国元证券：给予五芳斋增持评级lg...

国元证券股份有限公司邓晖近期对五芳斋进行研究并发布了研究报告《首次覆盖报告：粽子王，老字号》，本报告对五芳斋给出增持评级，当前股价为43.45元。

　　五芳斋(603237)
　　投资建议
　　公司是中国粽子龙一、“中华老字号”，线下渠道壁垒强大，粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.77/2.28/2.75亿元，增速-8.84%/29.12%/20.79%，对应9月26日PE分别为24/19/15X（总市值42亿元），给予“增持”评级。
　　五芳斋：中国粽子龙一
　　公司是中国粽子龙一，主营粽子、月饼、烘焙等研产销，实控人为厉建平先生、厉昊嘉先生父子，合计控制公司37.55%股权。2021A，公司粽子产能4.5亿只（产能利用率76%）、月饼销量266万kg，实现收入/归母净利28.92/1.94亿元，同比+19.48%/+36.28%；22H1，公司实现收入18.09/2.42亿元，同比-15.32%/-20.78%，主要由于华东地区疫情反复影响。
　　粽子行业格局好，月饼行业机会多
　　1）粽子行业：格局较稳固。2021年，粽子行业市场规模约为84亿元，未来有望保持中高个位数增速。格局方面，按疫情前2019年数据，我国商超渠道粽子CR3约68%，其中龙一五芳斋市占率约30%，三全、思念跟随。
　　2）月饼行业：集中度蕴藏机会。2021年，月饼行业市场规模约为221亿元，未来有望保持中高个位数增速。月饼行业竞争较粽子行业更激烈，中国主要月饼玩家有苏州稻香村（在线上、线下占据领先市场份额）、广州酒家（销量占比约4%，定位中高端、市占率超过10%）、五芳斋（销量占比约1%，定位中高端）、桃李面包（定位中端）、元祖股份（定位中高端）等。
　　“中华老字号”，线下渠道强
　　1）线下渠道壁垒，较同业强：公司树立了较同业更强大的渠道壁垒，2021年，公司门店总数达到478家，已登陆华东、华中地区的主要城市（嘉兴、杭州、上海、武汉等），并深入大型商圈、交通枢纽等高势能区域。
　　2）优秀团队树立品牌力：公司是全国首批“中华老字号”企业，厉建平先生、马建忠先生、厉昊嘉先生带领的核心团队，具备优秀的管理力与营销力，成功建立起覆盖全国的商贸、连锁门店、电商的全渠道营销网络。
　　粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为
　　1）疫情改善，产销预期环比双升：公司生产基地和门店核心都在华东等地区，22H1华东疫情压力显著，公司生产、销售两端同时受到挤压，影响短期业绩，随着下半年疫情逐步改善，公司下一阶段产销预期环比改善。
　　2）粽子业务受益消费升级，领先开发新属性：公司是中国粽子龙一，商超渠道市占率达约30%，地位稳固，叠加粽子行业格局良好，公司在消费升级方面受益的确定性强，同时，通过领先开发粽子市场的礼品、零食、主食属性，公司粽子业务增长水平有望进一步提高。
　　3）布局月饼、烘焙等食品，大有可为：公司IPO募投项目将新增4,350万只烘焙食品（月饼、绿豆糕、蛋黄酥）及1,304万袋速冻食品（汤圆、烧卖、馄饨）产能，市场空间大有可为。
　　风险提示
　　疫情反复风险、拓品类不及预期风险、政策调整风险。

该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级1家，增持评级2家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，五芳斋（603237）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务健康。该股好公司指标3.5星，好价格指标2.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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