性规模和效率，加速加密经济规模化发展。如此以来，“DeCredit”将在加密经济活动中如在传统经济活动中一样，发挥出其举足轻重的作用。想要强调的是，因为DeCredit是“Trustless”，是一种去中心化的高纬度信任，可以向低纬度信任领域流动，比如为现实应用场景提供公开透明、可验证的信任背书，从而实现加密经济向现实经济的融合和价值扩张。我们非常有兴趣投入精力去关注加密行业中正在发生的这些创新和变化，也欣喜地看到“去中心化信用模块化协议和原语”类的创新和OR Native应用的出现，我们将在后续的研报中进行分析，敬请期待。或许，随其发展，在接下来的行业周期中，我们有机会迎来双轮驱动的“DeCredit Summer”。一旦发生，这将与以往不同。那么，你做好准备了吗？来源：金色财经

金色财经2023-09-26

Ultima Markets：中国A股疑无路，何时能过万重山？

就在8月中旬，全球最大规模对冲基金——桥水基金的创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）公开表示，中国当前急需降杠杆。他的这番言论或许正巧解释了当前中国为何迟迟不出台大水漫灌的政策。众所周知，债务作为一把双刃剑，当维持在恰当的水平时能够为国家经济提供向上增长的助力。可一旦突破临界阈值，那么债务又无疑会给经济造成负面的影响。其实早在数年前，中国便已经开始不断宣传将开启“去杠杆之路”。2018年，当时中国的宏观杠杆率约为240%。但近年来伴随着疫情爆发，以及经济局势的变化，如今杠杆率不仅没有下降，反而升至约280%的水平。因此，尽管大规模刺激政策几乎是短期内提振中国股市的唯一药方，但在各类综合因素的影响以及亟需降杠杆的背景下，中国显然会对大水漫灌的政策保持谨慎的态度。中国杠杆率数年来一直居高不下。展望A股：未来前景如何？既然放水刺激在当下难以大规模出台，那么这是否意味着A股已经无可救药了呢？每当这个时候，你一定会听到一些所谓的股评专家会站出来说：“A股短期内虽有压力，但长期基本面向好。”在我们看来，这样类似的言论很可能只是说对了一半，那就是A股短期内虽然有压力，但是长期基本面却也未必完全向好。为什么这么说呢？要回答这个问题我们就要从A股的成份股构成说起。如果说起A股中的市值龙头或者说明星股，投资者或许首先会想到的是贵州茅台、五粮液、中国平安、工商银行这些消费类或者金融银行股。而相应地，说起美股的那些明星龙头，或许想到的则会是苹果、特斯拉、英伟达、亚马逊等等，而这些公司却基本上都属于科技行业。事实上，这样的刻板印象也的确符合A股与美股市场的当前现状。我们以富时中国A50指数（由A股中市值排名前50的股票构成）为例，下图显示，市值排名前50个股票中，金融行业占了28.25%，核心消费行业则占了30.77%，这两大行业无疑是占据了大头。富时中国A50指数中的成份股行业构成不过问题也正是出在这两个行业身上。首先是消费行业，由于中国今年以来持续呈现出一种“消费低迷”的状态，因此消费行业自然会首当其冲地受到影响。这一点也可以反映在CPI（全国居民消费价格指数）的涨跌变化中。通过下图可知，进入2023年以来，中国的CPI走势即便算不上呈现衰退趋势，至少也是呈现出了横盘姿态。而这对于核心消费行业而言自然算不上好消息。因为消费需要一个偏向通胀的趋势，消费价格才能水涨船高，从而让相应公司收获更高盈利。但一旦消费水平陷入横盘的境地，相应公司的成长预期自然便受到了较大限制。再来说金融行业。中国A股市场上的金融股，其实主要就是诸如招商银行、工商银行、农业银行这类银行股。而银行股在当前中国的经济环境下，其成长预期同样受到限制因素。而这个因素就是净息差 (Net interest margin)。所谓净息差，指的就是银行净利息收入和银行全部生息资产的比值。说得再简单点，净息差就相当于银行业的利润率。净息差越高，银行的盈利就越高，反之亦然。而下图展示的正是中国银行业自2011年以来的净息差走势。由图可见，中国银行业的净息差近10年来呈现出明显的下降趋势。而这对于依靠净息差来盈利的银行来说，自然谈不上利好。中国银行业自2011年以来的净息差走势。总而言之，A股当前的市场结构基本是消费行业以及金融银行业来主导，而这样的市场结构注定无法支撑起更高的市值。倘若A股真的想在未来比肩美股，实现长远牛市，那么势必就需要让自己的龙头市值企业也逐步转向科技行业或医疗行业这些高附加值的行业。只要通过让这些行业来占据主导地位，A股才真的有可能实现“长期基本面向好”。 S&P 500 指数成份股行业构成 A股何时能跨越重重挑战？那么A股在未来能否实现让那些高附加值的科技行业成为市值龙头呢？结合近年来美国等西方国家对中国不断施加科技封锁，似乎实现这一目标已经希望渺茫。但令人意外的是，前不久惨遭美国科技制裁四年之久的华为，突然在没有任何宣传推广的前提下低调发布了最新一代Mate 60 系列手机，而其中的SoC芯片经过彭博新闻证实，已经确定是由中芯国际代工7纳米制程级别芯片。这对中国的科技行业而言，无疑是在经历了漫长黑夜之后亮起了第一道曙光。下图蓝色线条代表中芯国际在港股市场上近一个月以来的走势，而橘黄色线则代表上证指数同期的走势。众所周知，中国经济近二十年来的高速发展，始于由土地财政为主导的房地产经济。在搭配上原先以劳动密集型为主的外贸出口产业，又同时给城市创造了就业岗位，进而推动了城市化发展。但是随着近年来国际经济局势动荡加剧，欧美等西方发达国家对于从中国进口商品的需求持续下滑，以往的外向型出口产业首先遭遇打击，进而降低了城市就业岗位，从而又进一步加速了中国房地产行业持续低迷。因此对于当前的中国经济现状而言，继续走以前土地财政或者中低端外贸出口的老路肯定不是长久之选。若想扭转中国当前的低迷经济和A股窘境，产业升级是不得不攻克的必经之路。因为在国际产业链的大分工中，利用所谓的廉价人口红利去发展外贸代工生产，本就属于利润最低的底层环节。只有占据研发、设计这些高端环节，改变当前中国在国际产业链上的所在位置，才能为整体经济以及个人消费者带来更多收入。只有当收入开始真正提升，人们对于未来的预期出现好转，中国经济以及A股市场才能真正迎来质的转变。总结：中国A股短期难以克服挑战 • 中国市场短期内需要大规模刺激，但若果真大水漫灌，又不利于长远发展。因此当前中国出台的刺激措施较为克制，实际力度算不上特别大。 • 由于A股市场当前的行业结构主要以银行金融或消费类为主，缺少高附加值的产业，因此无法从本质上改善A股的长远行情。 • 只有加速产业升级，A股未来才有可能迎来真正改观。免责声明本文所含评论、新闻、研究、分析、价格及其他数据只能视作一般市场信息，仅为协助读者了解市场形势而提供，并不构成投资建议。 Ultima Markets已采取合理措施确保数据的准确性，但不能保证数据的精确度，及可随时更改而毋须作出通知。 Ultima Markets不会为直接或间接使用或依赖此等数据而可能引致的任何亏损或损失（包括但不限于任何盈利的损失）负责。

Ultima_Markets2023-09-26

在中国大陆的资产规模超300亿元！即使宏观形势严峻，桥水人民币基金获强劲回报

港)讯受中国内地债券市场反弹的推动，桥水基金今年迄今获得强劲回报。亿万富翁达里奥(Ray Dalio)旗下桥水基金(Bridgewater Associates)的中国基金今年获得强劲回报，这得益于中国内地债券市场的反弹，即便是在宏观经济形势严峻的情况下。据路透社看到的一封投资者信函显示，截至今年8月，该公司旗舰的人民币计价基金之一All Weather Plus No. 2上涨了11%，而8月和7月分别上涨0.3%和3.6%。相比之下，8月份中国沪深300指数下跌6.2%，前8个月累计下跌2.7%。自2020年推出以来，该基金每年都取得了正回报。两位知情人士表示，桥水今年的涨幅主要受到中国政府债券头寸的推动。在中国央行多次下调贷款利率以提振经济后，中国政府债券价格飙升。中国以人民币计价的主权债券今年以来的回报率已超过3%。其中一位消息人士称，在中国经济复苏步履维艰和市场动荡的情况下，这家总部位于康涅狄格州的公司表现出色，巩固了其作为中国最大外国对冲基金的地位，其在中国大陆管理的资产规模(AUM)超过300亿元人民币(41亿美元)。在回答路透社的询问时，该公司总裁兼首席商务官Kyle Delaney强调，中国仍然是该公司的一个重要市场。 Delaney说：“作为世界第二大经济体，了解中国对当地和全球经济的影响至关重要。” 桥水的“All Weather”策略由中国的狂热爱好者和投资者戴利奥(Dalio)构想，旨在通过将资金配置到从股票、债券到大宗商品等多元化资产类别，在各个经济周期中实现稳定回报。这一罕见的成功，也扩大了其与贝莱德(BlackRock)和富达(Fidelity)等在华竞争的其它全球资产管理公司的业绩差距，后者的纯做多产品难以跑赢基准指数。其中一名知情人士表示，在上月的路演中，桥水对投资者表示，看好中国国债，因为政策制定者有进一步降息以支持经济的空间。该公司表示，中国股票的估值也很有吸引力。 Delaney补充说，除了中国，桥水一直在扩大其新加坡业务，以加深对亚太地区的关注。桥水拒绝就其基金细节置评。

云涌2023-09-25

美股开盘：纳指跌近40点芯片股多数走低ARM跌幅超5%

I应用“优等生” 美国亿万富翁投资人、桥水基金创始人达利欧（Ray Dalio）表示，由于经济和地缘政治的不稳定因素持续存在，新投资者应该拥有分散多元的投资组合。会上，达利欧还提到了人工智能的发展，他建议投资者将资金投入那些应用这种新技术的公司，而不是那些创造这种新技术的公司。“我们将进入一个不同的世界。而颠覆者将会被颠覆。我不需要挑选那些正在创造新技术的人，我需要真正挑选那些以最佳方式使用新技术的人。” 传特斯拉冲刺超级电脑Dojo布局，将扩大下单台积电特斯拉冲刺旗下超级电脑“Dojo”布局，传将扩大与台积电合作，其超级电脑晶片“D1”采用台积电7纳米家族制程结合先进封装生产，明年在台积电投片量可望较今年倍增、达1万片，2025年下单量持续放大，押注台积电高速运算（HPC）相关接单动能。对于相关传言，台积电表示，不评论市场传闻；特斯拉也并未立即回应提问。媒体：特斯拉与沙特初步洽谈建立电动汽车工厂据媒体，知情人士表示，沙特正与特斯拉就在当地建立一家制造工厂进行谈判，目的是获取电动汽车所需的金属，并帮助实现经济多元化，摆脱对石油的依赖。谈判还处于非常早期的阶段，可能会破裂。考虑到特斯拉首席执行长马斯克与沙特之间存在争议的关系，以及沙特与特斯拉的电动汽车竞争对手Lucid Group的现有合作关系。一些知情人士表示，沙特一直在向特斯拉示好，让其有权从刚果等国家购买特斯拉电动汽车所需的一定数量的金属和矿产。如果成功，与沙特的协议可以帮助特斯拉实现到2030年每年销售2000万辆汽车的愿望。周末预订火爆！郭明錤高呼苹果需求强劲，料年内出货量仍超8000万苹果iPhone 15系列新机上周五开始在网上预售，目前中国大陆市场上，iPhone 15的发货时间已经推迟至3-4周之后，Pro Max则需要等待更长的6-7周时间。在X（推特）平台上，郭明錤发布了他对苹果新机系列首周末预购的观察，他认为人们对iPhone 15 Pro Max的需求相当疯狂，人们对该手机的热情超过了去年的iPhone 14 Pro Max。坚持苹果今年的iPhone 15系列出货量将达到8000万部。美光科技计划在印度建立多个半导体组装及封装部门印度电子和信息技术部部长Rajeev Chandrasekhar表示，美光打算在印度建立几个半导体组装和封装部门，除了拟议中的制造部门之外，美光将长期看好印度市场。美光此前宣布将投资8亿美元，在古吉拉特邦的萨南德建立半导体组装、测试、标记和封装(ATMP)部门。 Nikola将重型卡车经销商网络扩展到加拿大上周宣布准备交付氢燃料电池车后已累计涨超35%。消息面上，Nikola将与拖车制造商ITD Industries合作，把重型卡车销售的经销商网络扩展到加拿大。公司计划在9月底和10月初开始交付氢燃料电池车。 “减肥神药”司美格鲁肽或能治疗痴呆与酒精成瘾司美格鲁肽是丹麦制药巨头诺和诺德开发的降糖药Ozempic（2017年在美国批准上市）和减肥药Wegovy（2021年在美国批准上市）的主要活性成分。它是一种GLP-1受体激动剂，能够刺激胰岛素分泌、抑制胰高血糖素分泌以延缓胃排空并降低食欲，最终达到降糖减重的效果。目前，科学家正在研究这种“减肥神药”能否治疗痴呆症和酒精成瘾。此前，司美格鲁肽已经在一些实验结果中展现出对心血管疾病的治疗效果。 “Arm东风”吹满新股市场！继Instacart之后，传数据提供商Klaviyo也上调IPO价格据知情人士透露，市场营销和数据自动化提供商Klaviyo将首次公开募股(IPO)目标价区间从25至27美元上调到27美元至29美元，拟发售1920万股股票，至多筹资5.57亿美元，预计这将是一周内美国第三次大规模IPO。此前，软银集团旗下的半导体设计公司Arm Holdings完成了今年规模最大的IPO，上市首日上涨25%；在线杂货配送服务公司$Instacart， Inc. (Maplebear Inc.)(CART.US)$上周五则上调了IPO价格区间。鲍勃·范戴克卸任腾讯大股东Prosus首席执行官，软银前高管接任 9月18日，腾讯控股大股东Prosus及其母公司Naspers宣布，首席执行官鲍勃·范戴克在执掌公司近十年后于当日起卸任，他将继续担任Prosus及Naspers的董事会顾问，直至2024年9月底。Prosus任命首席投资官Ervin Tu在此期间担任临时首席执行官。两年前，Tu从软银集团加入Naspers和Prosus。他曾在高盛集团负责并购业务。鲍勃自2014年以来一直担任Naspers的首席执行官，自Prosus于2019年上市以来一直担任其首席执行官。瑞银：中国电动汽车企业可能扩大全球生产，欧洲是重中之重瑞银投资银行中国汽车研究主管表示，到2030年，以比亚迪为首的中国电动汽车公司的全球市场份额可能会翻一番。该行估计，中国最大汽车制造商比亚迪最新一代车型比亚迪Seal的毛利率为16%，息税前利润率为5%。这位分析师说，凭借将中国作为其全球生产中心和高度垂直整合的优势，比亚迪与竞争对手相比拥有25%的可持续成本优势。该行还预计，一些中国电动汽车领军企业将在全球扩大生产，其中欧洲是重中之重，因为欧洲和中国都有最受欢迎的细分市场：小型和紧凑型跨界车以及运动型多功能车。

金融界2023-09-18

全球将在五年内发生翻天覆地的变化！桥水达里奥给出投资建议

元化的投资组合。全球最大对冲基金之一桥水基金的创始人达里奥说：“我想要分散投资，因为我不知道的东西比我知道的东西大得多。” 他上周在新加坡举行的米尔肯研究所亚洲峰会上说：“如果你知道如何做得很好，分散投资可以在不大幅减少风险的情况下降低你的风险。” 他解释称：“要注意即将发生的巨大破坏的影响，因为世界将在五年内发生翻天覆地的变化。而且每年都会发生根本性的变化。” 人工智能的发展也引起了对冲基金经理的注意，但达里奥表示，他建议投资者将资金投入采用这种新技术的公司，而不是那些创造这种新技术的公司。 “这就像穿越了时间隧道。我们将进入一个不同的世界。颠覆者也会被颠覆，”达里奥说，“我不需要挑选那些正在创造新技术的人。我需要真正挑选那些以最佳方式使用新技术的人。” 达里奥在新加坡峰会上对听众说，这个城市国家是一个“非常特别的地方，将是一个非常令人兴奋的地区”。他说：“世界格局正在发生变化，世界秩序正在发生变化……新加坡本质上是一个中心，这是一个很棒的地方。” 当被问及在新加坡设立越来越多的家族办公室时，达里奥分享了选择投资国家时应该考虑的三个最大因素。一个国家需要有一个良好的损益表和资产负债表，一个文明的环境，“人们(正在)共同努力，使好事发生，”他说。他补充说，当国际冲突发生时，国家所采取的立场也是一个重要的考虑因素。他强调，投资者犯的最大错误是“认为表现良好的市场是不错的投资，而不是更昂贵。”

云涌2023-09-18

达利欧：世界将在五年内发生翻天覆地的变化要分散投资以降低风险

，”戴利奥说，他是全球最大对冲基金之一桥水基金的创始人。他说：“如果你知道如何做得好，分散投资可以在不大幅投资组合收益的情况下降低风险。” 达利欧说：“要注意即将发生的巨大破坏的影响，因为世界将在五年内发生翻天覆地的变化。而且每一年都会大不相同。” 人工智能的发展也引起了这位对冲基金经理的注意，但达利欧表示，他建议投资者将资金投入采用这种新技术的公司，而不是那些创造这种新技术的公司。达利欧说：“这就像穿越时间隧道。我们将进入一个不同的世界。而颠覆者将会被颠覆。我不需要挑选那些正在创造新技术的公司。我需要真正挑选那些以最佳方式使用新技术的公司。” 亚洲是一个“令人兴奋的地区” 达利欧在新加坡峰会上对听众说，这个城市国家是一个“非常特别的地方，将是一个非常令人兴奋的地区”。 “世界格局正在发生变化，世界秩序正在发生变化……新加坡本质上是一个中心，这是一个很棒的地方。” 当被问及全球富豪们正在新加坡设立越来越多的家族办公室时，达利欧分享了选择投资国家时应该考虑的三个最大因素。他说，一个国家需要有良好的损益表和资产负债表，需要一个文明的环境，“人们共同努力使好事发生”。他补充说，当国际冲突发生时，国家所采取的立场也是一个重要的考虑因素。他强调，投资者犯的最大错误是“认为表现良好的市场是好的投资，而不是更昂贵的投资。”

金融界2023-09-18

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